转债策略系列报告之六_转债收益拆分_赚钱效应来自何处_-250514-申万宏源_10页_1mb

转债收益拆解分析总结

核心观点：

• 转债价格拆解为兜底价值和兜底溢价率，可有效分析各变量贡献，但存在误差。
• 股性占优转债中，转股价值贡献约80%，是影响价格的核心因素。
• 偏债型转债短期受纯债价值限制，但长期存在正向超额贡献。
• 正股价格涨跌幅约60%被转股溢价率抵消，转债跟进能力整体有限。

关键发现：

1. 转股价值主导：在股性占优转债中，转股价值与转股溢价率合计贡献约80%，且股性越强影响越大。历史数据显示，转股价值贡献占比中位数达55%以上（2019-2021、2025至今）。
2. 偏债型转债特性：短期纯债价值拉动有限，因纯债溢价率多同步下降对冲利好；但长期纯债价值上涨带来正向超额，尤其在“股债双牛”阶段贡献显著（如2019年、2021年）。
3. 正股价格跟进能力：正股股价每变动100%，转债价格仅反应30%-40%，反映市场整体偏股型转债比例不高。
4. 下修与纯债价值贡献：转债下修提供稳定超额收益（2022-2024年贡献约15%-20%），纯债价值长期贡献也可达10%，共同提升跟涨能力至62%（2022年至今）。

误差与风险：

• 溢价率与转股价值之间存在难以刻画的相关性，导致贡献计算偏差。
• 当兜底价值切换或移项影响时，拆解方法需调整，未能完全规避误差。

方法论：

• 基于兜底价值（转股价值/纯债价值最大者）与兜底溢价率拆解，使用微分法分析短期价格变动。
• 转股价值拆解为正股价格、转股价格与转股溢价率，进一步明确权衡机制。

结论：转债收益主要源自转股价值，偏债型转债则结合信用与股性，评级方法有效但依赖转债品种特性。