固收量化系列研究之五：从一致预测和预测分歧看可转债定价-20230821-招商证券-26页_981kb

从一致预测和预测分歧看可转债定价总结

核心内容

本报告围绕分析师一致预测数据，从盈利预测改善因子、预测分歧与资产配置策略、以及隐含预期二叉树定价模型三个方面，探讨了其在股票和可转债市场中的应用效果与改进方向。

主要观点

1. 盈利预测改善因子在股票和可转债中的应用

   • 基于盈利预测数据，构建营业收入、净利润和EPS改善因子，均在股票和可转债市场中展现出一定的选股和择券效果。
   • 在股票市场中，营业收入改善因子表现最佳，T统计值为4.29，多空收益为9.92%。
   • 在可转债市场中，盈利预测改善因子同样有效，但其表现受到平价风格的影响，其中平衡类转债与改善因子的适配度更高。
   • 营业收入改善因子在转债市场中的策略历史表现优于股票市场。

2. 预测不确定性与资产配置策略

   • 一致预测的标准差可作为市场观点不确定性的代理变量，结合盈利预测改善因子，能够增强投资组合的业绩表现。
   • 升预期&低分歧组合在股票和转债市场中均表现最佳，转债组合年化收益率为16.89%，收益回撤比为0.92。
   • 在市场不确定性较高时，转债可作为正股的替代，优化风险控制能力。
   • 基于预测状态的三资产动态配置策略表现优于双资产和三资产等权策略，年化收益率为12.62%，最大回撤为27.73%。

3. 隐含预期二叉树定价模型的改进

   • 原始二叉树模型对平价变化的预测可能偏离投资者主观预期，因此引入PB和BPS的主观预测，构建隐含预期CRR因子。
   • 隐含预期CRR因子显著提升择券能力，月度IC的T统计值从2.12提升至3.42。
   • 银行转债的改进模型在折价组合中表现突出，年化收益率为9.48%，最大回撤为10.48%，收益回撤比为0.9，优于原始CRR因子。

关键信息

一、分析师一致预测指标

• 分析师预测覆盖度：
  • A股市场：2023年二季度覆盖度为52%，集中在机械、医药、电子等行业。
  • 可转债市场：2023年二季度覆盖度为72%，行业分布与A股接近。
• 盈利预测指标：
  • 营业收入、净利润、EPS和ROE是市场中最常见的盈利预测指标，其中营业收入的预测质量最优。
• 盈利预测改善因子构建方式：
  • 采用时间加权方式，将6个月内的预测数据加权处理，提高预测精度。
  • 根据预测值的3个月变化量，计算改善因子，用于衡量分析师情绪变化。

二、预测不确定性与资产配置策略

• 预测分歧：
  • 用标准差衡量分析师预测分歧，与盈利改善因子形成交互作用，提升投资组合的择时能力。
• 象限划分：
  • 升预期&低分歧组合表现最佳，收益回撤比为0.41。
  • 降预期&高分歧组合在市场不确定性较强时，具有更高的收益波动性。
• 三资产动态配置策略：
  • 根据盈利增速变化与分歧情况，动态调整股票、转债与纯债的配置比例。
  • 策略年化收益率为12.62%，最大回撤为27.73%，收益回撤比为0.46，优于等权策略。

三、可转债的隐含预期二叉树定价模型

• 原始二叉树模型问题：
  • 未考虑投资者主观预期，可能高估或低估股票的上行/下行空间。
• 隐含预期模型改进：
  • 引入PB和BPS的主观预测，计算未来股价的上下沿。
  • 银行股的PB和BPS预测准确度较高，可作为改进模型的关键参数。
• 模型效果：
  • 隐含预期CRR因子的月度IC值显著提升，T统计值为3.42。
  • 银行转债的多头组合年化收益率为9.48%，最大回撤为10.48%，收益回撤比为0.9。

关键数据对比

风险提示

• 报告结果基于历史数据统计、建模和测算，若政策或市场环境发生重大变化，模型可能存在失效风险。

研究人员

• 任瞳（S1090519080004）
• 王武蕾（S1090519090003）
• 梁雨辰（S1090523070008）