20170907-申万宏源-亚邦股份-603188.SH-蒽醌染料龙头受益价格上涨_未来颜料产品打开成长新空间_15页_997kb

投资案件总结

核心内容

亚邦股份是蒽醌染料领域的龙头企业，具备显著的产业链一体化优势。在环保政策趋严的背景下，公司短期受益于染料价格上涨，长期则有望通过行业集中度提升和定价权增强实现持续增长。公司未来重点布局颜料市场，以开拓新的成长空间。首次覆盖给予“增持”评级，预计2017-2019年归母净利润分别为7.60亿元、10.54亿元、11.11亿元，对应EPS分别为1.32元、1.83元、1.93元，对应PE分别为15X、11X、10X。公司估值低于行业平均水平，给予2018年15倍PE，对应目标价26.34元。

主要观点

• 行业地位稳固：公司是全球最大的蒽醌结构分散染料和还原染料生产企业，蒽醌分散染料市场占有率约35%，在行业中处于领先地位。
• 环保压力带来行业集中度提升：环保政策趋严导致中小企业退出，行业集中度上升，公司凭借环保投入和生产优势，有望进一步扩大市场份额。
• 产品结构优化：公司染料产品毛利率远高于行业平均水平（55% vs 30-40%），主要受益于其在蒽醌染料领域的寡头地位和产业链一体化优势。
• 外延式扩张：公司通过收购道博化工和佳麦化工进入溶剂染料和颜料领域，拓展产品线，提升未来成长性。
• 热电联产项目：项目2018年投产，预计年均营收3亿元，净利润约7600万元，有助于提升公司盈利能力和环保效益。

关键信息

产品与市场

• 主要产品：分散染料、还原染料、溶剂染料及染料中间体。
• 市场占比：2016年分散染料收入占比约64%，还原染料约15%，溶剂染料约8%。
• 下游行业：纺织印染行业是染料需求的主要来源，占染料需求总量的90%左右。

成本与盈利

• 毛利率优势：公司染料产品毛利率稳定在55%左右，远高于同行。
• 环保投入：2016年环保投入近1亿元，占营收约4.2%，有助于提升行业竞争力。
• 盈利预测：2017-2019年归母净利润分别为7.60亿元、10.54亿元、11.11亿元，EPS分别为1.32元、1.83元、1.93元。

估值分析

• 可比公司：闰土股份、安诺其、吉华集团2017-2018年平均估值为26倍、20倍。
• 目标估值：公司估值明显低于行业平均，给予2018年15倍PE，对应目标价26.34元。

未来增长点

• 颜料市场：公司拟通过投资建设颜料项目，未来有望成为颜料领域的重要参与者。
• 溶剂染料：公司已进入溶剂染料领域，该领域预计年增长率约30%，具有较高的应用范围和环保优势。

风险提示

• 价格波动风险：若蒽醌染料及中间体价格下跌，将对盈利能力产生不利影响。
• 新项目推进风险：若热电联产项目或颜料项目推进不及预期，可能影响公司未来增长。

股价催化剂

• 染料价格大幅上涨：尤其是蒽醌分散染料，8月初以来价格上涨16%以上，有望推动股价上涨。

有别于大众的认识

• 行业需求稳定但集中度提升：虽然染料行业整体需求变化不大，但环保压力推动行业集中度提升，公司作为龙头企业，具备提升市场份额和定价权的潜力。
• 技术壁垒与环保优势：蒽醌染料技术壁垒高，废水处理难度大，未来新进入者较少，公司环保投入持续增加，竞争优势进一步强化。
• 外延收购战略：公司通过收购进入溶剂染料和颜料领域，为未来增长提供新路径。

图表与数据支持

• 图表：图1-图15提供了公司股权结构、收入与利润稳定性、染料产量、环保投入等关键信息。
• 表格：表1-表7展示了公司2015-2019年的财务预测与实际数据，包括收入、成本、毛利、净利润、资产负债及现金流等。

总结

亚邦股份凭借其在蒽醌染料领域的领先地位，以及环保投入和产业链一体化优势，在当前环保高压下短期受益于价格上涨，长期则有望通过行业集中度提升和外延式扩张实现持续增长。公司估值低于行业平均水平，具备良好的投资潜力。未来在颜料市场和溶剂染料领域的布局，将为公司打开新的成长空间。然而，需关注染料价格波动及新项目推进的风险。