山西、河北煤炭债发行人深度剖析：基于煤炭资源、非煤业务、采矿权重估、短期偿债现金流的分析_37页_5mb

山西、河北煤炭债发行人深度剖析总结

核心内容概述

本文对山西、河北八家煤炭债发行人进行了深度分析，涵盖煤炭资源、非煤业务、长期偿债能力（基于采矿权重估的资产负债率调整）、短期偿债能力（基于2019年FCFF和短期刚性债务的测算）等五大方面，重点分析了各企业在煤炭品质、储量、生产成本、非煤业务结构及偿债能力等方面的差异，并进行了资质排序。

主要观点与关键信息

1. 煤炭资源分析

• 焦煤集团在煤炭资源方面表现最优，其生产的炼焦煤稀缺，市场售价最高。
• 潞安集团和晋煤集团排名次之，其喷吹煤和无烟煤在特定应用领域具有竞争力。
• 同煤集团、晋能集团、冀中能源、开滦集团煤炭资源相对较差，面临资源枯竭、开采成本高、储量不足等问题。

煤炭品质

• 焦煤集团煤质最优，主要生产炼焦煤，适用于钢铁冶炼。
• 潞安集团喷吹煤品质较好，灰分、硫分较低，适用于炼钢流程缩短。
• 晋煤集团无烟煤成块率较高，灰分、挥发分、硫分较低，优于阳煤集团。
• 同煤集团动力煤发热量高，但开采年限较长，资源储备不足。

煤炭储量

• 同煤集团拥有11个千万吨级别矿井，但多数矿井开采年份较长，资源储备较少。
• 焦煤集团和潞安集团储量相对充足，但部分矿区开采条件复杂。
• 晋能集团矿区分散，但多数产能为停缓建矿，影响盈利能力。
• 冀中能源和开滦集团多数矿区开采年份较早，面临资源枯竭问题。

吨煤生产成本

• 同煤集团和焦煤集团吨煤生产成本处于行业较低水平。
• 冀中能源和开滦集团因开采深度增加、技术要求提升，吨煤生产成本较高。
• 炼焦煤企业生产成本升幅最快，主要因人工成本上升和安全投入增加。

2. 非煤业务分析

• 贸易业务占比普遍下降，尤其是山西省内的发行人，因国资委考核机制转变，不再追求营收规模扩张。
• 冀中能源集团贸易业务占比逆势上升，主要依赖原油贸易。
• 煤化工业务占比较高，但整体竞争力较弱，主要因工艺落后、产能分散、成本控制能力不足。

煤化工业务

• 阳煤集团和晋煤集团以煤气化为主，工艺落后，成本控制能力差。
• 焦煤集团和开滦集团以煤焦化为主，处于产业链议价能力较低环节。
• 新型煤化工如煤制乙二醇发展迅速，但技术门槛高，尚不能完全替代石油路线。

3. 长期偿债能力分析

• 采矿权价值重估显示，焦煤集团、阳煤集团和潞安集团增值率最高（约300%），同煤集团、晋能集团和冀中能源集团增值率最低（约50%）。
• 基于采矿权重估后的资产负债率调整，焦煤集团下降幅度最大（20%），同煤集团、晋能集团和冀中能源集团降幅最小（仅5%）。

4. 短期偿债能力分析

• 焦煤集团短期偿债能力最优，同煤集团、阳煤集团、冀中能源集团较差。
• 2019年煤企净利润估算结果显示，焦煤集团净利润最高，冀中能源和开滦集团净利润较低。
• 刚性短期债务方面，冀中能源和开滦集团占比最高，焦煤集团最低。

资质排序总结

关键假设与测算结果

关键假设

1. 2019年煤炭及煤化工价格中枢较2018年分别下降6%、12%、15%。
2. 2019年计划资本开支中，30%来自内生现金流，70%来自新增债务。
3. 优质可变现资产包括未质押现金类资产（×10%）和未质押上市子公司股票市值。
4. 刚性短期债务包括2019年到期的债券、非标及长期银行贷款中1/3到期部分。

测算结果

• 短期偿债能力排序：焦煤集团 > 开滦集团、潞安集团、晋煤集团、晋能集团 > 同煤集团、阳煤集团、冀中能源集团。
• 净利润估算：焦煤集团净利润最高，冀中能源和开滦集团最低。

附录与图表说明

• 图表目录包括煤炭种类分布、无烟煤车板价对比、化工业务毛利率、吨煤生产成本分类、贸易业务占比等。
• 附录包含各发行人主要矿井明细、在建及拟建矿井情况等。

总结

山西、河北八家煤炭债发行人中，焦煤集团在煤炭资源、生产成本和短期偿债能力方面表现最优，而冀中能源和开滦集团因资源枯竭、开采成本高及贸易业务占比高，短期偿债能力相对较弱。非煤业务中，贸易和煤化工占比较高，但盈利能力普遍较弱。长期偿债能力方面，焦煤集团和潞安集团因采矿权价值重估显著，资产负债率降幅最大。整体来看，焦煤集团在各项指标中表现最为突出，是当前最具偿债能力的煤炭企业。