20200908-招商证券-振德医疗-603301.SH-感控创伤并举_正德臻于至善_25页_2mb

振德医疗分析总结

核心内容

振德医疗是一家专注于医用纺织品及临床产品集群的公司，其业务涵盖手术感控、伤口管理、压力治疗与固定、清洁消毒、造口护理和运动康复等多个领域。公司成立于1994年，2020年6月上市，目前总市值为141亿元，流通市值为56亿元。当前股价为65.89元，目标估值为95.1元，对应PE为6.1倍，PB为3.8倍。

主要观点

1. 业务拓展：公司从最初的脱脂纱布产品出发，逐步扩展至手术感控、伤口管理、高端敷料和衍生临床产品领域，形成多元化的产品结构。
2. 国内直营发展：公司自2010年起开始国内市场布局，境内业务收入占比从2015年的18%提升至2019年的32%，年均增长约30%。
3. 产品升级与进口替代：公司通过自主研发，推出高端产品，对标国外巨头如康乐保，享受国内消费升级和进口替代红利。
4. 疫情推动：疫情加速了公司在医院和药店的渠道拓展，2020年上半年防疫类产品实现销售26.5亿元，非防疫类产品同比增长61.6%。
5. 盈利能力：公司境内业务毛利率显著高于OEM模式，境外市场通过供应链优化有望提升毛利率。

关键信息

财务表现

盈利预测

• 2020-2022年净利润：21.5亿、6.3亿、7.8亿
• EPS：10.82元、3.17元、3.93元
• PE：6.1倍、20.8倍、16.8倍
• 估值：基于2021年EPS给予30X估值，对应目标价95.1元，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。

业务发展

产品线扩展

• 手术感控：以手术包为核心，拓展全方位手术感控产品，2019年手术包收入为3亿元，毛利率为40.33%。
• 伤口管理：公司产品覆盖急性与慢性伤口护理，2019年伤口管理业务收入为882百万元，未来有望受益于消费升级。
• 压力治疗与固定：公司通过收购苏州美迪斯，完善了压力治疗与固定领域的布局，产品包括弹性绷带、高分子固定绷带等。
• 清洁消毒与造口护理：公司积极布局清洁消毒和造口护理产品，以提升整体业务规模和市场渗透率。

渠道拓展

• 境内渠道：公司境内销售渠道包括医院、连锁药店和电商，2019年境内销售598百万元，同比增长39.58%。
• 境外渠道：公司境外销售以欧洲为主，通过供应链优化和新兴市场拓展，提升毛利率和市场份额。

风险提示

• 销售渠道拓展不及预期：公司海内外销售渠道仍处于拓展阶段，存在拓展不及预期的风险。
• 在研项目进度不及预期：公司近年来积极布局高端医用敷料，若研发不及预期，可能影响新产品上市时间。
• 疫情后续销售风险：公司2020年收入中防疫类产品占比较大，若后续疫情产品销售不及预期，可能影响整体业绩。
• 医保控费降价风险：近年来国家出台医疗降价政策，公司产品存在一定的降价风险。

估值对比

未来发展

• 产能扩张：许昌振德新建产能，提升公司整体产能，包括水刺无纺布生产线和手术包生产线。
• 研发布局：公司持续推进新型医用敷料的研发，包括表皮细胞富集器、人工真皮、水胶体敷料等。
• 市场空间：预计国内伤口管理市场未来可达200亿元，公司有望凭借品牌力和产品力占据更大市场份额。
• 国际化战略：公司通过收购英国Rocaille，拓展海外销售渠道，提升国际市场份额和品牌影响力。

总结

振德医疗通过不断的产品线扩展和国内直营市场的深耕，实现了业务的快速增长和盈利能力的提升。公司在疫情中表现出色，成功拓展了多个销售渠道，未来有望在手术感控、伤口管理、高端敷料等领域实现持续增长。公司估值合理，具备较高的成长性，未来发展前景广阔。