2016年-PIIE彼得森国际经济研究所_The_Dollar_and_Its_Discontents_26页_544kb

总结：美元及其不满

核心内容

本文探讨了美元作为国际储备货币的表现，特别是其作为国际流动性资产的安全性、流动性以及作为价值储存工具的有效性。作者Olivier Jeanne认为，尽管美元在国际储备中占据主导地位，但其作为价值储存工具的回报率对于持有大量外汇储备的国家来说并不理想，尤其是当回报率以这些国家自身的消费衡量时。

主要观点

1. 美元的三重条件
   国际货币体系的可持续性依赖于三个条件：美元资产的流动性、安全性以及足够的供应量。虽然美元资产在危机期间仍被视为“安全避风港”，但其回报率较低，尤其是对那些积累大量美元储备的国家。

2. 美元的安全性与流动性

   • 危机前，美国国债被广泛视为安全资产，其利率相对较低。
   • 危机后，尽管某些资产类别（如资产支持证券）受到冲击，但美国国债仍然保持其安全地位。
   • 由于美国经济在全球经济中的份额下降，美国财政能力在满足全球流动性需求方面面临挑战。

3. 美元作为价值储存工具的表现

   • 作者提出，衡量美元作为价值储存工具的回报应以一国自身的消费为基准，而非名义利率。
   • 数据表明，持有美元储备的国家，尤其是新兴市场国家，其消费回报率往往较低。
   • 中国、巴西、印度和俄罗斯（BRIC国家）的消费回报率在2000年至2010年间均为负值，其中中国为-17%，俄罗斯为-60.4%，巴西为-27.8%，印度为-21.4%。

4. 低回报的原因

   • BRIC国家货币相对于美元的实质性升值是导致低回报的主要原因。
   • 美国的低利率政策也对回报率产生了一定影响，但影响程度远不及汇率变动。

5. 国际货币体系改革的讨论

   • 作者认为，美元回报率低并非国际货币体系需要解决的问题，而是由于这些国家积累储备的动机和经济结构决定的。
   • 如果国际货币体系转向更加多极化，如欧元或人民币发挥更大作用，可能无法改善这一现象。

关键信息

• 美元的主导地位：美元仍占全球外汇储备的约60%，是主要储备货币。
• 储备积累与回报率负相关：持有更多美元储备的国家，其消费回报率更低。
• 危机影响：2008年金融危机并未削弱美元的整体安全性，反而强化了其作为安全资产的地位。
• TRiffin悖论的财政版本：随着美国在全球经济中占比下降，其财政能力面临满足全球流动性需求的挑战。
• 消费回报率的计算：消费回报率公式为 $ r_t = i_{\S t} + \Delta s_{t + 1} - \Delta p_{t + 1} $，考虑了汇率变动和通胀因素。

图表摘要

• 图1：显示了1980年至2010年间外国持有的美国债务证券中，国债、企业债和机构支持证券的比例变化。危机后，国债比例回升。
• 图2：展示了全球美元储备、美国国债和美国非金融部门债务占全球GDP的比例。图中表明，美国国债比例相对稳定，而美元储备比例显著上升。
• 图3：展示了2000年至2007年间28个新兴市场国家的国际储备积累与贸易余额之间的正相关关系。
• 图4：显示了BRIC国家的美元储备消费回报率，其中中国为-17%，其他三国为更负值。

结论

作者认为，美元的低回报率并非系统性问题，而是由储备积累国家的经济结构和政策决定的。美元作为主要储备货币的地位在短期内不会受到威胁，但长期来看，国际货币体系可能需要更多元化的储备货币安排。然而，美元的低回报率并不能通过国际货币改革来根本解决，因为其本质上与这些国家的储备积累动机有关。