2014年-IMF国际货币组织全球_Friedman_Redux_External_Adjustment_and_Exchange_Rate_Flexibility_43页_752kb

总结：Friedman Redux: External Adjustment and Exchange Rate Flexibility

核心内容

本文探讨了汇率灵活性与外部调整之间的关系，旨在重新检验米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman）在布雷顿森林体系鼎盛时期提出的观点，即灵活汇率有助于外部调整。通过构建一个涵盖181个国家、时间跨度为1980-2011年的双边汇率制度数据集，作者发现汇率灵活性与外部调整速度之间存在显著且稳健的正相关关系。这与一些近期研究得出的“汇率制度不影响外部调整”或“关系不显著”的结论相悖。

主要观点

• 弗里德曼假说的再检验：弗里德曼认为，灵活汇率制度可以促进外部调整，从而避免支付危机。在顺差国家，本币会升值；在逆差国家，本币会贬值，以恢复竞争力并缩小逆差。
• 现有研究的局限性：许多研究使用的是综合（或聚合）的汇率制度分类，未能区分不同贸易伙伴之间的汇率灵活性差异，从而掩盖了双边关系的异质性。
• 双边汇率制度分类的重要性：作者构建了一个三元分类的双边汇率制度数据集，将汇率制度分为固定、中间和浮动，并进一步区分直接和间接汇率制度。
• 汇率调整速度的实证结果：研究发现，浮动汇率制度下的双边贸易失衡调整速度明显快于固定或间接汇率制度下的调整速度。例如，双边贸易失衡的半衰期在浮动制度下为2.5年，而在直接固定制度下为5年。
• 自然实验的支持：通过分析汇率制度变化的自然实验（如CFA法郎区对欧元区的汇率调整、立陶宛从美元转向欧元、以及欧洲货币体系向欧元的过渡），作者进一步验证了汇率灵活性对外部调整速度的影响。
• 资本流动的影响：研究发现，更高的资本流动性会削弱汇率灵活性与外部调整之间的关系。

关键信息

数据集特点

• 数据范围：181个国家，时间跨度为1980-2011年。
• 分类方式：
  • 固定汇率（直接或间接）：包括货币联盟、货币板、单一货币挂钩等。
  • 中间汇率：如篮子汇率、目标区、爬行汇率等。
  • 浮动汇率：包括纯浮动和不纯浮动。
• 双边关系：数据集考虑了国家间双边汇率制度，而非仅使用综合分类。

实证结果

• 调整速度：浮动汇率制度下，双边贸易失衡的调整速度最快；间接固定汇率制度次之；直接固定汇率制度最慢。
• 半衰期差异：浮动制度下的半衰期为2.5年，而直接固定制度下的半衰期为5年；在考虑时间变化时，浮动制度下的半衰期为0.3年。
• 自然实验支持：在汇率制度变化的案例中，调整速度显著变慢，支持了浮动汇率制度更有利于外部调整的结论。
• 资本流动的影响：更高的资本流动性削弱了汇率灵活性对外部调整的作用。

币种锚定与汇率制度

• 直接汇率制度：两个国家直接挂钩，如货币联盟。
• 间接汇率制度：两个国家通过共同锚定货币（如欧元）或不同但相互挂钩的锚定货币进行汇率调整。
• 锚定货币选择：对于篮子汇率制度，作者采用国家的前五大贸易伙伴作为锚定货币；对于SDR和ERM成员，采用SDR篮子货币或欧元区国家作为锚定货币。

结构分析

I. 引言

• 重燃对汇率灵活性与外部调整关系的兴趣，源于全球失衡和欧元区外围国家的挑战。
• 弗里德曼的观点在现实中可能被忽视，因为现有研究使用综合分类，未能体现双边差异。
• 本文通过双边汇率制度分类重新检验这一关系。

II. 双边汇率制度关系

A. 可能的配置

• 汇率制度分类：传统上使用IMF的综合分类，但作者认为应关注国家间实际的汇率行为，尤其是对主要贸易伙伴的汇率调整。
• 直接与间接汇率制度：直接汇率制度指两个国家直接挂钩，而间接汇率制度指通过共同锚定货币进行调整。

B. 制度分类

• IMF分类：使用IMF的法定（de jure）和实际（de facto）汇率制度分类。
• 分类调整：将制度分为固定、中间和浮动三类，并根据双边关系进行细分。
• 数据处理：对篮子汇率制度，使用前五大贸易伙伴作为锚定货币；对SDR和ERM成员，使用SDR篮子或欧元作为锚定货币。

III. 汇率制度与外部平衡：一些典型事实

• 汇率灵活性与调整速度：浮动制度下调整速度最快，固定制度下最慢。
• 双边关系的重要性：国家间双边贸易关系的异质性对汇率调整速度有显著影响。

IV. 外部动态：估计策略与结果

• 自然实验：分析汇率制度变化对贸易失衡调整的影响，支持浮动制度更有利于调整。
• 资本流动：研究发现，资本流动性增加会削弱汇率灵活性对调整的影响。

V. 扩展分析

• 阈值效应：较大的贸易失衡在浮动制度下调整更快。
• 汇率变动方向：浮动制度下，逆差国家本币贬值，顺差国家本币升值；而固定制度下，汇率变动方向不显著。
• 金融开放度：金融开放度较高的国家，汇率灵活性对调整的影响较小。

VI. 结论

• 政策含义：汇率灵活性对外部调整具有重要作用，政策制定者应考虑双边汇率制度差异。
• 稳健性：结果在多种敏感性测试中保持稳健，包括不同模型设定、估计方法和样本选择。

表格与图表

• 表格：涵盖双边汇率制度分类、汇率波动性、自然实验结果、阈值效应、汇率调整方向、金融开放度影响等。
• 图表：包括美国与主要贸易伙伴的汇率波动、双边汇率制度分类、汇率调整速度等。

总体评价

本文通过构建双边汇率制度数据集，重新检验了弗里德曼关于汇率灵活性与外部调整关系的假说。研究结果表明，汇率灵活性确实对调整速度有显著影响，浮动制度优于固定或间接固定制度。同时，作者强调，应考虑双边贸易关系的异质性，而非仅依赖综合分类。研究结果在多种自然实验和稳健性测试中得到支持，为汇率政策提供了新的实证依据。