一文透视本轮美联储工具箱使用情况：美联储的“子弹”用尽了吗？-20200325-兴业证券-17页_1mb

美联储应对美国金融危机的政策分析总结

核心内容

2020年3月，美联储为应对美国金融市场剧烈波动，采取了一系列货币政策工具，包括大幅降息、回购操作、量化宽松（QE）以及重启危机工具箱。这些措施旨在缓解市场恐慌情绪和流动性紧张，支持实体经济信贷，并直接向信用市场投放流动性。

主要观点

• 流动性危机的根源：本轮危机的症结在于美股尤其是买方资管机构和信用债尤其是低评级债券市场。流动性在次贷危机后受到商业银行严监管的限制，难以有效传导至资管机构和信用债市场。
• 美联储的应对措施：
  • 常规工具：包括利率调节和流动性调节，如联邦基金目标利率、超额准备金利率（IOER）和隔夜逆回购利率（On RRP）。
  • 危机工具：包括不限量QE、重启MMLF、CPFF、PDCF、TALF等工具，旨在为银行体系、货币市场投资者及非银机构提供流动性支持。
  • 直接向信用市场投放流动性：通过设立特殊目的机构（SPV）直接购买投资级公司债券、ETF等资产，绕过《联邦储蓄法》对非政府债券购买的限制。
• 政策效果与市场反应：
  • 虽然美联储采取了多项措施，但市场恐慌情绪并未显著缓解。
  • 直接向信用市场投放流动性有助于缓解债券市场流动性问题，间接利好股市。
  • 但中期来看，资金撤出压力仍然存在，疫情对经济的冲击可能逐步显现。

关键信息

美联储工具箱构成

• 常规工具：
  • 利率调节工具：联邦基金目标利率（FFR）、超额准备金利率（IOER）、隔夜逆回购利率（On RRP）。
  • 流动性调节工具：贴现窗口、准备金率调节。
• 危机工具：
  • 量化宽松（QE）：购买国债、MBS等资产。
  • 紧急流动性支持工具：包括TAF、PDCF、TSLF、MMIFF、AMLF、CPFF、TALF等。

美联储近期操作

• 3月3日：降息50bps，下调超额准备金率50bps。
• 3月12日：进行5000亿美元3个月期回购操作。
• 3月15日：再次降息100bps，启动7000亿美元量化宽松计划。
• 3月17日：重启CPFF、PDCF及TALF，扩大抵押品范围。
• 3月23日：宣布不限量QE，设立MMLF、PMCCF、SMCCF，放松对银行的限制。

信用市场流动性问题

• 美联储此前的流动性投放未能有效缓解信用市场压力，主要因为流动性积压在商业银行端。
• 现在通过直接向信用市场投放流动性，有助于缓解企业高杠杆带来的信用风险。

美国企业与居民资产负债表风险

• 企业部门：中小企业是主要加杠杆主体，信用债市场压力大。
• 居民部门：对资产价格依赖度高，美股下跌可能导致居民资产负债表恶化。

长期影响

• 美联储动用“超级火箭筒”可能意味着其信用透支，长期来看可能影响美元体系的稳定性。
• 若美联储未能有效缓解经济冲击，可能引发更大的金融和经济问题。

美联储政策展望

• 短期：流动性问题缓解，股市或间接受益。
• 中期：资金撤出压力仍存，疫情对经济的冲击可能逐步显现。
• 长期：美联储的过度宽松可能带来美元体系的不稳定，需警惕其信用透支带来的风险。

风险提示

• 国内外经济与政策形势可能超预期变化。
• 美联储的宽松政策可能带来全球性成本转嫁问题，影响美元地位。

附录：美联储利率走廊机制

• 利率走廊：由联邦基金目标利率（FFR）引导，IOER为上限，On RRP为下限。
• 机制运行：通过公开市场操作（OMO）调节联邦基金利率，使其维持在目标区间内。
• QE对准备金的影响：伴随三轮QE，美联储资产负债表大幅扩张，准备金规模迅速上升，影响利率走廊机制的有效性。

总结

美联储在2020年3月采取了一系列紧急措施以应对美国金融市场剧烈波动，包括不限量QE、重启危机工具箱、直接向信用市场投放流动性等。尽管这些措施在一定程度上缓解了流动性紧张，但未能有效解决信用市场问题，主要是因为流动性未能有效传导至买方机构。随着美联储开始直接干预信用市场，其政策效果有望改善，但中期仍面临资金撤出压力，长期则需警惕美元体系的稳定性问题。