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Shineway Pharm 2018年第三季度分析总结

核心内容概述

Shineway Pharm（2877.HK）是一家总部位于河北省石家庄市的中药企业，自2004年起在香港交易所上市。公司主要产品包括中药注射剂、软胶囊和颗粒剂，主要面向中老年人、儿童及抗病毒治疗市场。根据近期的反向路演信息，公司未来几年的增长预期主要来自中药浓缩颗粒（CCMG）和中药软胶囊/颗粒（CTM soft capsules and granules）的市场复苏，以及中药注射剂（CTM injections）的稳定增长。

主要观点

1. CCMG是未来增长的核心驱动力

• CCMG销售集中在河北省的中医医院（如河北省中医院、石家庄中医院），占公司总CCMG销售额的30%-40%。
• 2018年前三季度CCMG收入达22.5亿元人民币，同比增长140.9%，占总营收的11.5%。
• 公司CCMG产能从0.6亿袋提升至2亿袋，并将在2018年底增至约3亿袋（云南工厂投产）。
• 公司计划拓展CCMG市场至其他省份，尤其是云南和甘肃，这些地区政策对非本地企业较为友好。
• 预计未来CCMG将继续保持强劲增长，主要受益于市场开放、产能扩张及政府支持。

2. CTM软胶囊和颗粒市场复苏

• 过去几年，由于下游医院的成本控制，CTM软胶囊和颗粒销售下滑。
• 2018年前三季度，软胶囊同比增长24.1%，颗粒同比增长35.4%，分别占公司总营收的16.9%和13.7%。
• 市场复苏得益于OTC渠道扩展、营销活动增强、销售团队改革以及处方外流政策带来的机会。
• 公司计划通过渠道扩展、提高部分产品价格（如OTC渠道和低价药目录内的产品）及处方外流政策继续推动增长。

3. CTM注射剂的稳定增长预期

• CTM注射剂占公司2018年前三季度总营收的52.9%，核心产品包括清开灵注射剂、舒血宁注射剂和参麦注射剂。
• 清开灵注射剂主要用于缓解上呼吸道感染、流感、急性扁桃体炎等疾病，86%的销售收入来自社区医疗机构。
• 2018年上半年清开灵注射剂收入同比增长96.6%，占公司上半年营收的19.3%，主要受益于流感爆发。
• 虽然医生在三级和二级医院对CTM注射剂使用较为谨慎，但清开灵注射剂被纳入15个省份的低价药目录，公司可适度提高价格。
• 预计未来CTM注射剂将实现高个位数收入增长。

关键信息

财务表现（2016A-2020E）

市场估值

• 当前PER接近历史低位，约为12.8倍，低于行业平均估值。
• 行业平均PER为14.0倍（2017年），公司估值具备吸引力。
• 机构预期2017A-2020E期间每股收益年复合增长率（CAGR）约为23%。

风险提示

• CCMG市场开放速度低于预期；
• CCMG产能爬坡不及预期；
• CTM注射剂使用受限政策更为严格；
• 渠道扩展进度不及预期。

估值与投资建议

• 当前估值：公司当前估值较低，具备良好的买入机会。
• 投资评级：BUY（预计未来12个月内股价将上涨超过20%）。
• 行业对比：公司估值低于行业平均水平，具备一定性价比。

公司背景

• 成立于1984年，总部位于石家庄，主要业务为中药的研发、生产和销售。
• 最大股东为李氏家族，持股66.12%。

图表与附件说明

• 图1：行业对比（PER、PBR、ROE等指标）。
• 图2&3：河北省中医医院及CCMG部门情况。
• 图4：石家庄OTC门店。
• 图5：公司制造工厂。

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