央行与美联储：同“工”异曲-20200324-华泰证券-21页_1mb

中美货币政策分化分析总结

核心内容

本报告分析了2020年3月中美货币政策的分化现象，并探讨了其背后的原因及未来趋势。核心观点包括：

• 美联储在3月16日紧急降息100个基点并重启QE，而中国央行保持MLF利率不变，显示出货币政策节奏上的阶段性背离。
• 尽管如此，全球总需求下行背景下，中国经济难以独善其身，央行货币政策仍处于放松周期，中美货币政策将保持同步性。
• 央行货币政策更注重“守正、创新”，通过结构性工具实现精准调控，同时受到宏观杠杆率、汇率、房价等多重约束。

主要观点

美联储货币政策应对

• 美国疫情扩散和原油价格战对经济和金融体系造成冲击，触发流动性危机。
• 美联储紧急降息+QE，以缓解市场恐慌，防止流动性危机演变为债务和经济危机。
• 美国财政政策空间相对充足，但受政治分裂和时滞影响，难以快速发力。
• 美联储政策受金融市场和政治因素影响较大，需快速行动以稳定市场。

央行货币政策定力

• 央行货币政策目标包括稳增长、稳就业和金融稳定，当前更侧重于实体纾困。
• 中国疫情已基本企稳，但全球经济下行压力增大，央行货币政策仍需保持宽松。
• 央行通过结构性工具如再贷款、PSL等，引导资金流向实体经济，而非大规模宽松。

关键信息

美联储的行动与影响

• 美联储降息至零，并重启QE，购买7000亿美元国债和抵押贷款债券。
• 美国制造业PMI跌至历史低位，显示经济衰退风险上升。
• 美国非金融企业杠杆率高，疫情冲击下信用债市场面临较大压力。
• 美联储政策空间有限，未来可能通过扩大QE规模进行应对。

中国货币政策的应对

• 中国央行保持MLF利率不变，显示出“定力”。
• 财政政策与货币政策协同，通过专项债、再贷款等工具支持实体经济。
• 央行通过“结构性调控”方式降低融资成本，引导资金流向重点领域。
• 未来可能通过降准、降息等方式继续放松货币政策，但节奏上可能与美联储有所不同。

中美货币政策的同步性与分化

• 历史上中美货币政策既有独立性又有同步性，2015年后同步性增强。
• 本次美联储降息+QE后，中国央行仍保持独立性，但大方向上仍处于放松周期。
• 财政政策与货币政策的协同机制较为完备，有助于抵御外部冲击。

风险提示

1. 财政政策刺激力度超预期。
2. 宏观杠杆率、房价等超预期。

结构性货币政策的实施

• 2019年以来，央行通过结构性工具如再贷款、PSL等实现精准调控。
• 2020年2月，央行通过3000亿专项再贷款和财政贴息，支持抗击疫情企业。
• 2020年2月下旬，央行转向支持实体经济发展，释放资金总量基本等同于一次降准。
• 贷款利率下行受到银行负债成本刚性限制，LPR改革是关键。

外部流动性冲击对中国的金融影响

• 外资出现明显流出，A股及中国债券市场受到冲击。
• 外资在中国债券市场中的占比上升，影响利率走势。
• 流动性危机下，外资撤离导致国内投资者信心受挫，利率上行。

未来货币政策展望

• 央行可能在四、五月份进行降准，以应对资金缺口和经济下行压力。
• MLF和逆回购利率预计仍有20-35BP的下调空间，引导LPR下行。
• 货币政策仍处于放松周期，但节奏上与美联储存在阶段性背离。

总结

中美货币政策在疫情和原油价格战背景下出现阶段性分化，但大方向仍保持同步性。美联储因流动性危机和政治因素采取激进宽松政策，而中国央行则更注重结构性调控和金融稳定。央行货币政策在放松方向上保持定力，但受制于宏观杠杆率、汇率和房价等多重约束，需谨慎操作。未来，央行将通过降准、降息等方式继续支持经济复苏，同时与财政政策协同发力，以实现“精准滴灌”。