20180112-光大证券-西藏天路-600326.SH-世界屋脊上的水泥龙头_迎区域跨越式发展_31页_2mb

西藏天路（600326.SH）深度分析总结

核心内容概览

西藏天路是西藏地区唯一的基础设施建设上市公司，控股三家水泥企业，合计占西藏地区水泥总产能的66.7%，与华新水泥形成区域水泥寡头垄断格局。公司近年来水泥销售业务增长显著，带动整体业绩快速增长，未来有望持续受益于西藏跨越式发展战略带来的基建投资和水泥需求增长。

主要观点

• 区域水泥龙头：西藏天路在西藏自治区水泥行业中占据主导地位，其水泥销售业务已成为公司主要利润来源。
• 跨越式发展驱动需求：西藏“十三五”期间基建投资持续高增长，交通、水利等重点工程带动水泥需求大幅上升。
• 供需格局偏紧：西藏地区水泥供给有限，外购受限，水泥价格维持高位，利好在位企业。
• 国企改革与合作：公司与央企中国电建合作，推动区域水泥产业和基建项目发展，未来合作有望深化。
• 盈利预期良好：预计2017-2019年EPS分别为0.51、0.80、0.99元，复合增速达50.4%，给予“买入”评级。

关键信息

1. 公司业务与市场地位

• 西藏天路以基建工程为主营业务，同时通过控股和参股形式运营水泥业务。
• 公司水泥业务占比逐年提升，2017年H1水泥销售业务占比达85.3%，成为公司主要盈利来源。
• 公司控股三家水泥企业，合计熟料产能300万吨/年，设计水泥产能675万吨/年，占自治区总产能的66.7%。

2. 区域水泥需求增长

• “十三五”期间西藏固定资产投资保持20%以上增速，其中交通固投增速达30%以上，带动水泥需求增长。
• 2016年西藏交通固投同比增长110%，水泥需求井喷，价格大幅上涨。
• 预计到2020年，西藏水泥需求将达到1700万吨，但新增产能仅360万吨，仍存在约700万吨缺口。

3. 水泥价格高位运行

• 西藏水泥价格远高于全国水平，2017年12月拉萨高标水泥价格为680元/吨，远超全国平均价格。
• 水泥价格预计将继续维持高位，因供需矛盾突出，外部输入受限。

4. 国企改革与合作前景

• 自治区政府与中国电建签署战略合作协议，推动区域水泥行业和基建项目发展。
• 中国电建在能源项目上具有优势，西藏天路在交通项目上具有优势，双方合作将带来业务拓展和技术提升。

5. 盈利预测与估值

• 预计2017-2019年公司营业收入复合增速为28.7%，净利润复合增速为50.4%。
• 2018年PE估值为15倍，对应目标价12.00元，首次覆盖“买入”评级。
• 相对估值方面，公司2018年PE为12.8倍，略低于行业平均水平，但盈利能力和增长潜力良好。

估值与投资评级

相对估值

• 西藏天路2018年PE为12.8倍，略低于可比公司平均PE（14.8倍）。
• 西藏天路2018年PB为3.4倍，略高于可比公司平均PB（2.3倍）。

绝对估值

• 使用FCFF、APV、AE、EVA等方法进行估值，结果介于11-13元之间。
• 综合考虑公司盈利能力和行业估值水平，给予2018年15倍PE估值，对应目标价12.00元。

风险提示

• 区域基建投资增速不及预期，可能影响水泥需求。
• 水泥价格下跌风险。
• 原材料价格上涨风险。

总结

西藏天路作为西藏地区水泥行业的龙头企业，受益于区域跨越式发展带来的基建投资和水泥需求增长，其水泥销售业务表现强劲，毛利率稳步提升。公司与央企中国电建合作深化，有助于推动区域水泥行业发展和公司业绩增长。预计未来三年，公司业绩将保持快速增长，具备良好的投资价值。