水电公司ROE对比分析_20页_1mb

电力行业：水电公司ROE对比分析总结

核心内容

本报告分析了中国大型水电公司（长江电力、雅砻江水电、华能水电、桂冠电力、黔源电力）的盈利能力及投资价值，重点在于ROE（净资产收益率）和ROA（总资产收益率）的对比。通过杜邦分析框架，揭示了ROE差异的主要原因，并结合单位投资、电价、利用小时、折旧政策等因素，评估了各公司的竞争优势和劣势。

主要观点

• 大型水电公司具备更高投资价值：大型水电公司如长江电力、华能水电、国投电力、川投能源、桂冠电力在盈利能力、股价表现和成长性方面优于小水电公司。
• ROE差异显著：长江电力和雅砻江水电ROE相近，均在15%左右，而华能水电ROE最低，仅为6.6%。
• ROA差异与资产结构有关：长江电力和桂冠电力ROA相对较高，约为6%-8%，而华能水电和黔源电力ROA不足4%。
• 盈利能力主要受资源禀赋影响：包括水电站的地理位置、库容、移民成本、工程建设成本等。
• 电价和利用小时数是关键因素：电价高低直接影响度电收入，利用小时数影响资产周转率和度电成本。
• 折旧政策对成本结构影响较大：雅砻江水电折旧年限较长，导致度电折旧较低，而华能水电由于单位投资较高，度电折旧也较高。
• 财务费用与资产负债率相关：雅砻江水电因资产负债率高，财务费用较高，而长江电力因负债率低，财务费用相对较低。

关键信息

ROE对比

ROA对比

度电成本与利润

电价与利用小时数

• 电价：黔源电力最高，华能水电最低。
• 利用小时数：雅砻江水电较高，黔源电力最低。
• 市场化电量占比：华能水电市场化电量占比高，导致平均电价较低。

投资建议

• 推荐公司：长江电力、国投电力、川投能源等经营稳健、ROE高、中长期成长空间大的水电龙头公司。
• 关注点：单位投资、电价、利用小时数、折旧政策和财务费用。

风险提示

• 上游来水不及预期
• 上网电价下调
• 用电消纳低于预期
• 在建工程低于预期

估值分析

行业评级

• 前次评级：买入
• 报告日期：2020-02-24

分析师信息

• 邱长伟：广发证券发展研究中心资深分析师
• 郭鹏：广发证券首席分析师，具有丰富的电力行业研究经验

图表索引

• 图1：水电公司ROE
• 图2：水电公司ROA
• 图3：水电公司净利率
• 图4：水电公司毛利率
• 图5：水电公司资产周转率
• 图6：水电公司资产负债率
• 图7：ROE分析框架
• 图8：水电站基础上网电价
• 图9：水电公司每兆瓦时收入
• 图10：水电公司市场化电量占比
• 图11：华能水电营业成本构成
• 图12：水电公司折旧占营业成本的比例
• 图13：每兆瓦时营业成本
• 图14：每兆瓦时折旧
• 图15：每兆瓦时水费
• 图16：每兆瓦时人工薪酬
• 图17：每兆瓦时短期薪酬
• 图18：每兆瓦时维修费用
• 图19：利用小时对比
• 图20：固定资产原值/装机容量
• 图21：固定资产原值/当年折旧
• 图22：水电公司固定资产原值构成
• 图23：主要水电站单位投资
• 图24：每兆瓦时财务费用
• 图25：每兆瓦时管理费用
• 图26：有息负债率
• 图27：财务费用/有息负债
• 图28：利息费用化率
• 图29：（财务费用+资本化利息）/有息负债
• 图30：每兆瓦时净利润
• 图31：2018年水电公司成本利润结构

结论

大型水电公司具备较高的投资价值，其盈利能力主要受资源禀赋、电价、利用小时数、折旧政策和财务费用等因素影响。在这些因素中，单位投资、电价和利用小时数是决定ROE的关键因素。建议投资者关注经营稳健、ROE高、中长期成长空间大的水电龙头公司，同时注意电价下调、上游来水不足、用电消纳不及预期等风险。