20130401-申万宏源-通宝能源-600780.SH-两大集团战略重组_打造煤电气综合能源平台_24页_582kb

通宝能源 (600780) 首次覆盖报告总结

核心内容

通宝能源（600780）是一家主营业务涵盖发电、配电和燃气分销的地方性电力供应企业，其业务主体包括阳光发电、地电股份和国兴煤层气。公司于1992年设立，1999年上市，近年来通过一系列资产收购逐步拓展业务范围，实现向“综合能源”战略转型。

主要观点

• 电力业务：公司电力业务经营稳定，发电机组利用小时高于全国和省调水平，且煤耗持续下降，毛利率相对稳定。公司配电业务区域优势明显，盈利能力强，现金流较好，是公司目前毛利最大贡献来源。
• 燃气分销：公司已涉足燃气分销行业，掌握“四气”综合类从业资格，拥有长输管网和终端销售网络，随着售气量提升，毛利率快速提升，预计未来可达到10%以上。同时，天然气价改将为公司燃气业务带来盈利增长空间。
• 煤炭业务：公司通过战略重组将获得6家煤矿和12家铁路贸易资产注入，进一步扩大煤炭业务规模，提升盈利能力。标的资产规模大，盈利能力强，预计未来将为公司带来显著的业绩增长。
• 资产注入预期：公司作为山西国电集团和煤炭运销集团重组后的综合能源平台，未来资产注入空间巨大，有望提升整体估值。

关键信息

市场数据

• 收盘价：6.7元
• 一年内最高/最低价：0/0
• 上证指数/深证成指：2237/8890
• 市净率：2.2
• 流通A股市值：5849百万元

基础数据

• 每股净资产：3.01元
• 资产负债率：53.18%
• 总股本/流通A股：1147/873百万

盈利预测（单位：百万元、元、%、倍）

投资评级

• 投资评级：买入
• 估值：13-14年EPS分别为0.53元、0.58元/股，对应当前PE水平12.6倍
• 催化剂：集团重组进展顺利、资产注入预期增强、经济复苏、天然气价改
• 风险：集团重组失败、资产注入进展低于预期

业务分析

电力业务

• 发电业务：公司拥有30万千瓦的凝气式燃煤发电机组4座，是山西省首家完成全部机组脱硫改造的大型火电厂。12年发电量达64.92亿千瓦时，毛利率为11.3%。公司预计13年煤价低位震荡，盈利将有所改善。
• 配电业务：公司覆盖山西省12县（区）电网建设运营，供电区域占山西省15%国土面积。12年实现配电收入36.8亿元，毛利率23.1%，占公司总毛利的76.9%。售电量增长空间巨大，受益于地区GDP高速增长。
• 资产注入：山西国电集团尚有468.15万千瓦权益装机规模，预计逐步注入公司，进一步提升电力业务规模和盈利能力。

燃气分销

• 业务进展：12年1月完成国兴煤层气40%股权收购，开始进军燃气分销行业。12年售气量0.94亿方，预计13-15年分别达到1.8、3.0、4.0亿方。
• 毛利率提升：公司售气毛利率从12年上半年的0.22%提升至下半年的5.96%，预计未来可达到10%以上。
• 政策支持：山西省“气化山西”规划推动燃气产业发展，公司掌握渠道专营权，具备显著竞争优势。

煤炭业务

• 资产注入：煤运集团和山西国电集团战略重组，拟将6家煤矿和12家铁路贸易资产注入公司，推动煤电一体化发展。
• 盈利能力：标的资产12年实现净利润9.6亿元，预计13年净利润将增长至14.3亿元，同比增长48.7%。
• 资源潜力：煤矿保有储量合计8.73亿吨，产能880万吨，未来有望进一步扩大产能。

未来展望

• 成长空间：公司未来有望实现煤电输配气一体化，成为晋能集团（筹）下属唯一综合能源上市平台，成长空间巨大。
• 市场前景：随着山西经济复苏和天然气价改推进，公司燃气业务有望进一步提升盈利。
• 资产注入：集团战略重组带来优质资产注入预期，为公司提供较高安全边际和成长动力。

总结

通宝能源凭借其稳定的电力业务、快速增长的配电业务以及正在拓展的燃气分销业务，正逐步向“综合能源”战略转型。公司有望通过集团资产注入，进一步扩大业务规模，提升盈利能力，未来发展潜力巨大。考虑到当前PE水平及业务增长前景，首次覆盖给予“买入”评级。