20260128-国信证券-宏观经济深度报告_全球变局（2）_广场协议_再现_11页_930kb

宏观经济深度报告总结

核心内容概述

本报告分析了近期美日联合干预日元市场的背景、逻辑及影响，探讨了日元与日债同步走弱的原因、日本在无美国干预下的应对策略、美国为何出手稳定汇率，以及后续资产价格的走势预期。

主要观点与关键信息

1. 平方协议重现？

• 背景差异：当前日元贬值并非“广场协议2.0”的重演，而是日本财政主导叙事下的资产再定价。
• 政策目标：美日联合干预的核心并非“弱美元”，而是“稳美债”，防止因日元贬值引发的资本外流对美债市场造成冲击。
• 干预方式：当前干预为非正式的“软信号”，以询价（rate check）为主，而非正式的多边联合干预。

2. 日元与日债同步走弱的原因

• 财政扩张预期：日本高市早苗政府推动财政扩张，增加国债供给，导致日债收益率上升。
• 货币政策受限：日本央行因财政约束难以收紧货币政策，导致日元承压。
• 套息交易失效：日元与日债的定价锚发生迁移，传统套息交易逻辑失效，市场出现“利差-套息”定价锚失效的情况。
• 选举影响：日本提前举行大选，市场担忧财政扩张进一步加剧，加剧日元贬值与日债利率上行。

3. 若无美国，日本如何自救？

• 稳债市 vs 稳汇市：日本央行若优先稳债市，将释放宽松信号，进一步推低日元；若优先稳汇市，需抛售美债，但此举将对美债市场形成压力。
• 政策两难：日本在“稳债”与“稳汇”之间难以抉择，一旦选择稳债，汇率将承压；若选择稳汇，又可能被迫抛售美债。

4. 美国为何出手干预日元？

• 美债风险：美国担心日本抛售美债将引发资本外流，导致美债利率被动上行，增加融资成本。
• 博弈论视角：若美国不出手，日本将优先抛售美债，导致美债市场承压，双方皆受损。美日协同干预形成“双赢”局面，是纳什均衡下的“共赢”。
• 市场反应：美国干预后，日元短期跳升，美债收益率回落，显示汇率与利率端的紧张情绪得到阶段性缓释。

5. 后续资产价格走势

（一）日元与日债

• 日元：短期内有望缓解贬值压力，但因日股与日元存在“跷跷板效应”，升值空间受限，防止股市承压影响选举。
• 日债：财政扩张预期持续，国债供给压力难退，利率仍将高位震荡，回落空间有限。

（二）美元与美债

• 美元支撑逻辑：长期支撑来自地缘政治与资源安全，短期则受美联储政策路径影响。
• 美债约束：海外配置边际走弱，期限溢价抬升，美债利率下行空间受限，长端更难顺畅回落。

（三）资源品

• 系统性重估：资源品正迎来“名义+实际”双重重估，行情远未结束。
• 名义价格上移：弱美元背景下，资源品以美元计价，名义价格中枢上移。
• 实际价值提升：战后秩序松动、供给刚性、地缘溢价与AI需求共振，推动资源品稀缺溢价强化。

风险提示

• 海外市场动荡：全球金融市场波动可能影响日元与美债走势。
• 国内政策不确定性：日本国内政策执行存在不确定性，可能影响财政与货币政策协调。

关键数据

结论

美日联合干预日元市场并非“广场协议2.0”的重现，而是为稳定美债市场而采取的“软信号”式干预。日元短期疲软有望缓解，但受日股“跷跷板效应”与大选影响，升值空间受限。日债利率仍将高位震荡，回落空间有限。美元与美债的走势受地缘政治与美联储政策双重影响，美债面临海外配置走弱的挑战。资源品在弱美元与稀缺溢价下，迎来系统性重估，行情尚未结束。