巴黎银行-欧洲-宏观策略-欧元区：2019年欧洲货币联盟内部利差展望-20190212-33页_2mb

总结：2019年欧元区内部收益率曲线展望

核心内容

2019年，BNP Paribas预计欧元区内部收益率曲线（EGB）将呈现以下特点：

• 核心/半核心收益率曲线：预计将继续在狭窄范围内交易，核心国家收益率将相对于掉期（swap）走低，大国家表现优于小国家。
• 非核心收益率曲线：预计与德国国债（bund）的利差将进一步收窄，但不会回到2018年第二季度的低位。
• 10年期Bono/bund利差：预计将收窄至90个基点（bp），主要在2019年下半年实现。
• EGB信用曲线：整体有所平坦，但仍保持较陡的形态，核心国家收益率结构性偏低，吸引投资者向下移动信用曲线。

主要观点

1. 全球央行转向鸽派政策

• 2019年第四季度，全球主要央行（如美联储、中国央行和欧洲央行）转向更加宽松的货币政策。
• 美联储减少加息频率，中国央行降低准备金率（RRR），欧洲央行推迟存款利率正常化。

2. 供应结构支持非核心国家

• 非核心国家的净发行量预计在2019年减少，而核心国家的净发行量将上升。
• 非核心国家的总发行量较2018年下降7%，而核心国家则上升29%。
• 德国的净发行量下降，但其总发行量（减去量化宽松）相对非核心国家更稳定。

3. OATs与Bund利差展望

• OATs与Bund的10年期利差预计回到2014-2016年的水平。
• OATs相对于掉期（swap）将走弱，但日本投资者仍对OATs感兴趣，因其相对于美债的收益率优势。
• OATs的收益率曲线在2019年第一季度可能因净供应上升而承压，但预计在下半年有所改善。

4. 非核心国家的利差变化

• 西班牙和意大利的非核心国家利差可能收窄，但意大利仍面临债务可持续性风险。
• BTP（意大利国债）与Bund的2年期至10年期利差在2019年可能收窄，但3年期BTP利差仍偏高。

5. OATs与BTP的利差关系

• OATs在2018年因西班牙评级上调而大幅走弱，但2019年可能重新走强。
• BTP的利差在2019年可能因收益率上升而收窄，但投资者仍对低信用等级债券感兴趣。

关键信息

2019年EGB发行与赎回情况

2019年EGB净发行趋势

• 第一季度：净发行量为正，占全年净发行量的60%。
• 第四季度：预计为净负发行，是唯一一个净负发行的季度。
• 月度趋势：4月、7月、10月和12月的净发行量最弱，可能为负。

2019年EGB信用曲线走势

• 信用曲线在2018年底有所平坦，但仍保持较陡。
• 10年期BBB等级债券收益率对评级变化的敏感度从50bp下降至35bp。
• 低核心收益率和稳定股市为非核心债券提供支持，预计信用曲线将进一步平坦。

10年期BTP/bund利差走势

• 预计BTP与bund的10年期利差将收窄至90bp。
• BTP的2年期和10年期利差较3年期有所改善，但3年期利差仍偏高。
• 预计BTP收益率将在2019年因收益率上升而收窄，但需关注债务可持续性风险。

OATs与BTP的相对表现

• OATs在2018年因西班牙评级上调而大幅走弱，但2019年可能因供应上升而承压。
• BTP的收益率在2018年10月后有所修正，但仍有下行空间。
• OATs的收益率曲线在2019年第一季度可能因供应上升而走弱，但预计下半年将有所改善。

风险提示

• 2020年美国经济衰退可能加剧意大利的债务可持续性问题，但该情景概率较低。
• 供应结构的变化可能影响收益率曲线的走势，需密切关注。

结论

2019年欧元区内部收益率曲线将受到全球央行政策、供应结构变化和投资者行为的共同影响。核心国家收益率将结构性偏低，吸引投资者向下移动信用曲线。非核心国家利差可能进一步收窄，但不会回到2018年第二季度的低位。OATs在2019年第一季度可能承压，但下半年有望改善。BTP的利差预计收窄，但需警惕债务可持续性风险。