20141103-法国巴黎银行-Concerns_on_overseas_contracts_14页_648kb

COSL 2883 HK 详细总结

核心内容概述

COSL（中国海洋石油工程股份有限公司）是领先的中国海上油气服务公司，市场占有率超过80%。由于全球油价疲软和上游公司削减资本支出，COSL面临海外合同续约和日费率谈判的不确定性。因此，该机构将COSL的评级从“买入”下调至“持有”，并下调了目标价。

主要观点

• 目标价调整：目标价从HKD22.0下调至HKD17.50，降幅为20.5%，基于EV/CE（企业价值/核心收益）1.3倍的估值模型，WACC（加权平均资本成本）为8.6%，ROCE（回报率）为10.6%。
• 日费率展望：日费率谈判将于2014年11月开始，预计在年底完成。预计2015年Jack-up和Semi-sub的日费率将分别下降5%和2%，2016年进一步下降5%。
• 利用率下降：20%的钻井能力将在2014年第四季度至2015年面临合同续约，利用率预计下降。由于COSL Pioneer在北海的暂停，预计利用率进一步承压，Jack-up利用率从96%降至94%，Semi-sub从95%降至95%。
• 盈利预期下调：2014-2016年的盈利预测被下调8-20%，主要由于利用率下降和日费率减少，预计2015-2016年盈利将停滞。
• 投资建议：机构认为，尽管COSL可能受益于中国深水钻井活动的加速，但合同续约和日费率谈判的不确定性仍构成短期风险，因此维持“持有”评级。

关键信息

合同续约与利用率

• 20%的钻井能力将在2014年第四季度至2015年面临合同续约，其中大部分在海外市场。
• COSL Pioneer在北海的暂停对利用率造成负面影响，预计2015年利用率将下降。
• Jack-up利用率预计从96%降至94%，Semi-sub从95%降至95%。
• 2015年整体钻井利用率预计为95.8%，为2003年以来最低。

日费率展望

• 与CNOOC的日费率谈判将在2014年11月开始，预计年底完成。
• 2015年Jack-up日费率预计为USD117,000，Semi-sub为USD310,000，分别下降5%和2%。
• 2016年预计两者日费率进一步下降5%。

盈利预期

• 2014-2016年盈利预测被下调8-20%。
• 2015年净利润预计为RMB7,163百万，2016年为RMB7,187百万，预计停滞。
• 2014年第三季度净利润为RMB2,125百万，低于预期和市场共识。

风险与催化剂

• 下行风险：
  • 中国深水钻井活动放缓。
  • 全球日费率下行周期提前。
  • 钻井平台和供应船只交付延迟。
• 上行风险：
  • 与CNOOC的日费率谈判优于预期。
  • 海外合同续约速度加快。

公司背景

• 成立于2002年，是领先的中国海上油气综合服务商。
• 2002年在港交所上市，2007年发行A股。

主要业务构成

• 钻井服务：53.36%
• 井服务：25.05%
• 海上支持与运输服务：11.38%
• 地质物理与勘探服务：10.21%

关键假设

• Jack-up数量从2012年的27增加至2014年的33，预计2016年为37。
• Semi-sub数量从2012年的8增加至2014年的10，预计2016年为12。
• Jack-up日费率预计从2012年的108,000美元下降至2014年的123,000美元，2015年为117,000美元。
• Semi-sub日费率预计从2012年的298,000美元下降至2014年的317,000美元，2015年为310,000美元。

盈利敏感性分析

• Jack-up日费率变动10%将影响2014/2015年净利润变动5.1% / 5.5%。
• Semi-sub日费率变动10%将影响2014/2015年净利润变动4.5% / 4.6%。

目标价推导

• 基于EV/CE 1.3倍的估值模型，目标价为HKD17.50。
• 该目标价相比当前价格仅有8%的上涨空间。

估值对比

• COSL：EV/CE 1.3倍，ROE 14.3%。
• Anton Oilfield：EV/CE 1.2倍，ROE 10.9%。
• SPT：EV/CE 1.3倍，ROE 18.8%。
• Petro-King：EV/CE 1.1倍，ROE 6.6%。
• Hilong：EV/CE 1.0倍，ROE 11.5%。
• Honghua：EV/CE 1.2倍，ROE 15.9%。
• 中国平均：EV/CE 1.1倍，ROE 12.6%。

季度业绩数据

• 2014年第三季度净利润为RMB2,183百万，环比下降29.5%，同比下降2.7%。
• EBIT（息税前利润）为RMB2,472百万，环比下降29.5%，同比下降2.4%。
• 净利润率从2013年的21.1%下降至2014年的24.9%。

关键财务指标

• 2014年营收：RMB31,017百万
• 2015年营收：RMB32,252百万
• 2016年营收：RMB33,580百万
• 2014年净利润：RMB7,412百万
• 2015年净利润：RMB7,163百万
• 2016年净利润：RMB7,187百万
• 2014年每股收益：RMB1.55
• 2015年每股收益：RMB1.50
• 2016年每股收益：RMB1.51

结论

COSL面临全球油价疲软、海外合同续约不确定性及日费率下降的多重压力，导致盈利预期下调和目标价降低。尽管公司在中国市场仍有增长潜力，但短期风险依然存在，因此机构维持“持有”评级。