20130812-华创证券-98年的去产能周期告诉我们什么_兼论本轮去产能周期中的政策框架_26页_1mb

98年的去产能周期告诉我们什么？

核心内容

本文通过对比1990年代末与当前中国的产能过剩周期，分析了当前去产能的背景、特点及政策框架。文章指出，当前产能过剩周期与90年代末存在相似性，但又具有新的特征，需要更依赖市场化手段和结构性改革来应对。

主要观点

• 产能过剩背景相似：当前产能过剩与1990年代末相似，均源于地方政府推动的投资过热和高速信贷投放，随后引发通胀上升，货币政策从紧，导致债务和产能过剩问题凸显。
• 当前产能过剩结构不同：90年代末产能过剩主要集中在中下游消费品行业，而当前过剩主要集中在中上游资本密集型行业，如煤炭、钢铁、有色等，且消化难度更大。
• 政策框架需适应新环境：与上轮去产能政策相比，本轮应更加注重市场化手段、金融创新及国际产能转移，同时加强供给端改革，释放新需求。
• 去杠杆与通缩压力：当前产能过剩可能带来长期通缩，导致企业实际利率上升，进一步抑制资本开支和投资增长。
• 宏观环境更健康：当前金融体系比90年代末更加稳健，居民财富基础更牢固，社会安全网更完善，不会像当年那样对消费造成严重冲击。

关键信息

一、当前产能周期的背景与90年代末部分类似

• 1990年代末与当前产能过剩均源于地方政府推动的投资过热。
• 90年代后期的产能扩张导致通胀飙升，货币政策从紧。
• 2009年金融危机后，中国工业企业负债率快速上升，导致产能过剩周期延长。
• 本轮产能周期从2001年开始，持续至2011年，历时近11年，预计去产能将持续至2022年之后，形成长达20年的产能周期。

二、本轮产能过剩的新特点

• 产能过剩集中在中上游重化工业，与国内外需求长期错配，消化难度大。
• 企业投资增速持续回落，资本损失严重，部分企业出现破产倒逼。
• 与90年代末相比，当前过剩行业更难通过行政手段压产，需更多依靠市场机制。

三、当前去产能的宏观环境更为健康

• 金融系统健康状况优于90年代末，银行不良率低，拨备覆盖率高。
• 居民财富基础较好，社会保障体系完善，不会对消费造成严重冲击。
• 城镇化带来的消费升级使重化工业需求逐渐减少，服务业和高端制造业将逐步取代其主导地位。

四、90年代末去产能使用的关键政策

1. 货币中性偏紧：通过控制信贷规模和货币供应，抑制产能扩张。
2. 行政强制压产：如纺织压锭、关闭落后煤矿等，强制清理过剩产能。
3. 金融政策兜底：设立资产管理公司，剥离银行不良贷款，实现社会化分担。
4. 积极财政政策：扩大基建投资，刺激内需。
5. 供给改革：通过制度性改革释放新需求，如房改、税改和汇改。

五、本轮去产能的政策框架分析

1. 稳健略偏紧的货币政策：促进过剩产能自然消化，避免过度宽松延缓去产能进程。
2. 市场化去产能机制：推动企业并购重组，创新并购融资工具，如高收益债券和混合融资方式。
3. 金融风险分担框架：金融机构需承担部分债务清偿责任，推动不良资产处置。
4. 国际产能转移：将部分过剩产能转移至需求更旺盛的国际市场，如非洲等新兴市场。
5. 供给端改革：深化财税、土地和金融改革，释放被抑制的需求增长空间，推动经济结构优化。

结论

当前去产能周期虽与90年代末存在相似背景，但其结构、宏观环境及政策工具均有所不同。因此，政策应更注重市场化手段和结构性改革，以实现去产能与经济结构调整的良性互动。