2025-06-10-花旗集团-韦尔股份（603501）_韦尔股份（603501.SS）_模型更新_强劲的汽车_运动相机业务将抵消智能手机业务的影响_17页_701kb

Will Semi (603501.SS) 分析总结

核心观点：

• 花旗维持 Buy 评级，上调 FY2025-2027 年业绩预期（智能手机 CIS 部门承压但汽车/运动图像传感器增长可部分抵消影响），目标价上修至 Rmb 180（50×2025E PE），反映公司在中国 ADAS（高级驾驶辅助系统）摄像头领域的领先地位及国产替代机遇。

一、业务定位

• Will Semi 是中国汽车 CIS（CMOS 图像传感器）市场 唯一大尺寸 8MP 供应商，并在 Android 手机 CIS 领域拥有 OmniVision 品牌（占 75% 收入）。
• 研发成果：收购 CMOS 传感器设计公司 Superpix/OmniVision 后依托其技术优势，成为汽车 CIS 市场第三、智能手机 CIS 市场前列厂商（2023 年）。

二、增长驱动与市场趋势

1. 汽车 CIS 市场：ADAS 大众化核心受益者

• 公司借力中国主流车企（如 BYD）推动 ADAS 在 10 万-100 万人民币价位车型中快速普及，单车摄像头搭载数从 4 个增至 11+个。
• 手机供应链客户单一化风险有望通过 8MP CIS 技术护城河钝化，2025 年国产 8MP 芯片出货量占比达 63%。
• 汽车 CIS 预测：2024-27 年 CAGR 40%，FY2025 单季收入助力 ASFM 总收入突破 94亿 RMB，60%+ ASP 提升源于 3MP 摄像头标准普及（替代 1.3MP 落后产品）。

2. 新兴业务：运动相机 & 智能眼镜

• 客户如 Insta360 推动运动图像传感器成为 2025 年最大增长点，预计增速达 100%+（ASP 从 ¥3-5/个 CIS 单元跃升到 ¥200 以上）。
• 智能眼镜一颗装备 4-5 个 CIS（对比现有 1 个），潜在需求量级巨大（“同类产品效用接近于手机”）。

三、财务预测

预测显示 2025 年净利润同比 翻倍至 44亿 RMB，核心 EPS 增速达 33%（FY2024 年 12.9%）。

四、估值分析

• 当前 TPPB：Rmb 180（基于 2025 年 Earnings 3.638 RMB，对应 PE 50 倍）。
• 成为市场最具弹性的半导体板块之一，EV/EBITDA 贴水策略需关注 6月上半月股价波动（前一交易日基于 5 年历史均值+1SD 定位）。

五、风险因素

• 汽车 CIS 定价压力（市场传闻小米等加大自有 CISS 南向合作）；
• Android 友商（如 OPPO、Xiaomi）50MP 芯片通用化（代表性芯片：OV50X、IMX989）可能削弱现有份额；
• 晶片制造产能瓶颈未解预估风险 (2Q25 已部分 relief)。

六、投资建议

• 趋势信号：汽车 CIS 收入 FY2025 或提前迎来拐点（当前已逼近手机 CIS 收入），可择机布局 2025 年 H2 及后续爆发点。
• 短线催化剂：若 BYD "DiPilot 系统" 自动驾驶摄像头（如 OX08D）份额放量，或开启市场情绪上涨通道。