20160624-东兴证券-农林牧渔行业专题报告_大宗商品系列报告之二_市场将有一劫_玉米强烈看空_22页_1mb

大宗商品系列报告之二：市场将有一劫，玉米强烈看空

核心内容

本报告分析了中国玉米市场面临的挑战，指出随着临储政策的逐步取消，玉米价格将面临下行压力。报告从供应、需求、库存以及历史经验等多个角度出发，预测玉米价格未来将下降至1550-1650元/吨，并对相关行业公司进行了盈利预测与推荐。

主要观点

• 临储政策影响深远：连续8年的玉米收储政策推动了玉米种植面积、产量和库存量的“三升”，导致库存达到2.6亿吨的“天量”。
• 库存压力巨大：高库存量使得玉米价格长期承压，国家为去库存不得不加大拍卖力度，但时间窗口有限，9月新玉米上市将加剧去库存难度。
• 下游需求有限：玉米主要用于饲料，占比约70%。由于祖代鸡和生猪存栏量处于低位，饲料需求增长有限。
• 替代品冲击：近年来进口的替代品（如高粱、大麦、DDGS等）数量增加，虽然替代效应有所减弱，但难以降至低水平。
• 价格下行趋势明显：以棉花、大豆为参考，玉米价格在市场化后将出现下行趋势，预计未来价格趋向于生产成本，加上合理利润，价格区间为1550-1650元/吨。
• 期货价格看空：玉米期货价格看空空间预计为20%-30%。

关键信息

国内玉米供应情况

• 玉米种植面积增长：2000-2015年，玉米播种面积从3.46亿亩增长至5.72亿亩。
• 库存消费比高：库存消费比远高于全球平均水平，2016年6月库存消费比为44.71%。
• 临储政策推动库存增长：收储政策导致库存连年上升，2015年库存量达到26503万吨。
• 临储拍卖情况：临储拍卖量逐年增加，但拍卖成交率和均价随年份增加而提升。

国内玉米需求格局

• 饲料需求为主：玉米下游需求中，饲料占比超70%，其中鸡、猪饲料占主导。
• 存栏量下滑影响需求：祖代鸡和生猪存栏量下滑，饲料需求增长有限。
• 替代品进口增加：替代品如高粱、大麦、DDGS等进口量逐年增加，对玉米需求形成冲击。

历史经验与市场展望

• 棉花与大豆经验：棉花和大豆在目标价格制度推出后价格下行，库存减少。
• 玉米与棉花相似：玉米和棉花在目标价格制度推出前情况相似，库存高、需求有限。
• 未来价格走势：玉米价格预计向进口价格靠拢，库存消费比有望回落，但库存仍维持高位。

重点公司推荐

大北农（002385）

• 主营业务：饲料为主，猪料占主导。
• 盈利预测：2016年EPS为0.34元，PE为24倍。
• 推荐理由：公司拥有高端饲料研发能力，毛利率提升，且在行业不景气时积极拓展养殖业务与互联网生态圈。
• 评级：强烈推荐。

禾丰牧业（603609）

• 主营业务：东北区域性饲料龙头，兼营原料贸易与屠宰加工。
• 盈利预测：2016年EPS为0.57元，PE为30倍。
• 推荐理由：具备区位优势，销量增长显著，未来有望受益于养殖后周期。
• 评级：强烈推荐。

行业评级

• 行业评级：看好。
• 投资逻辑：未来玉米价格有望下行，库存压力逐步缓解，行业景气度有望回升。

风险提示

• 极端天气影响：可能对玉米产量造成冲击。
• 临储拍卖力度不达预期：可能延缓去库存进程，影响价格走势。

表格目录

• 表1：玉米临储价格
• 表2：中国玉米供需平衡表（百万吨）
• 表3：东北地区玉米种植成本拆分
• 表4：国内玉米收储量
• 表5：玉米、棉花目标价格制度推出前背景对比
• 表6：玉米和棉花目标价格制度实施后效果分析
• 表7：临储玉米定向拍卖成交结果
• 表8：东北地区玉米种植土地成本比较
• 表9：重点跟踪公司

图表目录

• 图1：国内玉米种植区域
• 图2：主产省份玉米播种面积（千公顷）
• 图3：国内玉米进口量及占国内产量比例
• 图4：国内玉米价格走势图
• 图5：主要粮食作物每亩净利润（元）
• 图6：玉米播种面积、产量及播种面积增速
• 图7：中国库存量与库存占全球库存比例
• 图8：玉米库存和库存消费比
• 图9：国内玉米饲料消费量及占比
• 图10：鸡猪全价饲料产量及占比
• 图11：生猪存栏量及同比增减
• 图12：在产祖代鸡存栏量
• 图13：木薯干进口量
• 图14：DDGS进口量
• 图15：高粱进口量
• 图16：大麦进口量
• 图17：进口玉米及替代品预估
• 图18：大豆价格走势图
• 图19：国内棉花价格走势图
• 图20：棉花播种面积和产量
• 图21：棉花库存量和库存消费比
• 图22：国内玉米、进口玉米价格及价差利润
• 图23：临储玉米各年份库存量
• 图24：临储玉米各年份库存量（未剔除移库）构成比例