20140822-招商证券-食品饮料_白酒核心经销商电话会议系列之二-分化明显_坚持白酒板块_二元论__13页_546kb

白酒行业分析与投资建议总结

核心内容

本报告基于对白酒行业经销商的调研，总结了白酒板块在2014年8月的市场表现及投资逻辑，提出了“二元论”作为核心分析框架，即“一直很强”的公司与“逐渐变强”的公司。

主要观点

1. 市场整体情况

• 行业规模：白酒板块在市场中占比约3%，包括70家上市公司，总市值约9118亿元，流通市值约7929亿元。
• 行业指数表现：白酒板块在1个月内上涨6.9%，6个月内上涨6.4%，12个月内微跌1.0%。相对市场表现略弱，但整体呈稳定趋势。
• 市场情绪：板块人气逐渐积聚，估值修复已启动，部分企业业绩有望在Q4实现转正。

2. 投资逻辑：白酒板块“二元论”

• “一直很强”的公司（推荐）：
  • 茅台：终端需求强劲，品牌不可替代，市场地位稳固。
  • 洋河：省内经济稳定，中秋动销超预期，收入回升趋势明确，公司具备走出行业底部的实力。
  • 古井贡酒：调整措施得当，业绩稳定，有望率先走出行业底部。
• “逐渐变强”的公司（建议关注）：
  • 五粮液：终端动销良好，库存低位，大经销商制度改善管理与盈利，预计年底可能有返利政策。
  • 泸州老窖：战略转向务实，经销商信心恢复，终端动销逐步启动，但需时间观察效果。

关键信息

一、山西白酒经销商调研

• 汾酒：
  • 市场容量下滑明显，公司仍处于调整期。
  • 营销政策调整导致市场混乱，经销商利润薄，库存高。
  • 新领导团队尚未磨合，公司估值按2年PEG1倍计算，目标价16.9元，维持“审慎推荐-A”。
• 五粮液：
  • 终端动销良好，价格体系稳定，经销商打款意愿强。
  • 大经销商制有助于改善公司管理及盈利，预计年底有返利政策。
  • 剑南春出货一般，库存消化缓慢。

二、四川白酒经销商调研

• 五粮液：
  • 销量同比上升，终端价格稳定，但渠道利润下降。
  • 部分市场如泸州、射阳表现突出，但整体推力不足。
• 泸州老窖：
  • 降价后经销商信心提升，但动销仍不理想。
  • 渠道金融杠杆运用过度，导致资金流紧张。
  • 公司战略转向务实，但需观察终端启动情况。
• 剑南春：
  • 产品结构清晰，高端产品价格尴尬，下滑明显。
  • 低端产品销售表现较好，但整体仍面临挑战。
• 郎酒：
  • 库存消化漫长，红花郎价格腰斩。
  • 小歪嘴郎成为唯一亮点，预计在四川市场表现突出。
• 沱牌舍得：
  • 销售同比下滑，策略仍有问题。
  • 中低端产品表现抢眼，但高端产品面临挑战。

三、江苏白酒经销商调研

• 洋河股份：
  • 江苏省内市场表现良好，中秋动销超预期。
  • 终端价格稳定，海之蓝、天之蓝、梦之蓝销量稳步增长。
  • 洋河在江苏人心目中地位稳固，成为首选品牌。
• 其他品牌：
  • 今世缘上市未带来明显利好，其双开和国开产品销售有所下滑。
  • 五粮春在江苏市场销量上升，但尚未构成威胁。

四、其他相关公司分析

• 伊利股份：
  • 作为大众品龙头，估值已修复，业绩稳步增长。
  • 预计2014-2015年EPS分别为1.95元和2.45元，目标价48.7-61.2元，强烈推荐。
• 其他食品饮料公司：
  • 包括安琪酵母、三全食品、光明乳业等，多数维持审慎推荐或中性评级。

投资建议

• 推荐：茅台、洋河、古井贡酒、伊利股份。
• 审慎推荐：五粮液、泸州老窖、山西汾酒、光明乳业。
• 中性：部分食品饮料公司如安琪酵母、洽洽食品等。
• 回避：部分表现不佳或基本面恶化的公司。

估值分析

• 估值表：
  • 茅台、洋河、古井贡酒等公司估值逐步修复。
  • 部分公司如五粮液、泸州老窖等，估值仍处于低位，但有改善迹象。
  • 伊利股份估值较低，具备长期投资价值。

未来展望

• 白酒板块在Q4有望实现业绩改善与估值修复的“戴维斯双击”。
• 企业需关注终端动销启动情况，以及渠道管理优化。
• 价格体系调整是行业复苏的重要因素，部分企业通过降价策略改善市场表现。
• 估值修复是当前板块的主要趋势，建议关注业绩稳定、估值合理的龙头企业。

结论

白酒行业正经历深度调整，部分企业已显现复苏迹象。根据“二元论”投资逻辑，推荐“一直很强”的公司如茅台、洋河、古井贡酒，以及“逐渐变强”的公司如五粮液、泸州老窖。同时，伊利股份等大众品龙头也值得关注。整体来看，白酒板块估值修复已启动，未来有望迎来业绩与估值的双重提升。