20160715-华泰证券-供给侧债情系列之一_给侧改革不会显着推升信用风险_24页_2mb

债券研究/债券专题研究总结

核心内容

本报告主要分析了2016年钢铁和煤炭行业的债券情况，以及供给侧改革对这两个行业及其债券市场的影响。核心观点是供给侧改革不会显著推升信用风险，但存在一定的风险点，特别是高收益债比例偏高、部分企业面临较高的违约风险。

主要观点

• 信用风险可控：供给侧改革虽然导致行业去产能，但整体上不会引发系统性信用风险，因为不发生系统性金融风险是底线。
• 高收益债比例偏高：钢铁和煤炭行业的到期收益率较高，其中超过33%的债券收益率高于7%，存在较高的违约风险。
• 风险点分布：风险主要集中在地方国有企业，尤其是山西、河北等资源型省份。
• 供给侧改革对行业有利：改革通过收缩供给、提高价格、改善企业盈利能力和偿债能力，有利于行业长期发展。

关键信息

行业概况

• 钢铁行业：

  • 债券规模约5000亿，未来半年到期3600亿。
  • 以1-5年期为主，高评级（AAA）占比较高。
  • 重点企业多为国有企业，且部分企业资产负债率超过80%，存在较高的违约风险。
  • 2015年钢铁行业平均净利润为负，销售利润率仅为0.2%。

• 煤炭行业：

  • 债券规模约5000亿，未来半年到期3600亿。
  • 同样以1-5年期为主，高评级（AAA）占比较高。
  • 煤炭行业亏损面高达83%，且资产负债率高于80%的发行人占比高。
  • 2015年煤炭行业平均盈利状况表现为亏损，销售利润率9.6%。

供给侧改革影响

• 政策背景：供给侧改革是国家为解决产能过剩、提高行业效率的重要举措。
• 改革方向：主要针对钢铁和煤炭行业，通过兼并重组、债务重组或破产清算等方式去产能。
• 改革效果：
  • 钢铁行业：短期内面临较大的去产能压力，但有助于改善供需结构和行业盈利能力。
  • 煤炭行业：短期内面临较大的去产能压力，但有助于改善供需结构和行业盈利能力。

风险提示

• 供给侧改革不及预期。
• 货币政策收紧。
• 高通胀率。

行业分析

钢铁行业

• 产业链：上游包括铁矿石、煤炭等，下游包括建筑地产、汽车、机械等。
• 供需关系：受地产和机械行业影响较大，需求波动显著。
• 成本分析：铁矿石价格下降有助于降低成本，但环保和安全成本增加。
• 市场竞争：行业集中度较低，竞争激烈，但优质企业具有较强的品牌效应。

煤炭行业

• 产业链：上游为煤矿资源，下游为电力、钢铁、化工等。
• 供需关系：供大于求，产能过剩严重，行业景气度持续为负。
• 成本分析：开采成本差异大，运输成本高，环保和安全成本上升。
• 市场竞争：行业集中度低，竞争激烈，但优质煤矿具有较强的盈利能力。

债券市场分析

债券到期情况

• 钢铁行业：未来半年内到期债券余额达3600亿。
• 煤炭行业：未来半年内到期债券余额达3600亿。

债券评级

• 钢铁行业：高评级（AAA和AA+）占比超过50%。
• 煤炭行业：高评级（AAA）占比较高，但整体评级较低。

债券违约情况

• 钢铁行业：2014年以来，有多个企业违约，主要为地方国有企业。
• 煤炭行业：2014年以来，有多个企业违约，主要为地方国有企业和部分民营企业。

风险因素

• 宏观经济波动：经济下行压力可能加剧行业利差。
• 政策执行力度：供给侧改革执行力度不均，可能影响行业调整效果。
• 流动性影响：银行间市场流动性变化对行业利差有一定影响。
• 企业盈利能力：钢铁和煤炭行业盈利能力下滑，影响偿债能力。

图表目录

• 图1：非金融信用债
• 图2：钢铁、煤炭生产、开采情况
• 图3：钢铁煤炭行业的期限分布主要以1-5年为主
• 图4：根据对存量债的统计，煤炭钢铁行业债券存量为5000亿，以高评级（AAA）为主
• 图5：钢铁行业债券评级情况
• 图6：钢铁债券不同评级下发行规模
• 图7：煤炭行业债券评级情况
• 图8：煤炭债券不同评级下发行规模
• 图9：钢铁煤炭分地区债券余额分布
• 图10：钢铁煤炭分地债券交易场所分布
• 图11：钢铁煤炭行业不同债券分布
• 图12：钢铁煤炭债券违约情况
• 图13：钢铁煤炭债券不同公司性质分布
• 图14：2014年迄今钢铁煤炭债券违约统计
• 图15：钢铁煤炭行业债券收益率分布
• 图16：主要非金融债券收益率分布
• 图17：主要影响高收益债券市场的事件
• 图18：中证中期信用债指数
• 图19：钢铁行业利差
• 图20：采掘行业利差
• 图21：钢铁信用债违约
• 图22：煤炭信用债违约
• 图23：钢铁大宗与钢铁债利差
• 图24：煤炭大宗与煤炭债利差
• 图25：煤炭信用债与股票指数
• 图26：钢铁信用利差与股票指数
• 图27：行业利差与银行间流动性
• 图28：煤炭生产量与煤炭消费量
• 图29：中国煤炭价格指数
• 图30：重点企业的钢铁库存
• 图31：综合钢铁价格
• 图32：非金融信用债
• 图33：钢铁、煤炭生产、开采情况
• 图34：供给侧政策的推进过程
• 图35：针对钢铁煤炭行业的相关政策
• 图36：钢铁行业产业链
• 图37：房地产行业开发投资额同比增长率
• 图38：工程机械投资及存货情况
• 图39：进口铁矿石价格指数
• 图40：铁矿石综合价格指数
• 图41：钢铁行业重点企业2015年营业收入
• 图42：钢铁行业重点企业净利润
• 图43：中国煤炭综合价格指数
• 图44：煤炭现货离岸价格
• 图45：煤炭行业景气度及供求情况
• 图46：山西省煤炭运量及增长情况
• 图47：山西省煤炭化工用途销量情况
• 图48：山西省煤炭各用途销量情况对比
• 图49：全行业煤炭销售利润率及净资产收益率
• 图50：煤炭行业偿债能力情况
• 图51：钢铁行业资产负债率过高的债券发行人
• 图52：上述发行人2015年的政府补助情况
• 图53：煤炭行业资产负债率过高的行业

评级说明

• 行业评级：以报告发布日后6个月内的行业涨跌幅为基准，与沪深300指数对比。
• 公司评级：以报告发布日后6个月内的公司涨跌幅为基准，与沪深300指数对比。

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