20250527-金元证券-6月债券市场展望_持券观望_优化结构_29页_1mb

报告摘要

2025年6月债券市场展望总结

核心内容

本报告对2025年6月的债券市场进行了全面分析，涵盖货币环境、财政政策、宏观环境、市场回顾和策略建议等方面，旨在为投资者提供参考。

主要观点

货币环境：人民币贬值压力有所释放，但大行揽储压力上升，资金利率难以进一步下行。
财政政策：财政收入降幅收窄，支出迎来高峰，预计6月将成为上半年财政赤字的高峰。
宏观环境：中美关税缓和但复杂性未减，国内经济面临需求疲软、生产收缩、信心不足等多重压力。
市场回顾：利率债收益率整体上行，曲线陡峭化趋势明显；信用债短端利差压缩至极值，长端低等级利差被动走阔。
策略建议：建议持券观望，优化组合结构，关注3至5年期信用债和银行二级资本债。

关键信息

一、货币环境

人民币贬值：离岸人民币兑美元汇率（USDCNH）继续下行，实际有效汇率（REER）跌至87.35，创历史新低，较2022年3月高点贬值18%。
央行操作：5月7日央行宣布降准0.5个百分点，降息0.1个百分点，向市场提供约1万亿元流动性。
资金利率：短端利率大幅下行，R001从1.85%降至1.55%（下行30.53BP），DR001从1.79%降至1.51%（下行27.40BP）。
银行负债压力：存款利率调降后，揽储压力或加大，大行存差显著低于中小行，流动性压力突出。
货币市场：R001成交量回升至6万亿元，显示机构加杠杆意愿增强，资金需求旺盛。

二、财政政策

财政收入：1-4月全国公共财政收入累计同比下降0.4%，降幅收窄，个税和土地出让金收入边际改善。
财政支出：预计6月将迎来上半年财政赤字高峰，财政赤字同比增长51.51%，对市场流动性有积极作用。
季节性规律：6月为财政支出季节性大月，对市场流动性影响显著。

三、宏观环境

关税缓和：中美协定将特别关税削减至10%，但基础对等关税仍存在，关税制度的复杂性未减。
美元地位：美元在全球外汇储备中的比例降至1994年以来最低，削弱了美元资产吸引力。
国内经济：消费端受节假日和资产价格波动支撑，但生产端受内外需疲软、产能过剩及政策退坡影响，经济复苏结构性失衡。
美国经济：非农就业数据偏强，但CPI下行趋势未改变，美联储6月维持利率不变的概率为90%。

四、市场回顾

利率债市场：收益率整体上行，曲线陡峭化趋势明显，10Y-1Y利差扩大至26BP。
信用债市场：短端高等级信用债受追捧，长端低等级利差被动走阔，短端利差已压缩至极值。
具体品种表现：
- 国债收益率全面上行，10年期国债收益率升至1.72%。
- 国开债收益率短端下行，中长端上行，30年期国开债收益率上涨7BP。
- 地方债收益率短端下行，中长端分化，10Y-1Y利差扩大至35BP。
- 商业银行二级资本债收益率全面下行，等级利差收窄。
- AAA级商业银行债和同业存单收益率均下行，但幅度小于央行降息。

五、策略建议

利率债：建议持券观望，不追涨，曲线陡峭化仍需更明显的经济数据改善。
信用债：短端利差已压缩至极值，可考虑3至5年期信用债和银行二级资本债以优化持仓收益。
流动性：受制于商业银行负债压力，6月资金利率较难有效向下突破。

风险提示

美联储加息：若加息周期超预期重启，将对全球债券市场造成冲击。
国内财政扩张：若财政扩张速度偏慢，可能影响市场流动性。
地产销售走弱：可能引发信用风险扩散。
流动性收紧：若流动性超预期收紧，将对市场造成压力。

图表目录

图1：离岸人民币兑美元汇率升值
图2：实际有效汇率较2022年3月高点贬值18%
图3：中美CPI差值由7.0%降至2.4%
图4：2025年5月政府债月度净融资及央行公开市场月度净投放
图5：2025年5月货币市场利率整体下行
图6：银行间市场R001成交量回升
图7：2025年4月末大行与中小行资金来源及运用增速环比
图8：2025年4月末银行货币市场净融入额增加
图9：2025年一季度末大行净息差继续下滑、净利润同比微增
图10：1年期同业存单到期收益率回落至1年期MLF与DR007利率区间内运行
图11：1-4月全国税收及地方土地出让金收入累计同比下滑幅度收窄
图12：2025年1-4月财政收支累积差额-12965亿元，财政赤字同比增长51.51%
图13：6月份为财政支出季节性大月
图14：美国、日本、德国、中国10年期国债收益率
图15：能源价格下跌拖累4月美国CPI
图16：美国新增非农就业数据表现偏强
图17：CME预测美联储6月90%概率维持利率不变
图18：4月企业中长期贷款同比下滑
图19：4月CPI-PPI环比剪刀差扩大
图20：4月PMI分项新订单及生产较大幅度下滑
图21：国债到期收益率曲线
图22：国开债到期收益率
图23：地方政府债到期收益率曲线
图24：利率债期限利差
图25：城投债到期收益率5Y-3Y期限利差变化
图26：产业债到期收益率3Y、5Y等级利差变化
图27：1Y、3Y城投及企业债信用利差历史分位数
图28：3Y商业银行二级资本债到期收益率
图29：AAA级商业银行债到期收益率
图30：AAA级商业银行同业存单到期收益率

投资评级标准

行业投资评级：
- 增持：行业股票指数在未来6个月内超越大盘；
- 中性：行业股票指数在未来6个月内基本与大盘持平；
- 减持：行业股票指数在未来6个月内明显弱于大盘。
股票投资评级：
- 买入：股票价格在未来6个月内超越大盘15%以上；
- 增持：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为5%~15%；
- 中性：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为-5%~+5%；
- 减持：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为-5%~-15%。