专题报告：主动权益类基金业绩归因的本土化实践，你的基金在赚什么钱-20201225-招商证券-20页_1mb

专题报告总结：主动权益类基金业绩归因的本土化实践

核心内容概述

本文探讨了国内主动权益类基金业绩归因的本土化实践，旨在构建一个适用于A股市场的基金业绩归因工具。该工具分为两个阶段：第一阶段从净值维度将基金业绩拆分为打新、交易和股票组合收益；第二阶段将股票组合收益进一步拆分为盈利、估值、股息及现金收益。通过这一方法，可以更清晰地识别基金收益来源，并为资产配置和基金组合构建提供定量支持。

主要观点与关键信息

1. 传统基金业绩归因的不足

• 净值分析：传统方法忽视了打新等非连续性收益对基金净值的影响。
• 持仓分析：难以深入分析组合收益来源，仅能分解至行业或个股层面。
• 风险因子分析：虽然提升了市场解释能力，但其经济含义与实际投资逻辑关联度不高。

2. 两阶段业绩归因方法

• 第一阶段：将基金收益拆分为打新、交易和股票组合收益。
  • 打新收益：受基金规模和市场环境影响较大。
  • 交易收益：整体为负，说明持仓策略更优。
  • 股票组合收益：主要来源为盈利增长，占比超过 $80%$。
• 第二阶段：将股票组合收益进一步拆分为盈利、估值、股息及现金收益。
  • 盈利贡献最大，但受股本变动影响需调整真实EPS增速。
  • 估值变动对收益影响较小，但部分基金在牛市中受益于估值扩张。
  • 股息及再投资对长期收益有显著正向贡献。

3. 基金业绩归因的应用方向

• 市场观察：分析全市场主动权益基金的收益来源，提供合理的收益风险参数。
• 基金组合构建：
  • 确定性成长组合：聚焦于个股成长性，筛选标准包括盈利增速、季度胜率、基金规模等。
  • 能力均衡型组合：兼顾选股和交易能力，综合收益排名前50%。
  • 两种组合在回测区间（2013.4.30-2019.12.18）均实现年化收益约 $20%$，优于偏股混合型基金指数和中证800指数。

4. 基金收益来源分析

• 从一年期来看，主动基金盈利增速中位数为 $15%$，显著高于中证800指数的 $6%$。
• 从三年期来看，盈利增速对基金业绩有决定性解释能力，估值变动对业绩的年化影响在 $\pm 5%$ 以内，但基金持股组合的盈利差异随基金数量增加而扩大。
• 打新收益在2019-2020年显著提升，但对整体基金收益贡献有限。
• 交易收益整体为负，说明长期持有策略更优，但部分基金在特定市场环境下仍能通过交易策略获得正收益。

5. 个股长期业绩分解

• 盈利增长：对个股长期收益影响最大，但需考虑股本变动对真实EPS增速的影响。
• 估值变动：对收益影响较小，且难以准确判断估值中枢。
• 股息及再投资：对长期收益有显著正向贡献，尤其在分红再投资策略下，累计持股数量大幅增加。
• 案例分析：
  • 案例I：盈利增长为主，估值变动为负。
  • 案例II：盈利贡献显著，估值和股息影响较小。
  • 案例III：估值主导收益，盈利为负。

6. 业绩归因工具的局限性

• 个股盈利增速的测算频率对业绩分解有显著影响。
• 估值中枢难以准确判断，需进一步引入多元化的评估框架。
• 未来研究将细化个股业绩分解方法，提高基金归因的准确性。

基金组合表现数据

总结

本文提出了一种适用于国内主动权益类基金的业绩归因工具，通过两阶段分解，提高了对基金收益来源的理解。研究显示，盈利增长是基金业绩的核心驱动因素，但交易和估值也对收益产生一定影响。基金组合构建案例表明，基于盈利和估值的定量筛选方法可以有效提升基金组合的收益表现和风险调整后收益。未来研究需进一步完善个股业绩分解框架，以提升基金归因的准确性与实用性。