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天茂集团首次覆盖报告总结

核心内容

天茂集团（000627）作为一家传统化工企业，正经历从传统行业向金融板块的战略转型。公司通过非公开发行98.5亿元收购国华人寿43.86%股权并对其增资，最终将持有国华人寿51%股权，成为其控股股东。这一举措标志着天茂集团正式进军保险行业，利用其在保险领域的早期布局和投资经验，推动公司盈利模式的转变。

主要观点

• 转型背景：天茂集团原有化工和医药业务因宏观经济下行和产能过剩陷入亏损，而投资收益（尤其是保险板块）成为公司盈利的关键来源。
• 保险投资经验：公司自2007年起参与设立并多次增资国华人寿，2012年通过股权转让实现扭亏为盈，并在2014年完成对国华人寿股权的收购。
• 金控平台布局：天茂集团作为新理益集团旗下的上市公司，正逐步发展为金融控股平台。新理益集团还参股或控股长江证券、新理益地产投资等金融地产企业，实现资源协同。
• 国华人寿发展：国华人寿自2014年起进入盈利阶段，产品结构优化，以年金险为主，万能险为辅。公司具备较强的投资能力，投资收益率稳定在5.7%以上。
• 政策利好：国务院“新国十条”推动保险业发展，提高保险密度和深度目标，同时保险费率市场化改革为行业带来发展机遇，国华人寿将受益于相关政策支持。
• 盈利预测：预计2016年和2017年天茂集团每股收益（EPS）分别为0.68元和0.92元，每股净资产（BVPS）分别为2.5元和3.6元，对应P/E为11.2倍和8.2倍。合理价格区间为10-12元，当前价格为7.60元，因此给予增持评级。

关键信息

公司概况

• 总股本：13.5亿股（收购前）
• 流通A股：1348.59百万股
• 总市值：10,287.28百万元
• 总资产：1,972.71百万元
• 每股净资产：1.03元

收购方案

• 非公开发行规模：不超过29.05亿股，每股价格3.39元，募集资金98.5亿元。
• 资金用途：72.37亿元用于收购国华人寿股权，25.5亿元用于增资，其余用于偿还债务和补充流动资金。
• 收购后股权结构：
  • 新理益集团：42.78%
  • 刘益谦（直接和间接）：75.78%
  • 天茂集团持有国华人寿51%股权。

国华人寿概况

• 成立时间：2007年11月
• 注册资本：收购前28亿元，收购后预计增至78亿元
• 分支机构：18家省级分公司、77家中心支公司、52家支公司及营销服务部
• 保费结构：从以万能险为主导转向以原保费收入为主导，年金险成为主要产品
• 投资能力：股票和基金投资占总资产比例23%-27%，投资收益率稳定在12%-13%之间
• 盈利增长：2014年进入稳定盈利期，2015年3季度保费收入同比增速达3.4倍

盈利预测与估值

• 2016年EPS：0.68元
• 2017年EPS：0.92元
• 2016年BVPS：2.5元
• 2017年BVPS：3.6元
• P/E（2016年）：11.2倍
• P/E（2017年）：8.2倍
• 合理价格区间：10-12元
• 流通市值：78亿元
• 总市值：324亿元

风险提示

• 收购进展不及预期
• 市场波动导致收益下降

估值分析

基于公司转型后的发展潜力及国华人寿的盈利增长，结合当前市值和流通市值较小的现状，给予天茂集团14倍P/E估值，合理价格区间为10-12元。公司未来有望通过资产注入和资源协同进一步提升盈利能力。

投资建议

• 投资评级：增持（首次评级）
• 理由：公司具备较强的金融投资能力和资源协同优势，未来盈利增长空间广阔，政策支持显著，估值具有吸引力。

附录：图表与数据

• 图1：天茂集团保险投资历史
• 图2：发行前天茂集团股东结构
• 图3：发行后天茂集团股东结构
• 图4：新理益集团金融地产布局
• 图5：国华人寿归属于母公司净利润
• 图6：规模保费变化
• 表格1：传统业务情况
• 表格2：营业收入与投资收益
• 表格3：国华人寿投资收益率
• 表格4：保险改革政策梳理