固定收益月报：从调整转为分化-20230913-华泰证券-40页_2mb

信用债市场分析总结

核心内容与主要观点

市场调整背景

2023年8月下旬以来，债市出现明显调整，主要受资金面偏紧、地产政策密集出台、机构赎回等影响。投资者再次关注赎回可能带来的负反馈，但相较于去年11月，当前市场基本面担忧程度较低，理财和资产端稳定性提升，因此本轮调整更多是阶段性扰动。

市场策略建议

• 短期保持防守：以中短久期配置为主，关注利率调整带来的机会。
• 中期把握配置：在市场调整中寻找配置机会，尤其是政策利好带来的投资机会。
• 城投债：关注区域轮动下的票息机会，中高层级2Y左右交易机会和短端下沉票息机会，注重流动性及性价比。
• 地产债：政策利好频出，但政策效果待观察，短期仍以国企债配置为主，地产民企债维持谨慎。
• 二永债：作为利率调整的放大器，短期谨慎，静待调整后的配置机会，二级资本债好于永续债，可逐步倒金字塔建仓。
• ABS产品：在市场调整中具有一定抗跌性，可配置有一定利差、资质较优的ABS产品。
• 产业债：中报业绩承压，后续修复不确定性较大，建议适度挖掘中高等级国企债机会。

关键信息

• 政策导向：中央和地方密集出台化债政策，缓解市场对债务风险的担忧。
• 资金面：短期资金面扰动仍存，但随着跨季资金松动，机构配置需求可能改善。
• 机构行为：机构赎回、止盈行为对市场产生扰动，但整体赎回规模有限。
• 风险提示：机构赎回加剧、地产销售超预期、资金面变化。

信用债市场表现

一二级市场回顾

• 一级市场：国企净融资额环比同比均上行，民企净融资额环比同比均下行。
• 二级市场：2023年8月成交量环比上行，中短票、中高等级城投债利差普遍走阔，短久期上行幅度较大。

城投债

• 认购倍数：8月城投债认购倍数显著上升，尤其在天津、山东、云南等地，高票息核心主体仍可参与短端博弈。
• 利差变化：中低等级城投债利差加速下行，但9月后整体利差走阔，区域分化明显。
• 区域表现：天津、云南、湖南、湖北等区域具备一定利差修复空间，需关注区域化债政策推进情况。

地产债

• 政策影响：地产需求端政策密集出台，推动销售指标回暖，但成交数据反映政策效果尚需时间。
• 融资情况：地产境内债融资边际回暖，但主要集中在央国企，民企融资仍面临挑战。
• 策略建议：关注次优地产央企和头部地方国企债券中短久期配置机会，地产民企债维持谨慎。

二永债

• 波动情况：二永债近期大幅调整，尤其是1-3年期品种，基金交易拥挤导致调整幅度更大。
• 利差走势：二永债利差普遍走阔，二级资本债好于永续债，可逐步倒金字塔建仓。

ABS产品

• 抗跌性：ABS在市场调整中表现抗跌，适合配置有一定利差、资质较优的产品。

风险提示

• 机构赎回：可能加剧市场波动，但整体规模有限。
• 地产销售：若超预期回暖，可能缓解利率调整压力。
• 资金面变化：资金面偏紧仍存，需关注降准、跨季资金松动等积极因素。

关键图表与数据

• 图表1：利率与信用利差走势
• 图表2-3：理财与基金信用债净增持情况（分期限）
• 图表4：全市场最新存续规模统计
• 图表5-8：理财产品占比、资产配置情况及破净率表现
• 图表9-10：农商行二级市场债券净买入及各类机构二级买卖债券情况
• 图表11-13：保费收入季节性比较、金融机构存贷款余额情况
• 图表14：RMBS条件早偿率指数变动情况
• 图表15-16：二永债与信用债最新利差、收益率及变化情况
• 图表17-18：高等级发行人利率均衡及信用债净融资好转情况
• 图表19-25：城投债认购倍数、利差变化及区域表现
• 图表26-27：天津城投债超额利差及湖南区域外评AA及以下城投债成交情况
• 图表28-29：2022年各省宽口径债务率及城投债到期压力
• 图表30-34：地产政策、销售指标及房企销售情况
• 图表35-45：产业债主体盈利、净利率及利差变化情况
• 图表46-52：信用债收益率、波动及二永债利差变化情况

总结

当前信用债市场在政策调整与机构行为的双重影响下呈现阶段性波动。短期需保持防守，关注中短久期配置机会；中期则应把握政策利好，寻找区域轮动下的票息机会。城投债、地产债、二永债及ABS产品各有其配置逻辑与策略，需根据市场变化灵活调整。同时，需警惕机构赎回、地产销售超预期及资金面变化等风险因素。