中国南城控股 (China South City Holdings) 总结
核心内容概览
中国南城控股（CSC）是一家在中国领先的综合物流及贸易中心开发商和运营商，成立于2002年，并于2009年在港交所上市。公司通过复制其商业模式，在多个城市建立了业务，包括南昌、西安、南宁、哈尔滨、郑州、合肥和重庆。
主要观点
- 投资评级：维持“买入”评级，目标价为HKD2.20，较当前价格HKD1.69有30%的上涨空间。
- 催化剂分析：
- 短期催化剂：新任CFO首次向市场发表讲话，以及2019财年可能实现30-35%的合同销售额增长。
- 中期催化剂：资产重新配置，优先发展住宅物业；制造业情绪反弹，推动贸易中心销售；以及可能的零售业务分拆。
- 财务表现：
- 合同销售额：预计2019财年合同销售额将增长至CNY150-170亿，相比2018财年的增长39%。
- 毛利率：预计毛利率将保持在40%以上，得益于较低的土地成本（低于CNY500/平方米）和庞大的可售土地储备（不少于CNY110亿）。
- 财务预测更新：基于新的ASP和销售量假设，2018-2020财年收入分别上调1%、6%、17%；净利润分别上调0%、2%、7%。
- 估值依据：当前股价为HKD1.69，基于2019财年末ENAV HKD6.30的65%折扣。
关键信息
财务预测（2018-2020财年）
| 指标 |
2018F |
2019F |
2020F |
| 总收入（HKD百万） |
10,108 |
12,609 |
16,092 |
| 再生净利润（HKD百万） |
1,535 |
1,835 |
2,193 |
| 再生每股收益（HKD） |
0.19 |
0.23 |
0.27 |
| 每股分红（HKD） |
0.06 |
0.07 |
0.08 |
| 再生市盈率（x） |
8.8 |
7.4 |
6.2 |
| 市净率（x） |
0.42 |
0.36 |
0.31 |
| 股息收益率（%） |
3.5 |
4.0 |
4.5 |
| 净资产收益率（%） |
15.7 |
15.4 |
15.3 |
关键财务指标（2018-2020财年）
| 指标 |
2018F |
2019F |
2020F |
| 收入增长率（%） |
28.9 |
24.8 |
27.6 |
| 再生每股收益增长率（%） |
13.6 |
19.6 |
19.5 |
| 毛利率（%） |
41.2 |
41.1 |
42.1 |
| 息税前利润率（%） |
24.1 |
24.2 |
23.7 |
| 净利润率（%） |
47.3 |
42.9 |
38.1 |
| 再生净利润率（%） |
17.2 |
15.2 |
14.6 |
财务变动（2018-2020财年）
| 项目 |
2018F |
2019F |
2020F |
| 收入 |
+1% |
+6% |
+17% |
| 成本 |
+1% |
+6% |
+16% |
| 毛利 |
0% |
+5% |
+18% |
| 销售费用 |
0% |
+17% |
+31% |
| 管理费用 |
-1% |
+2% |
+19% |
| 利息支出 |
0% |
+2% |
+4% |
| 净利润 |
0% |
+2% |
+7% |
资产负债表（2018-2020财年）
| 项目 |
2018F |
2019F |
2020F |
| 现金及等价物（HKD百万） |
10,515 |
12,963 |
15,785 |
| 固定资产（HKD百万） |
6,657 |
7,775 |
9,018 |
| 投资（HKD百万） |
46,599 |
51,367 |
56,623 |
| 总资产（HKD百万） |
102,940 |
117,580 |
133,990 |
| 短期债务（HKD百万） |
8,748 |
9,118 |
9,506 |
| 长期债务（HKD百万） |
14,453 |
16,508 |
19,062 |
| 股东权益（HKD百万） |
32,599 |
37,468 |
42,990 |
| 净负债（HKD百万） |
25,491 |
25,339 |
25,333 |
财务风险
- 主要风险：政策限制可能扩展到公司项目所在地，影响销售表现。
- 下行风险：若制造业情绪未能回暖，贸易中心销售可能受阻。
关键驱动因素
- 强劲的合同销售额：预计2019财年合同销售额将增长30-35%。
- 盈利恢复：随着销售增长和成本控制，盈利预计持续增长。
- 资产重新配置：公司正优先发展住宅物业，这可能提升整体盈利能力。
- 制造业情绪反弹：可能推动贸易中心销售，带来额外收入来源。
- 分拆机会：零售业务可能成为分拆对象，带来额外价值。
同行比较
| 公司 |
股票代码 |
当前价格（HKD） |
市值（USD百万） |
3个月平均收入（USD百万） |
RHB/共识（USD百万） |
折扣（%） |
2018F 市盈率 |
2019F 市盈率 |
2018F 净利润增长率 |
2019F 净利润增长率 |
3年CAGR |
2018F 市净率 |
2019F 市净率 |
2018F 股息收益率 |
2019F 股息收益率 |
| CSC |
1668 HK |
1.69 |
1,725 |
3.9 |
6.30 |
73.2 |
12.1 |
10.6 |
N/A |
14.3 |
18.4 |
0.4 |
0.5 |
3.0 |
4.7 |
结论
CSC被视作一个深值投资标的，具有多个中长期催化剂推动其估值提升。尽管存在政策风险，但公司凭借其在住宅和贸易中心领域的优势，以及可能的零售业务分拆，有望实现持续增长。当前估值为HKD1.69，目标价为HKD2.20，基于65%的ENAV折扣，显示出其潜在的投资价值。
