2005年-世界发展银行全球_Taking_the_Bad_with_the_Good___Volatility_of_Foreign_Portfolio_Investment_and_Financial_Constraints_of_Small_Firms_49页_589kb

总结：WPS3797 - 外国证券投资波动对小型企业财务约束的影响

核心内容

本文探讨了外国证券投资（FPI）波动对小型企业财务约束及增长的影响。通过分析1996年至2003年间53个国家的195,000多个企业年度观测数据，作者发现FPI波动对小型企业的财务约束和增长的影响取决于国家的“信用状况”或“信用等级”。在国家信用状况较差的时期，FPI波动会显著降低小型企业发行公共证券的能力，并抑制其增长；而在国家信用状况较好的时期，FPI波动则不会对小型企业的融资能力产生显著负面影响。

主要观点

• FPI波动的负面影响有限：FPI波动本身并不总是对小型企业的融资能力产生负面影响，其影响主要体现在国家信用状况较差的情况下。
• 国家信用等级是关键因素：在国家信用等级较低（即更接近危机）的时期，FPI波动会显著阻碍小型企业的融资和增长。
• FPI的总体益处未被抵消：即使在FPI波动较大的情况下，其带来的好处如增加市场流动性、改善资本配置和提升公司治理水平仍存在，因此FPI波动并不一定导致“短期痛苦，长期收益”的局面被破坏。
• 政策与市场机制的互动：国家通过改善公司治理和投资者保护来吸引FPI，这有助于稳定资本流入，减少FPI波动的负面影响。

关键信息

• 数据来源：使用SDC Global New Issues数据库和Reuters数据，涵盖1996至2003年期间的53个国家。
• 研究方法：
  • 将样本按国家信用等级分为“投资级”和“非投资级”两类。
  • 使用两阶段回归模型，以控制FPI波动的内生性问题。
  • 在第一阶段中，通过以下模型估计FPI波动：
    $$
    FPIVol_{j,t} = \gamma_0 + \gamma_1 \Delta FXRate_{j,t} + \gamma_2 Corr_{j,t} + \gamma_3 RelIR_{j,t} + \gamma_4 \Delta TVT_{j,t} + \gamma_5 \Delta IIR_{j,t} + t + \varepsilon
    $$
  • 在第二阶段中，回归资本发行概率和企业增长：
    $$
    Prob(y=1){j,t} = \beta_0 + FPIVol{j,t-1} \beta_1 + FPI_{j,t-1} \beta_2 + X_{i,t-1} \beta_3 + Y_{j,t-1} \beta_4 + I_i + t + \varepsilon
    $$
    $$
    Growth_{it} = \delta_0 + \delta_1 FPIVol_{j,t-1} + \delta_2 FPI_{j,t-1} + \delta_3 X_{i,t-1} + \delta_4 Y_{j,t-1} + I_i + t + \varepsilon
    $$
• 假设验证：
  • H1：在国家信用状况提升的情况下，FPI波动不会显著阻碍小型企业的资本发行。
  • H2：在国家信用状况提升的情况下，FPI波动不会显著抑制小型企业的增长。
• 研究结论：FPI波动对小型企业的影响是条件性的，主要发生在国家信用状况较差时。在良好信用环境下，FPI波动不会对小型企业的融资和增长造成显著负面影响。

研究意义

• 对金融体系的重要性：良好的金融体系可以减少资本流动的波动性，从而保护小型企业免受负面影响。
• 对政策制定的启示：政策制定者在考虑资本账户自由化时，需关注国家信用状况和资本流动的稳定性。
• 对文献的贡献：本文补充并扩展了Laeven (2003)等人的研究，强调FPI波动的条件性影响，并通过更全面的数据集（涵盖小型企业）提供了新的实证证据。

附注

• 数据处理：排除了金融服务业、公用事业企业以及破产企业，以减少偏差。
• 数据完整性：由于Reuters覆盖范围更广，包括非上市企业，因此数据更为全面，但存在一定的幸存者偏差。
• 研究范围：本文主要关注小型企业，与以往侧重大型企业的研究形成对比，提供了新的视角。

结论

本文表明，外国证券投资波动对小型企业的影响并非普遍负面，而是与国家的信用状况密切相关。在国家信用状况良好的情况下，FPI波动不会显著阻碍小型企业的融资和增长，从而支持了“长期收益”的观点。因此，政策制定者在推动资本市场开放时，应综合考虑国家的金融体系和信用状况，以最大化FPI带来的益处并减少潜在风险。