20191125-财通证券-家电研究周报（W46）：销售数据平淡，超额回报收敛_23页_880kb

家电研究周报（W46）总结

核心内容

本报告指出，2019年11月家电板块的超额回报收窄至0.6个百分点，主要受年末机构考核和空调价格竞争影响。尽管如此，家电板块在19Q4至今累计上涨4.5%，位列第三，跑赢大盘4.6个百分点。主要推动因素包括MSCI提升A股纳入系数、人民币升值带来的外资流入、国内宏观环境偏滞胀以及家电龙头三季报表现强劲，推动估值切换。

主要观点

• 估值切换已过半：未来三个月进入业绩真空期，终端动销和竣工数据回暖将推动板块进一步上行。
• 空调出货增长：10月空调内销微幅增长1%，出口增长6.4%，但全渠道零售额下降5%，反映终端价格竞争加剧。
• 大厨电表现稳定：油烟机零售量微幅下滑，但已摆脱2018年的双位数下滑趋势，与交房面积回暖相对应。
• 原材料价格下降：2019年原材料价格整体下行，尤其在冰箱和洗衣机领域，均价-成本剪刀差显著，有利于盈利。
• 地产周期回暖：10月竣工同比达19.2%，创年内新高，预计趋势性修复。

关键信息

1. 销售与价格数据

• 空调：
  • 10月内销同比+1%，出口同比+6.4%。
  • 全渠道零售量同比+4%，零售额同比-5%。
  • 下线均价同比-7%，格力、美的、海尔均价同比-6%/-9%/-14%。
• 大厨电：
  • 油烟机全渠道零售量同比-0.1%，零售额同比-12%。
  • 线下零售额同比-16%，零售量同比-5%。
  • 线上零售额同比+9%，零售量同比+23%。
• 冰箱与洗衣机：
  • 冰箱全渠道零售量同比+2%，零售额同比-1%。
  • 洗衣机全渠道零售量同比-1%，零售额同比-1%。
  • 冰洗均价稳定上浮，成本下降，利润改善。

2. 原材料价格

• 2019年原材料价格整体下行，其中钢材、铜、铝、塑料价格同比分别-10%、-7%、-4%、-19%。
• 冰箱和洗衣机受益于均价-成本剪刀差，而空调和油烟机价格持续下探，未明显受益。

3. 地产数据

• 10月竣工同比+19.2%，创年内新高，预计趋势性修复。
• 2014年后新开工-竣工时滞延长至3年左右，主要受去杠杆和房企集中度提高影响。

4. 估值水平

• PE（TTM）：核心家电相对A股PE≈历史均值+1标准差，近2年阶段高点出现在2018年2月。
• PB-ROE视角：ROE（TTM）仍处于筑底阶段，PB回落至历史均值，需等待ROE持续改善。
• PE/G角度：白电估值偏低，小家电和厨电估值相对合理，部分厨电如华帝股份PE/G回升至0.9。

5. 资金面

• 公募基金配置：19Q3家电配置比例下降至6.0%，超配比例下降至2.7%。
• 陆股通持仓变化：增持美的集团、海尔智家、海信电器；减持三花智控、TCL集团、奋达科技。

推荐标的

• 美的集团：终端动销稳定，10月安装卡双位数增长。
• 格力电器：股改阶段性落地，分红率修复预期。
• 华帝股份：PE/G回升至0.9，竣工回暖带来基本面和估值修复。

风险提示

• 地产不及预期
• 原材料成本上升
• 人民币大幅升值

行情回顾

• 上周家电行业下跌1.60%，位列申万一级行业第25位。
• 白色家电下跌1.92%，黑色家电上涨0.77%，小家电下跌0.78%。
• 涨幅前五：康盛股份（+26.30%）、东方电热（+12.00%）、中新科技（+10.42%）、蒙发利（+10.41%）、顺威股份（+6.98%）。
• 跌幅前五：格力电器（-3.64%）、九阳股份（-3.98%）、朗迪集团（-4.22%）、日出东方（-5.12%）、奥马电器（-8.17%）。

重要公告

• 欧普照明：董事林良琦辞职。
• 三花智控：控股股东可交换债券换股进展。
• TCL集团：回购公司股份相关公告。

行业比较

• 上证50/全部A股PE中位数：当前水位0.40，相对合理。
• 深证100/全部A股PE中位数：当前水位1.0，高于历史均值。
• 消费相对其他行业的业绩优势：面临收窄可能，需关注未来业绩表现。

总结

家电板块在2019年11月表现平淡，但整体仍跑赢大盘。核心驱动因素包括外资流入、宏观环境偏滞胀及估值切换。尽管面临价格竞争和库存压力，但竣工数据回暖和原材料价格下降为板块带来支撑。推荐关注美的集团、格力电器和华帝股份，同时需警惕地产不及预期、原材料成本上升及人民币升值等风险。