海外年报＆请回答·2019系列之三：紧握黄昏中的手表-20181121-华创证券-26页-2mb

2019年海外宏观策略报告总结

核心内容概述

2019年全球市场进入“黄昏”阶段，经济增长与流动性拐点将导致市场波动性增强，资产价格面临重估。报告指出，美债利率曲线是判断全球资产定价的关键指标，其倒挂可能预示加息周期结束、美股回调以及经济衰退。

主要观点

一、五大拐点轮廓逐渐清晰

（一）经济走势拐点：同步复苏 → 增长分化

• 美国：复苏拐点渐近，前期刺激政策效果消退，加息影响显现，房地产市场进入下行周期，下行风险高于上行。
• 欧元区：增长放缓，动能“跛足”，净出口贡献下降，仅靠内需支撑，私人投资和居民消费仍保持稳定。
• 日本：经济减速，内需不足，消费税上调抑制居民消费，投资周期放缓，全球贸易环境恶化影响出口。
• 新兴市场：出现“三分化”趋势，包括增长分化、风险分化和资产定价分化，部分国家面临外债压力，但整体基本面仍处修复阶段。

（二）全球贸易拐点：高增长 → 中速换挡

• 全球贸易增速由2017年的高增长逐渐向经济增速靠拢，预计2019年全球贸易增速为3.7%，与GDP增速持平。
• 贸易争端和需求走弱共振下，贸易增长放缓，贸易先行指标显示降温趋势。

（三）流动性拐点：价紧量松 → 量价双缩

• 全球流动性从“价紧量宽”转向“量价双紧”，主要央行在2018年底将出现资产购买规模的净收缩。
• 美国缩表量大于欧日QE量，全球资产总负债端首次出现绝对收缩。

（四）资产重估拐点：接近本轮大类资产估值周期尾声

• 美股涨幅远高于经济基本面，长期估值泡沫显现。
• 美债收益率曲线倒挂预示加息周期结束，十年期国债收益率面临回调。
• 信用利差扩大与垃圾债违约率上升，表明经济资产负债表调整。
• 原油价格预计在65-75区间震荡，难有过度冲高。
• 黄金行情需等待明确信号，当前不宜左侧布局。

（五）汇率逻辑拐点：上行定价 → 下行定价

• 汇率由“基本面比好”转向“基本面比差”，美元定价中枢下移，人民币波动加大，预计在6.5-7.3区间震荡。

关键信息

• 美债利率曲线倒挂是预测经济衰退和美股回调的重要信号，预计在2019年Q2前后出现。
• 美元走势受美国经济、货币、通胀三轮动能不足影响，美元指数可能进入回调期。
• 人民币汇率将进入高波动区间，其走势与美元拐点及国内经济下行时间密切相关。
• 美股面临调整压力，其涨幅与经济基本面不匹配，ERP（股权风险溢价）下降可能触发股债配置转换。
• 美债收益率在2019年可能面临回调，因经济动能减弱、通胀温和、期限溢价维持低位及空头持仓高位。
• 新兴市场分化明显，部分国家因外债压力和政治风险面临较大挑战，但整体风险可控。
• 全球流动性收紧，主要央行停止增加市场流动性，资产价格面临调整压力。

大类资产配置策略：Half Full Half Empty

• 利率曲线倒挂前：可继续在风险资产上博取收益。
• 利率曲线倒挂或震荡：需灵活配置，控制回撤。
• 利率曲线倒挂幅度快速加大：应转向绝对避险策略。

风险提示

• 地缘政治风险
• 中美贸易摩擦扩散至其他领域
• 欧洲政局动荡
• 新兴市场发生大规模危机
• 油价急剧上涨

图表目录摘要

• 图表1：2018年海外宏观展望主要观点及检验
• 图表2：2019年海外宏观展望：渐近的拐点
• 图表3-11：美债收益率曲线倒挂时间点预测、房地产指标与美债曲线关系等
• 图表12-13：2018年全球经济增速与2019年经济走势分化
• 图表14-29：IMF测算关税政策对全球经济的影响、全球贸易领先指标等
• 图表30-31：全球货币政策正常化或偏紧化转变、流动性拐点分析
• 图表32-36：美股与美债走势、十年期国债收益率情景预测
• 图表37-39：信用利差、原油供需分析
• 图表40-42：汇率逻辑转变、美元走势、2019年海外政经事件

团队介绍

• 张瑜：宏观经济研究主管，中国人民大学硕士，曾任民生证券首席宏观分析师。
• 齐雯：高级研究员，牛津大学硕士。
• 王丹：研究员，南开大学硕士。
• 杨轶婷：研究员，香港大学硕士。

总结

2019年全球市场处于“黄昏”阶段，经济增长与流动性拐点将导致市场波动性增强。美债利率曲线是判断资产价格变化的核心工具，其倒挂预示着经济衰退和美股调整。各大经济体面临增长分化、贸易放缓、流动性收紧等挑战，新兴市场风险加剧。投资者需灵活配置资产，警惕利率曲线倒挂、贸易摩擦、地缘政治等风险因素，同时关注美元与人民币汇率波动及黄金行情启动信号。