20201111-光大证券-新城市视角下的环保行业专题报告（一）_中间地带_争夺加剧_环卫全面对标公建物业_22页_4mb

环卫行业专题研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了环卫行业在城市服务背景下的发展趋势，指出物业企业正积极布局环卫业务，推动行业竞争格局和估值体系的变化。随着城市治理改革的推进，环卫行业与公建物业在商业模式、市场空间、盈利能力等方面趋于一致，环卫业务有望对标公建物业，提升估值。

主要观点

• 城市服务与环卫的关系
  市政环卫是城市服务的重要组成部分，物业企业通过环卫能力建设，逐步向城市服务扩展。环卫业务具有与公建物业相似的业务模式，均为“to G”型业务，涉及清洁、绿化等服务内容。

• 环卫行业门槛提升
  普通环卫项目主要考察政商关系、经验、人员、管理等因素，而环卫一体化及PPP项目则对企业的资金实力、投融资能力、资产形成提出更高要求，推动行业门槛提升，有利于资金实力强、背景雄厚的企业。

• 竞争格局变化
  环卫行业集中度提升缓慢，头部企业名单相对稳定。随着垃圾分类的推广，环卫业务成为“中间地带”，收并购有望成为打破现有格局的重要手段。

• 估值对标公建物业
  环卫与公建物业在商业模式、市场空间、盈利能力等方面具有可比性。环卫业务同样具备调价机制，可有效应对人力成本上升，因此在估值层面有望向公建物业靠拢。

关键信息

行业门槛

• 普通环卫项目：注重政商关系、经验、人员、管理，技术评分权重最高（40%-60%）。
• 环卫一体化及PPP项目：增加对资金实力、投融资能力、资产形成的要求，提升行业门槛。

竞争格局

• 集中度提升缓慢：行业门槛较低，中小企业仍占一定市场份额。
• 头部企业稳定：大型项目对资金实力和投融资能力要求较高，但并不构成筛选条件，头部名单相对稳定。

市场空间

• 当前市场空间：环卫约为2500-3000亿元，公建物业约为3000-3500亿元。
• 远期市场空间：预计2025年将分别达到3500-4000亿元和4000-4500亿元。
• 市场化率：环卫约75%，公建物业约70%-90%，住宅物业约90%。

盈利能力

• 毛利率：环卫与公建物业在18%-25%之间，住宅物业因政府指导价限制，毛利率相对较低。
• 净资产收益率：环卫与公建物业在25%-35%之间，住宅物业受资产增加影响，ROE有所下降。
• 营收增速：平均在15%-30%之间，反映行业增长潜力。

估值溢价

• 调价机制：环卫和公建物业均具备调价机制，可保障单项目盈利稳定。
• 估值趋势：环卫企业有望摆脱原有估值，向公建物业靠拢。

投资建议

• 投资评级：维持环卫子行业“买入”评级。
• 重点关注企业：
  • 北控城市资源（H）：布局物业行业。
  • 盈峰环境：成功延伸至下游环卫服务。
  • 玉禾田、龙马环卫：具备环卫运营能力。

风险提示

• 商业模式风险：环卫一体化项目责任主体不清晰，可能影响资金运转；收费机制市场化进程快慢不一，可能带来支付风险。
• 地方财力风险：财政补贴不到位或政府偿债能力恶化，可能影响项目收益。
• 政策风险：垃圾分类政策落地进度低于预期，或细分领域政策细则延迟出台。
• 项目拓展风险：区域差异大，业务扩张可能带来管理挑战。

估值方法的局限性

• 本报告基于假设，不同假设可能导致分析结果差异。
• 估值方法及模型存在局限，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

• 本报告由具有证券投资咨询执业资格的分析师撰写。
• 分析师报酬基于研究质量、客户反馈、竞争性因素及公司整体收益，与具体推荐意见无直接或间接关系。

特别声明

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