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雄塑科技首次覆盖研究总结

核心内容

雄塑科技是国内少数年产能20万吨以上的塑料管道大型综合供应商之一，立足华南面向全国，2019年各类塑料管道年产能达36万吨，产能利用率65%。公司2020-2021年将在海南、云南布局10万吨高性能塑料管产能，产能利用率有望进一步提升，公司进入新一轮产能扩张周期。公司财务指标优异，ROE稳定在15%左右，高于行业其他可比公司，且资产负债率仅16%，加杠杆能力充足，财务稳健。

主要观点

1. 财务指标优异，加杠杆能力强

   • 15-19年ROE稳定在15%左右，处于行业第二，仅次于中国联塑。
   • 公司期间费用率低于可比公司，运营能力较强。
   • 资产负债率仅16%，账面现金余额达4.3亿元，加杠杆空间较大。

2. 市政基建需求大，直销占比提升

   • 公司2019年经销收入占比约85%，但随着精装修和集采比例的提升，直销占比有望上升。
   • 公司与保利地产长期合作，2015年起保持第一大客户地位，目前已拓展至荣盛、富力等地产商。
   • 海南、云南高性能管材项目投产，将为公司拓展市政、基建业务提供产能保障。

3. 产能扩张加速，市占率有望提升

   • 公司现有广东、广西、江西、河南四个生产基地，19年产量24万吨，占行业总产量的1.5%。
   • 2020-2021年海南、云南基地投产后，公司产能将达46万吨，推动公司步入新一轮增长周期。
   • 江西、河南基地19年和20年已实现盈利，为后续产能释放奠定基础。

关键信息

财务预测

• 预计2020-2022年归母净利润分别为2.8亿元、3.6亿元、4.5亿元，CAGR为24%。
• EPS预测分别为0.92元、1.18元、1.48元。
• 合理价格区间为16.56-18.40元，首次覆盖给予“买入”评级。

产品结构

• 公司主营产品包括PVC、PE、PPR系列管材管件，其中PVC管材占比72%，毛利率24%；PE管材占比16%，毛利率28%；PPR管材占比12%，毛利率33%。
• 随着PE和PPR产品占比提升，公司盈利能力有望增强。

区域布局

• 公司总部位于广东，辐射广西市场，2019年华南收入占比77%，随着江西、河南基地投产，华南占比将逐步下降。
• 公司计划在2020-2022年加速华中、华北市场拓展，预计未来三年收入增速分别为14%、23%、22%，归母净利润增速分别为20%、28%、25%。

市场竞争

• 塑料管道行业集中度提升，CR3市占率从2013年的7%增长至2018年的10%，2019年CR6市占率进一步提升。
• 中国联塑在PE和PPR领域具有较高市占率，雄塑科技在PVC领域具有竞争优势，但PE和PPR市占率较低，未来有望提升。

技术与研发

公司注重技术研发，先后参与编制多项塑料管道产品及安装设计标准，取得100多项专利。公司产品涵盖建筑、市政、地下通信、电力护套等多个领域，应用广泛。

风险提示

• 原材料价格大幅上涨
• 新增产能无法及时消化
• 行业竞争加剧

估值与投资建议

• 截至2020年6月17日，公司对应20年PE为14.1倍，PB为2.1倍，显著低于可比公司平均PE（19.8倍）和PB（3.5倍）。
• 鉴于公司产能扩张和区域拓展的确定性，以及未来三年基建、市政需求增长，公司具备较高业绩弹性。
• 给予公司20年18-20倍PE，目标价16.56-18.40元，首次覆盖给予“买入”评级。