20181018-申万宏源-债市日评_社融改善并不是基建反弹的充分条件；哪个省份有剩余专项债务额度_4页_445kb

2018年10月17日债市日评总结

核心内容

本报告为申万宏源研究团队于2018年10月17日发布的债市日评，主要分析了9月金融数据、社融变化及专项债额度使用情况对债券市场的影响，并对未来经济和债市走势作出判断。

主要观点

1. 社融改善与基建反弹的关系

• 社融改善并非基建反弹的充分条件，社融统计内容和基建资金来源存在交叉，但社融数据未完全反映基建资金情况。
• 社融增速仍呈缓速下行，尽管专项债纳入统计后，9月信贷同比多增，但非标、企业债净融资同比缩减，导致社融增速未明显改善。
• 专项债纳入社融统计确立了其对银行信贷和企业债的接替效应，但4季度发行力度不如8-9月，因此可能对社融增速形成小幅下拉。

2. U型利率走势判断

• 2018年10年期国债收益率波动区间为3.4% - 4%。
• 债券收益率呈U型走势，即“左侧一竖”（上半年）→“底部一横”（三季度）→“右侧一竖”（四季度）。
• 判断依据：
  • 前三季度经济逐季下行；
  • 4季度政策边际放松；
  • 社融和基建边际改善；
  • 制造业投资增速前低后高，高点在四季度；
  • 房地产投资年底虽有下行，但整体仍处于高位；
  • 资金面、通胀、风险资产及市场情绪均符合预期。

3. 专项债额度使用情况

• 2018年新增专项债额度已基本使用完毕，截至9月末，累计完成92.1%。
• 10月剩余额度为1071亿元，预计10月17日-10月31日期间将基本用完。
• 11、12月继续使用剩余额度是大概率事件，但主要集中在北上地区，预计空间有限。

4. 各省专项债额度使用情况

• 使用比例两极分化，湖南、内蒙、江苏等负债大省基本用完额度，而北京、上海剩余额度较多。
• 预计释放额度的省份：北京、上海、江西。
• 专项债额度空间较大的省份：辽宁、海南、云南、江西，这些地区可重点关注，因历史留存额度的使用将对当地财政形成利好。

5. 市场动态

• 一级市场：周三新发行国债680.7亿元，其中2Y和5Y国债分别发行290亿元和390.7亿元，发行利率较前一日二级市场利率显著下行，需求一般。
• 二级市场：国债期货小幅下行，现券收益率涨跌互现，10Y国债收益率上行0.5bp至3.5807%，10Y国开债收益率下行0.5bp至4.1444%。

关键信息

• 社融改善不是基建反弹的充分条件，2008年和2012年基建反弹均早于社融。
• 专项债纳入社融统计意味着对一般政府债和专项债的定位更加清晰，专项债将逐步替代城投债。
• 明年专项债额度可能大幅放量，以支撑社融、基建及解决地方债务问题。
• 10月专项债发行进度：截至10月17日，剩余额度为995.1亿元，预计将在10月31日前基本发行完毕。
• 11、12月专项债额度释放：主要集中在北京、上海、江西，其他省份空间有限。

市场展望

• 继续看多债市：2019年将继续看多债市，因经济预期在四季度可能有所修正，叠加资金面和政策面因素。
• 关注专项债额度释放：对专项债额度空间大的省份，如辽宁、海南、云南、江西，可关注其对当地财政和城投债的影响。

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