20200410-安信证券-医药生物行业_借鉴美国经验_分析药店高速成长期的估值水平和网上药店的影响_43页_2mb

报告摘要

借鉴美国经验，分析药店高速成长期的估值水平和网上药店的影响

核心内容

本报告通过分析美国零售药房行业的发展历程，探讨其在高速成长期的估值情况及网上药店对传统连锁药店的影响，进一步推导出国内零售药房行业的发展趋势及推荐标的。

主要观点

行业整合推动优质药店成长
- 美国零售药房行业从1996年至2018年，市场规模从918.10亿美元增长至2858.70亿美元，增速从6.95%降至2.68%。
- 行业整合促使CVS、Walgreens等龙头药房实现全国布局，而Rite Aid因整合能力不足导致门店数量持续减少。
- 在高速成长期（1997-2007年），CVS和Walgreens的净利润CAGR分别为42.40%和16.69%，且二级市场给予其较高估值（PE均值分别为46.34倍和33.29倍）。
传统连锁药店具备核心竞争优势
- 传统连锁药店凭借处方流量、购药便利性和医疗服务属性，能够有效抵御互联网渠道和资本的冲击。
- 2018年CVS和Walgreens在美国处方药销售市占率分别为24.20%和17.50%，而Express Scripts仅11.00%。
- 线下实体药房覆盖范围广，90%美国人居住地5英里内有实体药房，且配送时间较短（10分钟可达），优于网上药店。
PBM业务助力传统药房提升竞争力
- CVS通过布局PBM业务，获得处方流量红利和议价能力，推动其零售业务增长。
- PBM业务为CVS带来多元化收入来源，其营收占比从2000年的4.86%提升至2019年的55.10%。
国内零售药房行业集中度持续提升
- 国内政策推动行业规范化，如“两票制”、“营改增”、“GSP”等，提高准入门槛和运营成本。
- 四大上市药房市占率从2014年的5.99%提升至2018年的9.39%，集中度有望进一步提升。
处方外流推动零售药店销售扩容
- 医药分家政策促使处方持续外流至零售药店，处方药销售规模从2011年的579亿元增长至2017年的1321亿元。
- 国内零售药店处方药销售长期有望持续增长。
O2O模式为线下药店的有效补充
- 网售处方药需依托线下实体药店，O2O模式可实现属地监管和医保支付的统一。
- 线下药店仍为药品零售的核心渠道，具备流量、便利性和服务能力优势。