20230919-东海证券-化工系列研究（二）_从工艺路线到利润分配_解析PX产业格局_16页_2mb

PX 产业链格局分析与投资建议

一、核心结论

1. 成本结构分层明显：

   • PX 生产以石脑油路线为主，产业链利润短期集中在上游。
   • 一体化企业（如荣盛石化、恒力石化）凭借规模化和配套优势，成本较其他石脑油制企业低50~100美元/吨。

2. 供需格局偏紧：

   • 中国PX进口依存度降至23.3%，海外产能扩张停滞，国内新增产能放缓，供需错配短期延续。
   • 下游PTA新增产能约1600万吨，叠加调油需求挤压原料供应，短期供需仍存矛盾。

3. 利润分配趋势：

   • 短期振荡：芳烃调油逻辑导致利润回归PX，价格中枢上移。
   • 长期均衡：碳中和背景下调油需求削弱，产业链利润或向下转移至PTA/聚酯。

二、投资逻辑

• 产业集中度提升：
  一体化企业在原料自给、氢气副产、定价权争取（如PX期货）等方面具优势，桐昆股份、新凤鸣等国际化布局企业潜力可期。
• 风险对冲能力：
  一体化龙头通过产业链协同应对原料波动，毛利率和产能弹性均优于孤立环节企业。

三、重点企业
推荐：

• 荣盛石化、恒力石化、恒逸石化（一体化成本优势及配套完善）
• 桐昆股份、新凤鸣（海外布局拓展】

规避风险：

• 调油需求超预期导致原料争夺加剧；
• PTA产能投产低于预期或PX供应超预期。

四、关键数据

• 对比不同工艺路线成本：石脑油制PX单位成本最低；
• 全球产能分布：中国占59%，规模优势显著；
• 利润结构演化：2022年PX利润占比显著回升。

注：数据来源截至2023年7月，以上分析基于行业趋势及企业财报预披露信息。