20170517-致富证券-金界控股-03918.HK-业务渐上轨道；首予「中性」评级_12页_1mb

金界控股(3918.HK)個股研究總結

核心內容概述

金界控股是一家經營位於柬埔寨金邊的「NagaWorld」酒店及賭場娛樂城的公司，主要收入來自博彩業務，佔比約94%。公司近期在大眾及貴賓市場均有發展，並計劃擴展新項目，如NagaCity步行街及Naga2。此外，公司與柬埔寨旅遊部合作推進旅遊業發展，以吸引更多中國旅客。

主要觀點

旅遊業發展對業務的影響

• 柬埔寨旅遊業持續增長，2011年至2016年訪客數由288萬人次增至501萬人次，複合年增長率達6.3%。
• 中國旅客增長最快，2016年訪客數達83萬人次，佔比16.6%，預計2020年將增至200萬人次，佔比近三成。
• 集團與柬埔寨旅遊部合作成立海外旅遊委員會，以推動旅遊業發展及吸引中國遊客。
• 2016年平均逗留天數保持穩定，酒店客房使用率由2006年的54.8%增至2015年的70.2%。

貴賓市場發展

• 集團貴賓市場收入佔比約40%，較澳門賭企平均60%偏低。
• 過去三年，貴賓市場泥碼數持續增長，毛利率逐步回升，顯示策略初見成效。
• 2017年第一季度貴賓市場泥碼數按年增長33.9%，業務進一步向好。

可轉換股債券換股權

• 集團大股東兼行政總裁Dr. Chen將行使TSCLK綜合設施可換股債券換股權，涉及本金總額2.75億美元。
• 换股價為1.5301港元，較現價有折讓，換股後其持股比例將從38.98%增至61.13%。
• 换股完成後，Dr. Chen可能出售部分持股套現，對股價可能產生影響。

柬埔寨宏觀經濟背景

• 柬埔寨人口持續增長，城市化率提升，有利旅遊及博彩業發展。
• 通脹率處於低水平，有利經濟穩定。
• GDP年增長率由2006年的10.8%降至2009年的0.1%，但隨後逐步回升，2011-2015年維持在7%以上。
• 銀行業存款及貸款總額均大幅上升，反映經濟活動增加。

關鍵財務指標

估值與評級

• 目標價：4.31元（以市盈率法計算，預測P/E為13.5倍）。
• 現價：2017年5月16日收市價為4.14元。
• 潛在升幅：約4.1%。
• 評級：「中性」，因升幅不大，建議觀望或持有股份。

潜在下行風險

1. 博彩稅制改革：柬埔寨政府自2014年起檢討博彩稅制，預計2017年內將公布新稅率，可能提高至10%，對盈利造成負面影響。
2. 柬埔寨大選：預計2018年中舉行大選，若政權更替，可能影響集團與政府的關係及經營環境。
3. Dr. Chen換股套現：其換股後可能出售部分持股，對股價有潛在壓力。

投資建議

• 綜合考慮旅遊業增長、貴賓市場改善及潛在風險，給予「中性」評級。
• 建議投資者觀望或持有股份，因潛在升幅有限，且存在不確定性因素。

附屬資料

• 公司業務：NagaWorld為主要經營場地，擁有至2065年的賭場牌照。
• 新項目：NagaCity步行街及Naga2，預計2017年內開幕。
• 財務狀況：總資產持續增長，2016年達1290.66百萬美元。
• 現金流：經營業務現金流穩定，2016年為201.69百萬美元。
• 股價表現：過去一年股價下跌19.8%，跑輸恒指25.9%。

結論

金界控股受益於柬埔寨旅遊業的增長，尤其中國旅客的快速增加。貴賓市場已逐步改善，但博彩稅制改革及大選等風險仍需關注。目前給予「中性」評級，目標價4.31元，預計有4.1%的升幅，建議投資者保持謹慎。