20260107-华源证券-1月债市投资策略_关注长债可能的超跌反弹_7页_992kb

固收点评报告总结

核心内容

本报告聚焦于2026年1月债市投资策略，重点分析了长债，特别是超长债的市场表现、供需关系及未来趋势。报告指出，2025年12月超长债表现疲软，主要源于券商自营、基金及年金等机构系统性减仓，导致收益率上升。同时，报告探讨了政策利率调整的可能性，并提出了应对长债供需失衡的建议。

主要观点

1. 超长债市场表现与供需失衡

• 市场表现：2025年12月，超长债收益率显著上升，主要由于非银机构预期债市资本利得空间有限，转向股市投资。
• 供需失衡：政府债券净发行规模持续增长，2025年达13.85万亿，较上年增加2.56万亿。超长期特别国债、地方债发行期限显著拉长，导致银行自营债券投资久期压力上升。
• 配置需求变化：险资对超长债的配置需求可能减弱，因其提升股票投资占比，且非标投资到期高峰接近尾声。
• 银行自营策略：银行在一级市场投标后，需在二级市场适度净卖出超长利率债，以缓解久期压力。

2. 解决超长债问题的建议

• 供给端：建议适当控制政府债券发行期限，探索发行浮息债，以降低银行投资的利率风险。
• 需求端：鼓励险资及年金加大超长债配置，以降低资产负债久期缺口。
• 政策调整：建议明显放松银行的利率风险指标，以提升其对超长债的持有能力。

3. 政策利率调整的条件与建议

• 条件具备：当前政策利率进一步下调的条件可能已具备，包括中美利差倒挂缓解、银行计息负债成本率下降、经济下行压力等。
• 建议方向：面对经济下行压力，应及早下调政策利率，小幅下调LPR，以降低实体经济的融资成本。

4. 债基与债市发展

• 销售费用新规：2025年12月，证监会发布新规，降低债基及指数基金的销售费用，鼓励长期持有，有助于债基规模企稳。
• 债基规模：25Q3主动纯债基金规模大幅下降，但新规可能带来规模企稳。

5. 长债配置建议

• 配置价值：当前长债收益率来到近一年高点，经济存下行压力，长债配置价值凸显。
• 策略建议：建议关注超长债的波段操作机会，重点配置3-5Y资本债以获取票息，关注多资产投资机会。
• 机会窗口：超长债的大机会仍需等待机构股市预期回落及政策利率下调，可能在26Q2及以后出现。

关键信息

供给端数据

• 2018-2025年政府债券净发行规模：从4.77万亿增长至13.85万亿。
• 超长债发行规模：2025年达5.38万亿，较2021年增长显著。
• 地方政府债发行期限：2025年加权平均发行期限达15.4年，较2018年增长明显。

需求端数据

• 银行理财资产配置：债券占比持续下降，同业存单及现金占比上升。
• 险资配置：险资对超长债的配置需求可能减弱，但仍是主要配置力量。
• 央行买债：2025年11月及12月央行买入国债规模有限，可能需加大买债力度以缓解供需失衡。

政策与市场影响

• 利率冲击情形：巴塞尔委员会调整利率冲击幅度，人民币债券收益率平行变动幅度假设可能下调至150BP。
• 风险提示：出口超预期、监管及税收政策变化、股市大涨可能带来债市调整。

结论

综上所述，当前债市面临供需失衡压力，尤其是超长债。建议关注长债的超跌反弹机会，重点配置3-5Y资本债及多资产投资机会。政策利率调整的条件已具备，未来可能迎来下调，以降低实体经济融资成本。同时，债基及理财规模有望企稳或增长，对债市形成一定支撑。