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森马服饰拟认购JASON WU所属公司股份并拿下大中华区运营权

核心内容概述

森马服饰宣布拟以0.70美元/股的价格认购JWU, LLC新发行的710.4万股股份，总投资额为500万美元（约合3427万元人民币），获得JWU, LLC 11%的股权。同时，森马将与JWU, LLC设立合资公司，负责在中国大陆、香港及澳门地区开展JASON WU、GREY JASON WU及其他JWU系列品牌（除香水外）的设计、生产与销售业务。此举标志着森马品牌矩阵进一步丰富，增强了其在高端女装市场的布局。

主要观点

1. 品牌合作背景

• JWU, LLC 由知名华裔设计师吴季刚创立，旗下拥有 JASON WU 和 GREY JASON WU 两大品牌。
• JASON WU 因为2009年和2013年为美国前总统夫人米歇尔·奥巴马设计总统就职舞会礼服而广受关注，品牌定位高端，以优雅干练的风格受到职业女性喜爱。
• GREY JASON WU 是2016年推出的子品牌，延续主品牌风格但更偏向休闲舒适，价格定位在1.5万元以上。
• 吴季刚与 FILA、SUPREME AUPRES 等品牌有联名或跨界合作，品牌影响力持续扩大。

2. 合作模式与股权结构

• 森马与JWU, LLC共同设立合资公司，注册资本为6000万元人民币，森马出资75%（现金），JWU, LLC出资25%（无形资产）。
• 森马仅持股11%，财务上并表亏损有限，对集团财务压力不大。

3. 对森马的影响

• 填补森马在轻奢及奢侈品领域品牌布局的空白，提升集团整体品牌形象。
• 通过引入JWU, LLC，森马可进一步拓展其高端女装市场，增强市场竞争力。
• 合资公司在中国区业务拓展上不会过于激进，有利于控制风险。

4. 盈利预测与投资评级

• 继续维持森马18/19/20年归母净利润分别为16.1亿、19.5亿、23.4亿元，同比增长41%、21%、20%。
• 对应当前市值的PE分别为18倍、15倍、12倍，显示估值逐步下降，但盈利预期稳步上升。
• 维持“买入”评级，认为森马在童装及休闲装领域的双龙头地位稳固，长期发展潜力大。

关键信息

股权与投资金额

• 认购价格：0.70美元/股
• 股数：710.4万股
• 投资总额：500万美元（约3427万元人民币）
• 持股比例：11%

合资公司结构

• 注册资本：6000万元人民币
• 森马出资比例：75%（现金）
• JWU, LLC出资比例：25%（无形资产）

品牌定位与产品价格

• JASON WU：高定女装，价格一般在1.5万元以上
• GREY JASON WU：休闲舒适风格，价格同样较高
• 产品包括高定女装、配饰、香水（香水除外）

财务预测

• 营业收入：预计2018-2020年分别为145.57亿元、170.06亿元、195.94亿元，年均增速约16%-15%
• 归母净利润：预计2018-2020年分别为16.08亿元、19.49亿元、23.44亿元，年均增速约21%-20%
• 每股收益：预计2018-2020年分别为0.60元、0.72元、0.87元
• P/E：预计2018-2020年分别为17.7倍、14.6倍、12.2倍
• ROE：预计2018-2020年分别为15.2%、16.9%、18.6%
• 毛利率：预计保持在36%左右，维持较高水平

风险提示

• 渠道扩张不及预期
• 同店增长不及预期
• 线上业务增长不及预期
• 存货去化不畅导致减值增加

市场与财务数据

市场数据

• 收盘价：10.49元
• 一年最低/最高价：7.05元/14.90元
• 市净率（P/B）：2.80倍
• 流通A股市值：192.89亿元人民币

财务数据

• 资产负债表：预计2018-2020年资产总计分别为14596.5亿元、16575.5亿元、17904.1亿元
• 流动资产：预计2018-2020年分别为9924.7亿元、11867.4亿元、13163.6亿元
• 非流动资产：预计2018-2020年分别为4671.8亿元、4708.2亿元、4740.5亿元
• 负债总计：预计2018-2020年分别为3548.1亿元、4542.1亿元、4696.2亿元
• 归属母公司股东权益：预计2018-2020年分别为11048.3亿元、12033.4亿元、13207.9亿元

现金流量

• 现金净增加额：预计2018-2020年分别为37.1亿元、957.4亿元、555.1亿元
• 资本开支：预计2018-2020年分别为50亿元、50亿元、50亿元
• 营运资本变动：预计2018年为-912.9亿元，2019年为-72亿元，2020年为-598.1亿元

估值指标

• P/E：预计2018-2020年分别为17.7倍、14.6倍、12.2倍
• P/B：预计2018-2020年分别为2.58倍、2.37倍、2.16倍
• EV/EBITDA：预计2018-2020年分别为11.1倍、9.3倍、7.9倍

结论

森马服饰通过认购JWU, LLC股份并设立合资公司，成功引入高端女装品牌，进一步完善其品牌矩阵，提升品牌形象与市场竞争力。此次合作预计对森马财务影响有限，且在盈利预测中表现出强劲的增长预期。公司维持“买入”评级，认为其在童装及休闲装领域的双龙头地位稳固，长期发展潜力大。