中美证券化率（巴菲特指标）比较：差距已是科网泡沫后最大水平-20181120-光大证券-15页-1mb

海外市场研究总结

核心内容

本文主要分析了中美股票市场资产证券化率（即巴菲特指标）的差异，评估了中国股票市场对中国经济的代表性，并探讨了市场信心对估值水平的影响。

主要观点

1. 资产证券化率定义
   资产证券化率（或巴菲特指标）是衡量股市整体估值水平的指标，通常指股市总市值占GDP的比例。该指标被认为是对整个国家进行PS估值的近似方法。

2. 中美资产证券化率对比

   • 2000年后，全球资产证券化率在 $60% - 120%$ 之间波动。
   • 美国在1999年达到 $174%$ 的高峰，2017年回落至 $166%$。
   • 日本在1989年达到 $141%$ 的高点，2017年为 $128%$。
   • 中国在2007年达到 $127%$ 的高点，2018年10月该指标为 $51%$、$62%$、$68%$、$86%$（A股、A股+中资股、A股+中资股+中概股、A股+港股主板+中概股）。

3. 中美估值差距

   • 2018年10月，中美资产证券化率差距达 $110%$，为科网泡沫后最大水平。
   • 历史数据显示，2005年和2014年该差距分别为 $98%$ 和 $96%$，而2018年差距更高。

4. 中国股市的折价现象

   • 中国股市的折价可能已处于极端水平，主要源于对中国经济效益和前景的信心不足。
   • 随着政策环境改善和市场信心恢复，这种折价有望逐步修复。

5. 市场信心与政策影响

   • 中国股市的折价与贸易冲突、经济不确定性等因素密切相关。
   • 阶段性乐观看待中国市场，对美国市场保持谨慎，可能是合理的策略。

关键信息

• 资产证券化率计算
  本文使用“国内上市公司总市值 / GDP”来计算中国股市的资产证券化率，美国则用“国内股票市值 / GDP”进行比较。

• 数据来源与计算方法

  • 世界银行提供全球资产证券化率数据。
  • 中国GDP按现价计算，月度数据采用连续两年名义GDP均匀增长模型。
  • 上交所、深交所、港交所上市公司数量在2018年9月分别为1445家、2123家、2268家，较2008年增长超一倍。

• 中美资产证券化率差距

  • 2018年10月，以A股+港股中资股口径计算，中国股市市值占GDP比例为 $62%$，美国为 $170%$，两者差距达 $108%$。
  • 该差距是自2000年后最大，也高于2005年和2014年的历史高点。

• 中国股市对经济的代表性

  • 上市公司营业收入占GDP比例为 $55% - 60%$。
  • 净利润占GDP比例为 $5% - 5.5%$。
  • 标普500指数对美国经济的代表性约为 $60%$ 营收和 $4.5% - 5.5%$ 净利润，与中国股市有可比性。

• 未来展望

  • 随着政策效果显现和市场信心恢复，中国股市的折价可能逐步修复。
  • 建议投资者在市场调整期对中国市场保持乐观，对美国市场保持谨慎。

风险提示

• 美联储加息超预期的风险。
• 中国经济调整超预期的风险。

图表摘要

• 图1：美国1964-1981年间国债收益率与道琼斯指数走势。
• 图2：美国1982-1999年间国债收益率与道琼斯指数走势。
• 图3：美国历史上市值占GNP比例。
• 图4：美国人均GDP与人均GNP走势。
• 图5：全球上市公司总市值占GDP比例变化。
• 图6、7：美日中印资产证券化率历史走势。
• 图8：中国主要交易所上市公司数量变化。
• 图9：美国中概股总市值。
• 图10：香港上市公司总市值占GDP比例。
• 图11、12、13、14：中国不同口径下市值、GDP、营收、净利润比例。
• 图15、16：标普500指数营收和净利润占美国GDP比例。
• 图17-20：中美股市资产证券化率对比。
• 图21：中国A股+中资股与日本股市对比。
• 图22、23：A股、H股、中资股、港股主板的净资产收益率与净利率。

估值方法与局限性

• 本报告采用的估值方法基于各种假设，结果可能因假设不同而出现显著差异。
• 估值模型和方法存在局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

• 报告由秦波撰写，具有证券投资咨询执业资格。
• 报告内容基于合法合规信息，独立、客观，不涉及利益冲突。

特别声明

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