20250527-天风证券-五矿资源-01208.HK-资源雄鹰_从安第斯高原迈入价值重估路_33页_3mb

五矿资源（01208）作为中国五矿集团下属的国际化金属矿业公司，专注于铜、锌等上游金属资源开发，2025年首次涉足镍业务。公司总部位于澳大利亚墨尔本，运营秘鲁、刚果金、澳大利亚等地的五家矿山，并于2025年收购巴西镍业。核心业务涵盖铜、锌、镍及其伴生金属开采，2024年共实现营收447.9亿美元，归母净利润达162亿美元，同比显著增长。

铜板块占公司营收主导地位，其中LasBambas矿山贡献66.48%营收与77.82%的EBITDA。2024年LasBambas产铜3229万吨，叠加Chalcobamba和Ferrobamba新项目，2025年产量预计增至36-40万吨，C1成本降至150-170美元/磅。Kinsevere矿山2025年产量目标63-69万吨，扩建项目将延长运营至2035年，C1成本有望降至250-290美元/磅。Khoemacau项目2024年收购后实现31万吨铜产量，2025年预计增至43-53万吨，扩建后目标13万吨/年产能，成本降至155美元/磅。锌板块以DugaldRiver（74%产量）及Rosebery（28%营收）为主，2024年锌精矿产量1636万吨，C1成本优化至0.65美元/磅。

铜行业供需偏紧，2024年全球矿产铜增长仅50万吨，2025-2026年增速预计为23%、25%。供给端受资本开支下行、资源贫化及冶炼厂加工费下滑（TC长单至21.25美元/千吨，创历史新低）制约。需求端电力投资托底传统用铜需求，新能源车、光伏、风电等新兴领域用铜占比提升至11%，2025年全球新能源用铜预计达3000万吨，占总量25%。供需失衡背景下，铜价中枢有望稳步上行。

财务方面，公司资产负债率降至58.1%，贷款规模从2018年813亿美元缩至2024年462.9亿美元，现金流由负转正。2025-2027年盈利预测显示，归母净利润有望达42/64/75亿美元，EPS为0.03/0.05/0.06美元，对应PE为106/71/60倍。基于可比公司PE平均122/109/99倍，结合公司资源端优势及港股折价逻辑，给予2026年业绩85倍估值，目标价35港元，首次覆盖“买入”评级。

主要风险包括：金属价格波动、地缘政治及政策不确定性、汇率波动、矿山运营干扰、成本超预期、测算偏差及跨市场估值差异。公司凭借丰富海外矿山资源及扩建能力，有望在铜价上行周期中受益，但需关注社区问题、产能爬坡及全球市场波动风险。