20200913-中泰证券-克来机电-603960.SH-新能源车二氧化碳热管理龙头_深耕管路和阀_22页_2mb

克来机电（603960）总结

核心内容

克来机电是一家专注于智能柔性设备和汽车零部件的公司，其业务涵盖汽车电子、汽车内饰、新能源车热管理等关键领域。公司以设备制造起家，2018年通过收购上海众源进入汽车零部件市场，成为大众MEB平台的国内独家供应商之一。公司专注于高压阀和管路等热管理核心零部件，并在二氧化碳冷媒技术领域具备领先优势。此外，公司在智能柔性设备领域也具备较强的竞争力，客户包括博世、联合电子、延锋等国际知名企业。

主要观点

1. 热管理赛道价值高：热管理是电动车零部件中最优质的赛道之一，技术迭代路径清晰，从PTC到热泵再到二氧化碳热泵，单车价值量持续提升。行业竞争格局清晰，阀和管路是核心赛道，技术和认证壁垒高，目前仅有少数头部企业涉足。

2. 二氧化碳冷媒优势显著：随着环保要求提升，R134a和R1234yf将逐步被替代，R744（二氧化碳）成为更优选择。其环保性、安全性和冬季制热性能均优于传统冷媒。目前大众、戴姆勒等头部车企已开始采用二氧化碳路线，未来将有更多厂商跟进。

3. 公司具备技术与市场优势：

   • 公司的高压阀已申请发明专利，体积小、控制精确，是全球极少数具备该能力的供应商之一。
   • 高压管路是大众MEB平台的国内独家供应商，采用金属硬密封结构，技术领先。
   • 在智能柔性设备领域，公司是汽车电子和内饰设备的重要供应商，客户优质，国产替代空间大。

4. 国六政策推动增长：国六标准对燃油分配器等产品提出更高要求，公司产品价格显著提升，国六燃油分配器销售收入占比大幅提升。公司预计在2020-2022年将受益于国六政策红利，实现快速增长。

5. 盈利预测与估值：公司2020-2022年营收预计分别为10.45亿、12.91亿、18.21亿，YOY分别为+31%、+24%、+41%；归母净利润预计分别为1.75亿、2.28亿、3.52亿，YOY分别为+75%、+30%、+55%。对应PE分别为63X、49X、31X。公司是二氧化碳热管理核心部件的稀缺标的，给予增持评级。

关键信息

财务数据

• 总股本：2.61亿股
• 流通股本：2.55亿股
• 市价：43.50元
• 市值：113.51亿元
• 流通市值：110.91亿元
• 2020年营收预测：10.45亿元
• 2021年营收预测：12.91亿元
• 2022年营收预测：18.21亿元
• 2020年净利润预测：1.75亿元
• 2021年净利润预测：2.28亿元
• 2022年净利润预测：3.52亿元
• 2020年PE：63X
• 2021年PE：49X
• 2022年PE：31X

业务结构

• 汽零业务：2020年预计营收5.03亿，YOY+24%；2021年预计7.98亿，YOY+59%；2022年预计9.30亿，YOY+17%。
• 设备业务：2020年预计营收3.6亿，YOY-7.9%；2021年预计4.5亿，YOY+25%；2022年预计6亿，YOY+33%。
• 热管理业务：2021年预计营收0.75亿，YOY+307%；2022年预计3.05亿，YOY+41%。

技术与市场布局

• 二氧化碳热管理：公司布局二氧化碳热泵管路和阀等核心零部件，2020年启动“新能源车用二氧化碳空调管路组装项目”，预计2021年投产，年产能达5万套。
• 智能柔性设备：公司主攻汽车电子和内饰设备，产品包括电主轴组装测试线、ESP/IPB/iBooster装配测试线、IGBT模块封测设备等，客户包括大众MEB、博世、联合电子、英飞凌、延锋等。
• 燃油分配器：公司是大众汽车发动机配套零部件的主要供应商，2017-2019年对大众销售收入占比分别为94.06%、95.99%、97.71%。国六燃油分配器价格显著提升，预计2020-2022年进入高速增长期。

客户与市场

• 汽车电子客户：联合电子、博世、上海法雷奥、天合电子、恩坦华汽车系统等。
• 汽车内饰客户：延锋、安道拓、李尔、佛吉亚等。
• 国六政策：推动燃油分配器等产品价格和销量增长，公司受益明显。

风险提示

• 大众MEB平台车型销量不及预期，可能影响公司二氧化碳管路产品的销量。
• 电动车中热泵空调的渗透率不及预期，可能影响公司热泵产品的销售。
• 公司热泵产品项目的建设进度不及预期，可能影响后续产品投放。
• 市场空间测算基于一定前提假设，存在实际达不到预期的风险。

总结

克来机电在智能柔性设备和汽车零部件领域具备较强的竞争力，尤其在新能源车热管理赛道中，公司是二氧化碳冷媒管路和阀的核心供应商，具有较高的技术壁垒和市场稀缺性。公司受益于国六政策红利，同时受益于电动车热泵化趋势，未来增长空间广阔。尽管面临一定的市场和政策风险，但公司凭借优质客户资源、技术优势及清晰的经营战略，有望在新能源车热管理及智能设备市场中持续增长，给予增持评级。