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公司更新总结

核心内容

• 日期: 2013年10月2日
• 评级: 买入（维持）
• 当前股价: SGD3.19
• 目标价: SGD4.52（较之前SGD4.60下调）
• 分析师: WEI Bin
• 联系方式: weibin@maybank-ke.com.sg / (65) 6432 1455
• 覆盖转移: 从James KOH转移到WEI Bin

股票信息

• 行业: 农产品，主要涉及棕榈油及香料、油籽及谷物
• 主要市场: 中国、印度、印尼
• 股票代码: WIL SP
• 已发行股份 (百万): 6,397.0
• 市值 (美元百万): 16,345.0
• 3个月平均日交易额 (美元百万): 16.2
• ST指数: 3,181.50
• 自由流通股比例 (%): 17.4
• 最大股东: Wilmar Holdings，持股48.1%

关键指标

主要观点

• O&G利润率有望稳定：O&G部门是影响Wilmar盈利波动的最大因素。过去四年中，该部门实现了连续四个季度的正PBT利润率，预计这种趋势将持续。
• 受益于商品超级周期结束：Wilmar作为中下游企业，能在商品价格下降时保持较低的原材料成本并维持终端产品价格稳定，从而获得更高的利润率。
• 资产配置优化：Wilmar过去将大量资源分配给O&G部门，但该部门的资产回报率较低。随着投资完成，未来资源将更多地向棕榈油及香料、糖和消费品部门倾斜，以提高整体ROA。
• 估值折让过于严重：当前股价较历史平均值的PER和P/BV均处于一标准差以下，且PEG为0.8。我们认为该折让已过大，存在重新估值的空间。
• 目标价及预期收益：目标价为SGD4.52，较当前股价有约42%的上涨空间。预计未来三年EPS将以14.6%的CAGR增长，与过去五年相近。

关键信息

• O&G部门的波动性：过去五年中，O&G部门的PBT波动剧烈，从FY09的607百万美元降至FY12的14百万美元，而其他部门的PBT相对稳定。
• 大豆融资的影响：大豆融资曾是中国市场的重要盈利模式，但随着政策收紧和市场变化，该模式正逐步萎缩，对O&G利润率产生负面影响。
• CPO价格趋势：当前CPO价格处于低位，预计未来三年将保持平稳，有利于Wilmar的中下游业务。
• ROA与ROE提升预期：预计Wilmar的ROA将从FY12的2.9%提升至FY15F的3.7%，ROE将从8.5%提升至9.8%。
• 业务结构优化：随着资源向高回报部门倾斜，Wilmar的业务结构将逐步优化，提高整体盈利能力。

风险提示

• 大豆融资复苏风险：若大豆融资活动复苏，可能对O&G利润率造成压力。
• 国际大豆价格波动：国际大豆价格波动可能影响Wilmar的盈利表现。
• 汇率变动：美元走强可能削弱大豆融资的套利空间，影响利润率。
• 采购时机不佳：若Wilmar在大豆价格低位时采购，可能影响成本控制。

图表引用

• 图表1: O&G部门PBT利润率与集团PBT利润率对比
• 图表2: 中国大豆加工利润率趋势
• 图表3: 集团资产配置与ROA对比
• 图表4: 5年PER和P/BV区间图
• 图表5: O&G部门PBT发展情况

总结

Wilmar International的当前估值折让被认为过于严重，主要由于其业务周期处于低谷，但盈利前景改善。公司通过优化资产配置、稳定O&G利润率、受益于商品价格下降及中下游业务模式，有望在未来三年实现盈利和估值的双重提升。分析师重申买入评级，目标价为SGD4.52，预期未来三年EPS增长14.6%。