20130628-长城证券-CDO主导我国信贷资产证券化_风险环境不同于次贷危机时美国的MBS_17页_1mb

长城证券信贷资产证券化专题报告总结

核心内容概述

本报告分析了我国信贷资产证券化的发展历程、法律法规框架、交易结构及实际案例，特别强调了CDO（抵押债务凭证）在我国信贷资产证券化中的主导地位，并对比了美国次贷危机期间的MBS（抵押贷款支持证券）风险环境，指出我国信贷资产证券化的风险特征与美国存在显著差异。

主要观点

1. 信贷资产证券化的背景与发展

• 自2005年试点以来，我国信贷资产证券化经历了几个阶段：

  • 第一批试点（2005-2006）：总额150亿元，由国家开发银行和建设银行发行。
  • 第二批试点（2007-2008）：总额600亿元，股份制银行加入，但因金融危机影响，不良资产证券化试点被暂停。
  • 发展停滞（2009-2011）：受次贷危机影响，资产证券化业务暂停。
  • 再次重启（2012-至今）：央行、银监会、财政部联合发文，重启信贷资产证券化试点，额度为500亿元。

• 目前，CLO（贷款抵押凭证）是信贷资产证券化的主流形式，其基础资产为公司类保证和信用贷款，与美国次贷危机期间的MBS（个人住房按揭贷款）风险环境不同，集中爆发的可能性较低。

关键信息

1. 信贷资产证券化的基本定义

信贷资产证券化是指银行业金融机构将可转让的信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资者发行受益证券，以该财产所产生的现金流支付资产支持证券收益的结构性融资活动。

2. 信贷资产证券化的理论基础

• 大数定律：资产池由同质性资产组成，具有稳定的现金流。
• 资产组合原理：通过特定模型和数学计算，实现风险和收益的最优组合。
• 基础资产现金流分析：资产证券化以现金流为支持，可预期的现金流是其基础。

3. 信贷资产证券化的技术基础

• 真实出售：资产池由发起人真实出售至SPV，实现风险和收益隔离。
• 破产风险隔离：通过设立SPV，使资产支持证券与发起机构的破产风险分离。
• 信用增级：采用优先/次级结构、超额利差、流动性准备金、第三方担保等方式，提高证券信用等级。

4. CDO（抵押债务凭证）的分类与结构

CDO的分类：

• 现金型CDO：基础资产真实出售至SPV，现金流来源于实际资产。
• 合成型CDO：利用信用衍生工具（如信用违约互换）转移信用风险，不涉及资产的真实转移。

CDO的结构：

• 传统CDO：现金流来源于基础资产，法律和会计手续复杂。
• 充分资金支持型合成CDO：SPV购买高品质资产作为抵押，监管资本要求较低。
• 部分资金支持型合成CDO：SPV仅部分购买高品质资产，剩余部分由发起人承担，监管资本要求略高。

5. CDO的现金流转化过程

CDO的现金流转化包括两个阶段：

• 第一阶段：发起人将信贷资产形成资产池。
• 第二阶段：SPV对现金流进行梳理和分割，根据信用等级发行不同类型的证券。

6. 13工元一期信贷资产证券化案例分析

基础资产特点：

• 入池资产为正常类贷款，信用等级优良。
• 资产池分布广泛，涉及15个地区，行业分布分散。
• 资产池平均贷款余额较小，风险分散度高。
• 贷款期限较短，控制回收期。

产品结构：

• 优先AAA档：信用评级为AAA/AAA，浮动利率，发行规模30.4亿元，占84.62%。
• 优先AA档：信用评级为AA/AA-，浮动利率，发行规模1.7亿元，占4.73%。
• 未评级/高收益档：无评级，发行规模3.8235亿元，占10.64%。

现金流支付顺序：

• 违约事件发生前：优先支付税费、第三方报酬及优先级证券利息，剩余用于优先级证券本金。
• 违约事件发生后：不再区分收益账和本金账，按信托账现金流支付顺序进行支付。

信用增级方式：

• 优先/次级结构设计：未评级/高收益档证券承担初始损失。
• 超额利息收入：用于支付优先级证券本金。
• 信用触发机制：包括加速清偿事件和违约事件，确保现金流支付机制的重新安排。

我国信贷资产证券化与美国MBS的差异

• 基础资产不同：我国以公司类保证和信用贷款为主，美国以个人住房按揭贷款为主。
• 风险环境不同：美国次贷危机源于房地产市场降温与利率上升，我国风险集中度较低，系统性风险可能性小。
• 交易结构不同：我国CDO结构相对简单，较少涉及信用违约互换，减少了交叉感染风险。

商业银行实施证券化的意义

• 提高资本充足率：通过证券化，银行可转移部分风险，降低风险资本。
• 转移风险：分散行业集中风险，实现风险管理。
• 增加融资渠道：拓宽融资途径，提升筹资灵活性。
• 匹配资产与负债期限结构：优化银行资金结构。
• 提高商誉：通过信用评级改善银行形象。
• 提升资本回报率：剥离高资本准备金资产，提升资本回报率。

相关法律法规

• 2005年4月20日：《信贷资产证券化试点管理办法》
• 2005年11月7日：《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》
• 2012年5月17日：《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》

总结

我国信贷资产证券化以CDO形式为主，其风险特征与美国次贷危机期间的MBS有显著不同，主要体现在基础资产类型、风险集中度及交易结构等方面。随着监管政策的放宽及“用好增量，盘活存量”战略的推动，信贷资产证券化前景广阔，尤其在提高流动性、优化资本结构及风险分散方面具有重要作用。