20190827-国金证券-乳制品行业大单品专题分析报告：特仑苏促销动了谁的奶酪？——以特仑苏为例，揭开大单品终端促销的面纱_18页_2mb

乳制品行业大单品专题分析报告总结

核心内容概述

本报告聚焦乳制品行业中“特仑苏”这一大单品，深入分析其终端促销对市场格局和企业报表的影响。报告指出，蒙牛与伊利的竞争已进入白热化阶段，双方在奶源、品牌、渠道和价格等多个方面展开激烈争夺。特仑苏的促销活动在二季度对蒙牛的收入增长起到了显著推动作用，但对毛利率和费用率的影响相对较小，整体表现为“利润影响小，收入弹性大”。

主要观点

1. 行业竞争态势

• 竞争激烈：自2018年下半年以来，蒙牛与伊利的竞争加剧，体现在奶源、品牌、渠道、价格等多方面。
• 终端促销成为主战场：价格战以直接降价、买赠促销等形式呈现，两强的促销力度持续加强，行业整体竞争态势焦灼。
• 渠道短板：蒙牛在三四线城市的渠道直控比例和终端数量上仍存在短板，而伊利则在这些区域表现更优。

2. 特仑苏促销效果显著

• 收入与份额双提升：特仑苏的促销活动带动了蒙牛纯牛奶收入增速的显著提升，二季度增速达13.2%，高于伊利的8.8%。
• 区域表现改善：在蒙牛的短板区域（三四线城市及乡镇市场），特仑苏的促销效果尤为明显，收入增速环比提升显著。
• 省份层面表现：蒙牛在江苏、上海、陕西、北京、河北等省份的收入增速提升，而伊利在浙江、山东、广西、湖南、重庆、四川等省份仍保持优势。

3. 报表端影响分析

• 毛利率变化：特仑苏的促销导致毛利率下降1.1%~3.3%，中性预估下降2.2%。
• 费用率变化：费用率提升1.8%~5.5%，中性预估提升3.7%。
• 整体影响：若将特仑苏的促销影响反推至蒙牛整体报表，预计2019年毛利率下降0.27%，销售费用率上升0.66%。
• 收入拉动：特仑苏的促销对收入的拉动效应显著，预计拉动收入增长0.8pct，若考虑其他产品如纯甄的促销及产品结构优化，拉动效应将进一步增强。

关键信息

促销活动形式

• 特仑苏促销：主要以“2提99元”形式进行，部分区域还包含单提49.5元、55元一箱特仑苏+一箱真果粒等。
• 其他品牌促销：伊利金典也有类似的折扣力度，如“2提99元”和“满六十送三十抵用券”等。

促销对终端的影响

• 终端动销加快：促销活动显著提升了特仑苏的终端销售表现，库存水平保持合理。
• 区域差异：一线城市特仑苏促销效果显著，三四线城市和乡镇市场也有明显改善。

报表测算假设

• 价格体系：包含厂家、经销商、商超的多层次价格与利润结构。
• 费用分摊：假设促销费用按7:2:1的比例在厂家、经销商、商超之间分摊。
• 销售量与促销时间相关：促销活动持续时间越长，对收入的拉动效应越明显。

投资建议

• 伊利：保持优秀收入增速，建议重点关注。
• 蒙牛：持续体系改善和净利提升，预计中报超预期，建议关注其追赶态势。

风险提示

• 价格战升级：可能导致利润压缩。
• 原奶价格上涨：影响成本结构。
• 需求下滑：对整体市场表现产生负面影响。
• 食品安全问题：对品牌声誉和市场信心构成威胁。

总结

蒙牛通过特仑苏的强力促销，显著提升了其在纯牛奶市场的收入增速，尤其是在短板区域和弱势省份中表现突出。尽管促销对毛利率和费用率有一定影响，但整体对收入的拉动效应明显。伊利虽在整体市场份额上保持领先，但蒙牛的持续进攻使其在收入增速上有所追赶。未来两强的竞争格局仍将持续演变，投资者应关注其在价格体系、渠道下沉及产品结构优化方面的持续进展。