固定收益月报：一文看遍债市宏观基本面系列报告，近防外需冲击，远看全年增长目标-20200424-华泰证券-30页_1mb

固定收益研究报告总结

核心内容

本报告分析了2020年第一季度至第二季度中国经济面临的挑战与机遇，重点围绕工业生产、制造业投资、房地产投资、基建投资、外需冲击、消费复苏、就业形势以及通胀与政策变化等方面展开。报告认为，虽然一季度GDP同比大幅下滑至-6.8%，但二季度经济有望环比改善，全年实现3%左右的GDP增速存在可行性，但需警惕海外疫情长期化及新兴市场大规模疫情爆发的风险。

主要观点

• 一季度GDP表现：受疫情影响，一季度GDP大幅下滑，但市场已有预期，因此股债市场反应有限。
• 二季度经济修复：随着国内复工复产推进，二季度经济环比改善趋势延续，但需关注欧美疫情对出口的冲击。
• 政策基调：政治局会议首次提出“六保”，强调恢复内部循环、稳定就业，财政政策可能大幅放宽，货币政策或将通过降准、降息等手段进行对冲。
• 工业生产复苏：3月工业增加值环比大幅回升，部分行业已基本恢复至去年同期水平，预计二季度工业增加值同比有望转正。
• 制造业投资：3月制造业投资降幅收窄，但资本开支端压力仍存，高技术制造业表现优于整体制造业。
• 房地产投资：受“房住不炒”政策影响，房地产销售与投资端弹性有限，出口链条的下行风险值得关注。
• 基建投资：短期关注施工进度，全年关注增长目标与财政工具额度，预计2020年基建投资规模达20.6万亿元，增速约13%。
• 消费市场复苏：消费复苏为渐进式，主要依靠政策支持与订单回补，非一步到位的报复性反弹。
• 就业形势严峻：重点群体如高校毕业生、退役军人的就业问题需关注，3%的GDP增速对稳就业具有必要性。
• 通胀走势：整体需求不足导致CPI持续回落，PPI短期可能触底，全年呈现U型走势。

关键信息

工业生产

• 3月工业增加值当月同比-1.1%，环比增长显著，表明工业生产正在恢复。
• 3月工业增加值定基指数环比涨幅接近一倍，显示企业复工率高，部分行业已恢复至去年同期水平。
• 医疗物资、机械设备等行业因需求回升表现较好，而汽车产量仍低迷。
• 高技术制造业投资增速高于整体制造业，显示政策支持与产业升级趋势。

制造业投资

• 3月制造业投资累计同比-25.2%，降幅较1-2月收窄，但资本开支端压力仍存。
• 高技术制造业投资跌幅收窄，显示其投资修复意愿更强，政策支持与需求导向使其更具韧性。
• 整体制造业投资预计在二季度修复，但全年仍可能维持负增长，需关注低基数影响与企业现金流压力。

房地产投资

• 2020年1-3月房地产开发投资累计同比-7.7%，降幅收窄，但房地产销售与投资端向上弹性有限。
• “房住不炒”政策重申，房地产不再作为短期刺激经济的手段。
• 专项债禁投棚改可能造成资金缺口，影响房地产投资。
• 出口收缩可能对房地产市场造成传导压力，需警惕房企资金链风险。

基建投资

• 2020年1-3月基建投资累计同比-19.7%，降幅收窄，预计二季度基建投资有望转正。
• 专项债、特别国债、政策性金融、城投债等是基建投资的主要资金来源。
• 基建投资需与全年增长目标匹配，预计全年基建投资约20.6万亿元，增速13%。
• 传统基建侧重补短板、稳需求，新型基建则聚焦技术创新与产业升级，为经济提供新的增长点。

外需与出口

• 欧美疫情对出口造成冲击，二季度出口承压明显，需关注政策对冲效果。
• 3月出口同比-6.6%，显示国内供给恢复对出口的支撑作用有限。
• 二季度外需冲击与政策对冲将是关注重点，出口链条的下行风险不容忽视。

消费与就业

• 消费市场正在走出低迷，但复苏为渐进式，需关注政策支持与订单回补。
• 就业形势严峻，高校毕业生与退役军人是重点吸纳群体，3%的GDP增速对稳就业具有必要性。
• 消费回补是扩大内需的重要手段，对基建投资需求形成部分对冲。

通胀与金融

• CPI受食品与能源价格拖累，整体需求不足是主要矛盾。
• PPI生活资料全面下跌，但短期可能触底，全年呈现U型走势。
• 金融数据表现靓丽，主要因政策发力，而非需求好转，显示经济活动解冻带动融资结构边际改善。

风险提示

• 海外疫情扩散超预期
• 特别国债的时间与额度存在不确定性
• 房地产市场可能出现进一步下行压力
• 基建投资规模可能未达预期

政策分析

• “六保”政策首次提出，奠定政策基调，强调稳定就业、保障基本民生。
• 财政政策可能大幅放宽，专项债与特别国债成为重要工具。
• 货币政策通过降准、降息等方式缓解流动性压力，但避免大规模宽松。
• 房地产政策维持“房住不炒”基调，防止资金流入楼市，引导支持实体经济。

结论

2020年中国经济面临疫情带来的多重挑战，但通过政策支持与需求端修复，经济有望逐步复苏。二季度是关键时期，需关注外需冲击与政策对冲效果，全年实现3%左右的GDP增速虽有难度，但具备可行性。基建投资将成为稳增长的重要抓手，而房地产投资则需谨慎对待，避免成为债务风险源。整体来看，经济修复需政策与市场双轮驱动，实现稳增长与稳就业的双重目标。