2018-美国144A私募证券市场镜鉴_非标_可作公募理财基础资产吗__13页

非标可作公募理财基础资产吗？——美国144A私募证券市场镜鉴总结

核心内容

本文探讨了“非标”资产是否可以在公募净值型理财产品中存在。通过分析美国144A债券市场的经验，指出国内对“非标”资产在公募理财中不可存在的认识并不全面。美国监管机构SEC通过144A规则的出台，推动了私募证券市场向更高流动性方向发展，使得公募基金可以投资部分非标资产。这一经验对我国非标市场的发展具有重要借鉴意义。

主要观点

• 非标资产并非完全无法在公募理财中存在：美国144A市场证明，非标资产可以通过适当的监管机制提升流动性，从而允许公募基金投资。
• 流动性监管应根据资产实际交易情况调整：SEC在144A规则发布后，不再简单根据资产类型划分流动性等级，而是根据其处置时间来衡量流动性。
• 非标融资是介于贷款与公开证券之间的融资方式：具有发行费用低、流程简便、结构灵活等优势，适合中小企业融资。
• 监管应侧重流动性而非一刀切分类：应根据非标资产的流动性水平设定投资比例上限，适当放松期限错配限制。
• 二级交易机制与信息披露是提升市场流动性的关键：SEC通过引入PORTAL系统、允许机构间交易、规范信息披露，显著提升了私募证券市场的流动性。

关键信息

• 美国144A市场背景：

  • 1990年代初，随着机构投资者崛起和私募证券市场发展，SEC推出144A规则，以解决传统私募证券市场流动性差的问题。
  • 144A市场是一个机构间非注册证券交易市场，允许合格机构投资者（QIB）之间进行二级交易。

• 144A市场的主要规则：

  • 合格投资者范围：限定为合格机构投资者，不包括个人投资者。
  • 信息披露要求：低于公开发行但高于传统私募债权市场，旨在平衡信息透明度与交易成本。
  • 交易机制：引入二级交易，允许做市商和经纪商在PORTAL系统中进行交易，提升市场流动性。

• 144A市场对公募基金流动性监管的影响：

  • SEC将低流动性资产的定义从“限制性证券”改为“无法在7天内以合理价格出售的资产”，并将其投资比例上限从10%提高至15%。
  • 未对单一资产实施期限错配限制，体现了监管对市场流动性的重视。

• 对我国非标市场发展的启示：

  • 非标融资应被视为企业融资光谱中的重要组成部分，应推动其交易市场和交易平台建设。
  • 在流动性监管上，应根据非标资产的实际流动性水平设定投资比例，而非仅依据资产分类。
  • 应适当放松对非标资产的期限错配限制，以平衡收益与风险。
  • 推动非标资产二级交易市场发展，引入适当的信息披露制度，有助于提升市场透明度和流动性。

结构分析

一、144A市场诞生的背景

• 机构投资者主导市场，私募证券融资快速增长。
• 传统私募证券市场流动性差，缺乏交易机制。
• SEC推出144A规则以提升私募证券流动性，吸引机构投资者参与。

二、144A市场的主要规则

• 明确合格机构投资者范围，避免与公开发行冲突。
• 引入二级交易机制，提高市场流动性。
• 规范信息披露，降低信息不对称，同时控制交易成本。

三、144A证券的电子交易平台和交易报告制度

• SEC推出PORTAL系统，作为144A证券的电子交易平台。
• 交易平台支持匿名报价、协商交易和交易报告功能。
• 144A市场逐步发展为统一的机构间市场，提升透明度和流动性。

四、144A市场发展对公募基金流动性监管的影响

• SEC修订低流动性资产定义，允许公募基金投资流动性较高的144A证券。
• 未设置单一资产的期限错配限制，强调整体流动性管理。
• 144A市场的流动性提升，使公募基金能够更灵活地参与私募证券市场。

五、对我国非标市场发展的启示

• 非标融资是企业融资的重要补充，应推动其市场发展。
• 流动性监管应灵活，根据资产流动性水平设定比例限制。
• 应鼓励非标交易市场建设，引入信息披露机制，提升市场效率。
• 公募基金可作为非标资产的间接投资渠道，发挥专业机构投资者的作用。

总结

美国144A市场的发展表明，非标资产在适当监管下可以成为公募基金的投资对象。我国在推动非标市场发展时，应借鉴144A市场的经验，通过建立交易平台、完善信息披露制度、优化流动性监管规则，提升非标资产的流动性，使其更好地服务于企业融资需求。同时，应避免对非标资产进行一刀切的限制，以实现资管产品在收益与风险之间的平衡。