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报告摘要

1H15 Results Preview: Large Caps Likely to Outperform

核心内容概述

本报告分析了2015年上半年（1H15）房地产行业表现，并预测了下半年（2H15）的销售趋势。整体来看，1H15的业绩表现较为平淡，但大型开发商（large caps）更有可能超越市场预期。同时，报告指出大型开发商的毛利率可能下降，但财务状况相对稳定。投资者在当前市场环境下更倾向于低风险资产，因此大型开发商更受青睐。

主要观点

业绩展望：整体来看，1H15的业绩季节可能较为平淡，但大型开发商的表现预计将优于同行。
销售增长：部分大型开发商有望超额完成全年销售目标，尤其是CR Land、COLI和Vanke，它们的销售表现被看好。
毛利率变化：预计毛利率将从FY14下降1-2个百分点，但部分公司如Sino-Ocean、Franshion和SOHO的毛利率可能略有上升。
净负债比率：净负债比率可能上升，但融资成本有望因利率下降和债券市场流动性改善而降低。
估值建议：当前市场对大型开发商的估值较为吸引，尤其是2016年的市盈率（PE）可能进一步下降，带来投资机会。

关键信息

1H15销售表现

大型开发商：平均实现全年销售目标的45%，高于2014年的39%，但低于过去四年平均水平。
销售目标超额完成：预计CRL、Evergrande、COLI、Yanlord、Shenzhen Inv等公司有望在2015年底完成全年销售目标。
销售目标未达：部分公司如GZ R&F、Sino-Ocean、BJ Cap Land、CCRE等可能需要在2H15实现更高的月销售量才能完成目标。

毛利率与净负债比率

毛利率：整体呈下降趋势，部分公司如Sino-Ocean、Franshion和SOHO可能因租金收入增加和开发利润减少而略有上升。
净负债比率：预计上升，但融资成本将因利率下降和债券市场开放而降低。

估值与市场表现

市盈率（PE）：整体市盈率处于较低水平，2015年市盈率（FY15F）为6.9倍，低于2015年5月初的8.3倍。
2016年市盈率（FY16F）：预计为6.3倍，更具吸引力。
推荐公司：CR Land、COLI、Vanke被推荐为“Buy”，而Evergrande被建议“Hold”。

公司推荐与预期表现

公司名称	代码	当前价格（HK$）	目标价格（HK$）	推荐	市值（HK$bn）	FY15F PE	FY16F PE
China Overseas	688 HK	24.45	38.96	Buy	241	7.8	7.3
CR Land	1109 HK	21.75	31.30	Buy	150.7	12.3	11.0
China Vanke 'H'	2202 HK	18.44	23.69	Buy	203.5	9.8	8.8
Evergrande	3333 HK	5.13	3.81	Hold	80.3	8.2	7.2
Shimao Property	813 HK	13.88	25.16	Buy	48.2	5.1	4.7
Sino-Ocean	3377 HK	5.32	7.06	Buy	40.1	9.1	7.1
Country Garden	2007 HK	3.04	5.25	Buy	68.7	5.3	5.2

业绩与财务趋势

公司名称	1H15销售占比	1H15毛利率	1H15净利润变化	2H15销售目标	2H15销售目标完成率
Agile	40%	28-30%	↓	通常为30-40%	34%
CC Land	30-40%	25-30%	↓	通常为30-40%	35%
Central China	35%	30-35%	↓	通常为30-40%	94%
Shui On Land	30-40%	30-35%	↓	通常为30-40%	35%
Greenland HK	30%	30%	→	通常为30%	56%
COLI	40%	>30%	↑	通常为40%	106%
CR Land	35%	30%	→	通常为35%	11%
Shimao	40%	30%	↓	通常为40%	28%
Evergrande	40%	28-29%	↓	通常为40%	28%
SOHO	无	30%	↑	无	无
Franshion	30-40%	40%	↓	通常为40%	106%
Country Garden	45-50%	22%	↑	通常为45-50%	48%
Shenzhen Inv	30-40%	25%	→	通常为30-40%	11%
Vanke	无	24-25%	↑	通常为40%	无

结论

大型开发商在1H15表现优于中小型企业，预计在2H15继续维持销售增长，部分公司甚至可能超额完成全年目标。尽管毛利率整体下降，但部分公司因租金收入增加或成本控制良好而表现稳定或提升。市场估值处于较低水平，尤其是2016年的预期市盈率更具吸引力，因此建议投资者关注大型开发商，尤其是CR Land、COLI和Vanke。

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