钢铁行业钢铁量化研究框架专题三：如何给钢铁股定价，一个具备均值回归性与收益预测意义的钢铁股估值体系-20190116-广发证券-35页_2mb

钢铁量化研究框架专题三：如何给钢铁股定价

核心内容概览

本文围绕钢铁股的定价研究展开，提出了一套基于多资产锚市盈率（MAPE）的估值体系，旨在解决传统估值指标在钢铁行业中的局限性，提供更符合行业特性的定价逻辑和投资择时依据。文章重点分析了钢铁行业强周期、重资产的特性对传统估值指标（如PE、PB、PCF、EV/EBITDA）的影响，并提出基于期货盘面利润与必要回报率的MAPE体系，以期更好地反映市场对钢铁股的定价偏差。

主要观点与关键信息

1. 股票定价范式的理想特征

• 均值回归性：估值指标应具备价格向历史中枢回归的特征，以判断当前估值是否偏高或偏低。
• 收益相关性：估值指标应能预测未来相对收益率，以指导投资决策。

传统估值指标（如PE、PB、PCF、EV/EBITDA）在钢铁行业中的适用性受到限制，主要是因为它们未能有效解决盈利周期性问题，且必要回报率的波动性影响了其均值回归性。

2. 多资产锚市盈率（MAPE）体系

• MAPErf：基于无风险折价，反映整体意义上的估值水平，适用于中长期投资，但收益相关性较弱，需市场风险偏好稳健才能发挥效果。
• MAPEra：基于全风险折价，反映相对意义上的估值水平，适用于短期投资，具备较好的“穿越牛熊”能力，但在泡沫行情中效果有限。

3. 当前钢铁股估值水平

• MAPErf：当前钢铁股整体意义上处于明显低估水平，主要受系统性风险偏好下降影响。若风险偏好改善，可能迎来估值修复。
• MAPEra：当前相对估值处于中性偏低位置，若进一步进入低估状态，可能带来较好的投资机会。

4. 量化择时策略

• 构建基于MAPE的跨资产套利组合策略，通过期货盘面利润与申万钢铁指数的差值作为相对收益率信号。
• MAPErf策略：在风险偏好稳健区间内表现良好，夏普比率为2.13（0.97），年化收益回撤比为3.65（1.58）。
• MAPEra策略：具备较好的市场适应能力，全样本区间内夏普比率为1.25（0.89），年化收益回撤比为1.93（1.11）。

5. 投资建议

• 中长期配置：关注盈利增长弹性的个股，等待系统性风险偏好改善带来的估值修复机会。
• 短期择时：关注MAPEra的低估窗口，若钢铁股进一步进入低估状态，可适当配置。

风险提示

• 数据局限性：全样本区间时间较短，可能影响研究结论的稳健性。
• 模型假设：MAPE的推导依赖于资产定价理论的模型和假设，可能在特定条件下不适用。
• 交易限制：套利组合策略在实际应用中可能面临交易对象不可交易的问题。

估值指标对比

结论

• 当前钢铁股整体估值处于低估，但需系统性风险偏好改善才能实现修复。
• MAPE体系（MAPErf与MAPEra）具备良好的均值回归性和收益相关性，适合钢铁行业量化择时与套利策略。
• 未来随着供给侧改革的深化，MAPE体系可能在中长期展现出更强的指导意义。

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