20181121-华创证券-海外年报_请回答·2019系列之三_紧握黄昏中的手表_26页_2mb
报告摘要
2019年海外宏观策略报告总结
核心内容概述
2019年全球市场进入“黄昏”阶段，经济增长与流动性拐点将导致市场波动性增强。各国财政缓冲空间不足，资产价格面临拐点风险。报告指出，美国利率曲线是全球大类资产定价的核心锚，其倒挂预示着货币政策、资产价格和经济数据的拐点。
主要观点
一、五大拐点轮廓逐渐清晰
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经济走势拐点：同步复苏→增长分化
- 美国：复苏拐点渐近，下行风险大于上行。前期刺激政策效果消退，加息影响显现，房地产进入下行周期。
- 欧元区：增长放缓，动能“跛足”。贸易贡献缺位，仅靠内需支撑，私人投资动能较强。
- 日本：经济减速，内需不足。消费税提升抑制消费，固定投资周期放缓，全球贸易环境恶化影响出口。
- 新兴市场：出现“三分化”趋势，包括增长分化、风险分化和资产定价分化。
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全球贸易拐点：高增长→中速换挡
- 全球贸易增速或逐渐向经济增速靠拢。贸易争端和需求走弱共振下，贸易增速降温。
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流动性拐点：价紧量松→量价双缩
- 全球流动性将进入“量价双紧”局面。2018年底主要央行资产购买规模将出现危机以来的首次净收缩。
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资产重估拐点：接近本轮大类资产估值周期尾声
- 美股涨幅远高于经济基本面变化，面临调整压力。美债十年期收益率冲高乏力，面临回调。信用利差调整需关注。原油价格在65-75中枢震荡，黄金需等待行情开启信号。
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汇率逻辑拐点：上行定价→下行定价
- 汇率波动逻辑由上行定价转为下行定价。美元面临支撑动能不足，静待定价中枢下移。人民币或在6.5-7.3区间震荡。
二、大类资产配置策略：Half Full Half Empty
- 策略概述：根据美债收益率曲线的变化灵活配置资产。在曲线倒挂前，仍可配置风险资产；在倒挂或震荡时，以灵活配置、控制回撤为主；在倒挂幅度快速加大时，需转为绝对避险。
- 关键因素：美债收益率曲线是资产配置的核心锚点，其倒挂是市场拐点的信号。
关键信息
- 美债利率曲线倒挂预测：预计在2019年Q2前后出现，是美股和经济衰退的前瞻指标。
- 美股调整压力：长期维度上，美股涨幅远高于经济基本面变化，中期维度上期限溢价逼近，短期维度上ERP过低，均表明美股面临调整。
- 美债回调预期：十年期国债收益率冲高乏力，面临回调。信用利差和垃圾债违约率上升，表明经济周期接近拐点。
- 美元走势：美元反弹非反转，面临支撑动能不足，静待定价中枢下移。
- 人民币波动：2019年人民币汇率可能在6.5-7.3区间震荡，美元拐点与国内经济下行时间顺序至关重要。
- 原油与黄金：原油价格中枢震荡，黄金需等待六个宏观条件触发行情，不宜过早左侧布局。
风险提示
- 地缘政治风险
- 中美摩擦从贸易向其他领域扩散
- 欧洲政局动荡
- 新兴市场发生大规模危机
- 油价急剧上涨
图表与数据支持
- 图表12018年海外宏观展望主要观点及检验
- 图表22019年海外宏观展望：渐近的拐点
- 图表3美债期限利差预示货币政策、美股和经济拐点
- 图表4美债利率曲线倒挂预示加息周期结束
- 图表5美债倒挂后美股回调
- 图表6美债倒挂成功预测经济衰退
- 图表7NAHB住房指数见顶后美债倒挂
- 图表8美国新建住房销售见顶后美债倒挂
- 图表9已开工住宅见顶后美债倒挂
- 图表10营建许可数量见顶后美债倒挂
- 图表11美债收益率曲线倒挂时间点预测
- 图表12预计2018年全球经济增速与2017年保持一致
- 图表13发达经济与新兴市场经济走势分化
- 图表14IMF测算关税政策对全球经济的影响
- 图表15特朗普政策对经济提振作用减弱
- 图表16费城资本支出预期与私人设备投资关系
- 图表17菲利普斯曲线逐渐平坦化
- 图表18金融行业时薪增速与期限利差负相关
- 图表19贸易行业时薪增速滞后于贸易增速
- 图表20专业和商业服务时薪增速与消费同步
- 图表21制造业薪资增速滞后于人均GDP增速
- 图表22欧洲经济扩张主因消费推动
- 图表232018上半年欧元区增速放缓主因净出口下降
- 图表24名义投资占GDP比例达峰值
- 图表25日本消费税上调影响居民消费
- 图表26爆发风险国家经济基本面较差
- 图表27新兴市场外债/外储比例下降
- 图表28投资者区分新兴市场利差变化
- 图表29全球贸易领先指标显示降温趋势
- 图表30全球货币政策正常化或偏紧化转变
- 图表31预计2019年央行不再增加流动性
- 图表32美股涨幅远高于经济基本面变化
- 图表33美债倒挂7个月后美股回调
- 图表34ERP与美股走势
- 图表35十年期美债利率三因素分析框架
- 图表36三种情景下十年期国债收益率预测
- 图表37当前信用利差处于历史低位
- 图表38美国HY违约率上升
- 图表39伊朗产能减少被其他产油国抵消
- 图表40汇率涨跌逻辑：向上定价
- 图表412016年美元冲高强于当前
- 图表422019年需关注的海外政经事件
团队介绍
- 宏观经济研究主管：张瑜：中国人民大学汉青经济与金融高级研究院数量经济学硕士，2018年加入华创证券研究所。
- 高级研究员：齐雯：牛津大学经济学硕士，2018年加入华创证券研究所。
- 研究员：王丹：南开大学经济学硕士，2017年加入华创证券研究所。
- 研究员：杨轶婷：香港大学经济学硕士，2018年加入华创证券研究所。
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