20230223-德邦证券-行业投资框架系列之一_判断行业轮动方向_参考什么指标__15页_1mb

宏观专题：判断行业轮动方向参考什么指标？

核心内容

本文探讨了如何从宏观和策略视角判断行业景气度及轮动方向，重点分析了行业利润增速和库存周期在衡量行业景气度中的作用，以及“景气投资”策略在实际操作中面临的挑战。

主要观点

1. 行业景气度的衡量方式

• 企业利润增速是衡量行业景气度的主要指标，行业景气度提升通常伴随利润增速的提高，反之则下降。
• 企业利润增速具有周期性，自1996年以来，我国工业企业利润周期约为3~4年，整体利润中枢呈持续下行趋势。
• 2020年~2022年期间，上游行业（如采矿业、原材料行业）景气度高于中下游行业，尤其是疫情对下游消费品制造业影响显著。

2. 库存周期的前瞻性作用

• 库存周期分为四个阶段：主动补库存、被动补库存、主动去库存、被动去库存。
• 行业景气度提升通常对应被动去库存和主动补库存阶段，而景气度下行则对应主动去库存和被动补库存阶段。
• 通过分析库存周期的变化，可以提前预判行业轮动趋势，尤其对周期性行业和大消费行业有较好的预判作用。

3. 策略视角下的“景气投资”

• “景气投资”以盈利增长与估值匹配度为核心逻辑，通过PEG（市盈率与盈利增速比）和盈利预测进行判断。
• 在2021年末预测2022年的行业表现时，虽然部分行业如锂电池、锂电设备等表现出高景气，但实际市场表现与预测存在偏差。
• 由于市场资金高度集中，高景气与高估值的行业可能面临“戴维斯双杀”，即盈利不及预期和估值过高双重打击。

4. 行业轮动与宏观景气背离

• 宏观景气度（如利润增速）与二级市场行业轮动存在时间维度上的差异，导致两者出现背离。
• 在2021年Q1和2022年Q3，市场出现了行业景气度高位但板块大幅下行的情况，说明单纯依赖宏观指标难以准确预测市场轮动。

关键信息

• 企业利润增速是衡量行业景气度最直接的指标，但受宏观波动影响较大。
• 库存周期提供了更具前瞻性的视角，能够帮助判断行业轮动方向。
• **“景气投资”**强调盈利与估值的匹配，但其有效性受限于宏观波动、资金集中和盈利预期验证。
• 行业轮动与宏观景气的背离表明需要结合微观指标（如估值变化、资金流动）进行判断。

风险提示

1. 疫情形势仍具有不确定性，可能对行业景气度产生影响。
2. 企业去库存节奏可能超预期，影响行业盈利。
3. 宏观政策收紧可能对市场产生冲击。

行业轮动趋势

• 从2016年至今，市场风格轮动频繁，不同行业在不同时间段表现各异。
• 大消费、TMT、金融地产、大制造和新能源等板块轮动明显，且与库存周期变化密切相关。

图表目录（摘要）

• 图1：工业企业利润中枢持续下行
• 图2：企业利润周期约为3~4年
• 图3：疫情以来上游景气度高于中下游行业
• 图4：库存周期的四个阶段
• 图5：当前时点各二级行业的PEG-盈利预期匹配度
• 图6：2021年末预测2022年各二级行业的PEG-盈利预期匹配度
• 图7：2016年至今风格轮动（按季度涨跌幅排序）
• 图8：有色库存周期变动与市场表现较为一致
• 图9：石油煤炭行业在2020年3季度完成库存周期切换后迎来上涨
• 图10：医药制造业在库存切换时表现明显转好
• 图11：汽车制造业库存周期变动对行业轮动有领先性

表格目录（摘要）

• 表1：多个行业目前即将被动去库存的阶段
• 表2：各行业2015年以来景气度变化
• 表3：剔除采矿业和公用事业后各行业景气度变化

分析师与研究助理信息

• 芦哲：德邦证券首席宏观经济学家，拥有丰富的行业研究经验，曾在多个知名机构任职。
• 潘京：德邦证券宏观分析师，具备专业资格。
• 李昌萌：研究助理，协助分析师进行数据整理与分析。

投资评级说明

• 投资评级以报告发布后6个月内市场表现与基准指数对比为依据。
• 股票投资评级分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级分为优于大市、中性、弱于大市。

法律声明

• 本报告仅供德邦证券客户使用，不构成投资建议。
• 报告内容基于公开信息，不保证其准确性或完整性。
• 报告观点和结论反映分析师研究判断，不受第三方影响。