深度报告-20260726-浙商证券-科翔股份-300903.SZ-科翔股份深度报告_陶瓷混压PCB先行者_卡位北美客户格局优_21页_1mb

科翔股份深度报告总结

核心内容概览

科翔股份是一家深耕PCB制造领域20余年的企业，2025年其PCB制造业务营收占比达91%，但因行业竞争、原材料价格上涨等因素，毛利率为-2%，处于亏损状态。公司通过孙公司广州陶积电布局陶瓷混压PCB技术，成为该领域的先行者，技术优势明显，正与北美大厂合作研发用于AI服务器的陶瓷板，有望受益于陶瓷混压PCB需求爆发。

主要观点与关键信息

1. 陶瓷混压PCB市场前景广阔

• 需求背景：随着芯片功耗的快速提升（如英伟达H100芯片TDP为700W，Rubin架构将提升至2300W），陶瓷混压PCB成为解决散热问题的关键技术。
• 导热性能：陶瓷板（如氮化铝）导热能力远高于传统M8基材，热导率可达120-180 W/m·K，有助于缓解PCB板翘曲问题。
• 市场空间：预计2030年全球数据中心陶瓷混压PCB市场空间将达630亿元人民币，2026-2030年CAGR为129%。

2. 公司竞争优势突出

• 技术优势：广州陶积电掌握陶瓷粉体配方、烧结工艺等核心技术，具备陶瓷板和HDI板的生产能力。
• 客户关系：正与北美大厂合作研发用于AI服务器的陶瓷板，技术&客户优势明显。
• 产能布局：九江基地二期新增100万平方米HDI产能，有望提升整体产能利用率，改善主业盈利能力。

3. 盈利预测与估值

• 营收预测：预计2026-2028年公司营业收入分别为47亿、67亿、108亿元，同比增长28%、41%、62%。
• 净利润预测：预计2026年归母净利润为0.9亿元，2027-2028年分别同比增长539%、87%，对应PE分别为376倍、59倍、31倍。
• 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级。

4. 风险提示

• 陶瓷混压PCB订单落地不及预期；
• 市场竞争加剧；
• 技术迭代风险；
• 退市风险（公司连续三年亏损）；
• 高管减持风险；
• 短期股价上涨过快风险。

公司概况

1.1 公司发展历程

• 成立于2001年，专注于高密度印制电路板制造；
• 2017年成立孙公司广州陶积电，进军陶瓷混压PCB领域；
• 2025年与北美大厂合作研发用于AI服务器的陶瓷板。

1.2 股权结构

• 实控人为郑晓蓉、谭东，合计持股32%；
• 2024年实行股权激励计划，激励对象为376名董事、高管及核心技术（业务）人员，授予2502万股，占授予时股本总额的5.55%。

1.3 产能爬坡与盈利改善

• 2020-2025年公司营收由16亿元增长至37亿元，复合增速18%；
• 2025年PCB制造业务毛利率为-2%，净利率为-7%；
• 2026Q1营收为9.5亿元，同比+9%，归母净利润-0.5亿元；
• 随着产能利用率提升，公司主业有望逐步扭亏为盈。

陶瓷混压PCB技术解析

2.1 技术优势

• 材料端：掌握低介电常数氮化硅材料，显著减少高频损耗；
• 工艺端：改进AMB与DPC技术，缓解大功率半导体模块的热循环可靠性问题；
• 应用端：陶瓷板嵌入AI服务器、光模块等高散热需求场景，有望成为下一代AI PCB标配。

2.2 市场空间测算

• 全球数据中心市场：2026-2030年陶瓷混压PCB市场空间从23亿元增长至630亿元，CAGR约129%；
• 渗透率提升：预计2028年英伟达陶瓷混压PCB渗透率提升至60%，2030年达70%；
• ASIC市场：2030年ASIC陶瓷混压PCB市场空间预计达159亿元，渗透率从10%提升至60%。

AI PCB与市场趋势

3.1 AI PCB需求增长

• AI服务器需求：2030年全球服务器/存储领域PCB产值有望达346亿美元，CAGR为17%；
• 产品迭代：AI PCB层数从12-16层提升至24-40层，价值量可达普通服务器的5-6倍；
• 材料升级：PCB基材向M9+Q布迭代，价值量有望进一步提升。

3.2 产能爬坡与盈利能力提升

• 产能利用率：2025年公司PCB产能利用率约67%，未来有望进一步提升；
• HDI产能：九江基地二期新增100万平方米HDI产能，提升生产协同性；
• 盈利能力：预计2026-2028年PCB制造毛利率分别为1%、3%、8%，陶瓷混压PCB毛利率分别为63%、54%、38%。

财务数据概览

4.1 财务预测

4.2 可比公司估值

总结

科翔股份作为陶瓷混压PCB领域的先行者，具备技术、客户及产能优势，有望在AI服务器及数据中心市场中受益。随着陶瓷混压PCB需求爆发及公司产能利用率提升，公司主业有望扭亏为盈，未来三年业绩增长显著。然而，公司仍面临订单落地、市场竞争、技术迭代、退市及股价波动等多重风险。在当前市场环境下，公司被给予“增持”评级，未来增长潜力较大。